投资要点

　　● 公司是陕西省内天然气长输管道业务的垄断者，目前输气量增长平稳，预计全年用气量实现甚至超出年初预定的16.75亿方的供气计划的可能性较大。

　　● 如果公司管输费调价幅度在2-3分钱/立方米，以2008年输气量计，对每股收益的影响约为0.05-0.08元。

　　● 公司应收账款较少，而且占管输业务成本近60%的折旧成本并不产生即期现金流出，业务模式决定了公司经营活动现金流充沛。

　　● 公司具有较为确定的成长性，预计2008-2009年每股收益为0.56、0.68元，考虑到公司具有典型的公用事业行业防御特征以及充沛的现金流，给予“买入”投资评级。

　　陕天然气(002267)是中国第三大天然气产区——陕西省内天然气长输管道业务的垄断者。公司主要从事天然气长输管道建设及经营，业务模式是从上游天然气开发商（目前主要是长庆油田）购入天然气，通过公司建设经营的天然气长输管道输送到省内各城市或大型直供用户处，向相关城市燃气公司或直供用户销售天然气，并收取管输费。目前公司运营的天然气管道全长达1169公里，年输气能力为25亿立方米。

　　输气量平稳增长

　　公司目前输气量增长平稳，若4季度不出现暖冬等极端气候情况，我们预计全年用气量实现甚至超出年初预定的16.75亿方的供气计划的可能性较大。2009年各下游用户用气计划目前仍在汇总过程中，最终总体的计划气量需由陕西省发改委与长庆气田作总体协调。根据我们从公司最大的工业用户——兴化股份的实际生产情况推断，该公司2009年的用气量预计将达到2.1亿立方米以上，同比增长近20%，另外考虑到公司主要下游用户为城市燃气用户，占用气总量的70%以上，该部分用户用气量仍将保持稳定增长的态势，因此即使出现宏观经济增速大幅下滑的局面，陕天然气2009年输气量亦有较大可能实现10%以上的增长。

　　长庆气田供气能力的大幅提升保障上游气源供应。公司上游气源的供应方——长庆气田目前已扩产至140亿立方米/年生产能力，日供气能力超过4000万立方米/日，而2007年仅为2370万立方米/日。另外，长宁（长庆气田－宁夏）线目前实际已停用，闲置2－3亿立方米/年的供气能力亦可转移至陕西方向消纳。长庆气田供气能力的大幅提升使得陕天然气未来几年发展所需的气源得到了充分保障，使得公司可以集中精力于下游市场的开拓。

　　管输费率可能上调

　　公司已从2007年9月起就天然气销售收入和管道运输收入全额缴纳13%的增值税，而之前管输收入仅征收3%的营业税。在改按13%的税率征收增值税后，公司承担了一定的损失，因此公司已向陕西省政府及价格主管部门申请适当调高管输价格，以适当弥补管道运输收入税种变化对公司净利润的影响。目前这一申请已取得陕西省政府的原则意见，但最终能否获批以及获得批准的时间和价格上调幅度尚不能确定。考虑到税收政策变化前管输业务下游客户仅能按管输费支出7%的扣除率抵扣进项税额，而目前则可按13%的扣除率抵扣进项税额而额外受益，因此在不增加下游额外负担的情况下，我们认为将扣除率增加带来的该部分收益用于弥补对公司利润的影响预计是各方更易接受的方案，由此测算的管输费调价幅度当在2-3分钱/立方米，若以2008年输气量计，对公司每股收益的影响约为0.05-0.08元。

　　经营现金流充沛

　　公司的业务模式决定了其经营活动现金流充沛。由于一般采用先支付一定气款后供气的结算方式，公司应收账款较少；占管输业务成本近60%的折旧成本并不产生即期现金流出；由于与上下游结算周期存在差异的关系，2007年底天然气出厂价格大幅提升后，反而使得公司现金流状况更加良好。另外，公司于2008年3季度成功上市，募集资金10亿元，更是大幅改善了公司的现金流状况。充沛而稳定的现金流使得公司具备成为高派息个股的潜力。

　　此外，增值税转型对公司构成较为明显的潜在利好。目前对于2009年国家将实施由生产型增值税向消费性增值税转型的预期较为强烈，届时企业购建固定资产所包含的增值税税金有望被允许在税前扣除。公司未来几年固定资产投资规模巨大，包括IPO项目的8亿元投资在内，未来几年潜在的资本开支有望达到20亿元，增值税转型无疑将有助于降低公司未来营业成本、增加企业经营性现金流。

　　盈利预测与评级

　　在公司管道输气量保持稳定增长的同时，按直线法计提的折旧成本则基本保持不变，公司既有管道的输气业务毛利率有逐年提升的趋势。而随着上市工作的结束，公司未来几年的管理费用及财务费用亦将得到较好控制，因此我们预计公司未来净利润增幅将超出同期输气量增速，具有较为确定的成长性。预计2008-2009年每股收益分别为0.56、0.68元，考虑到公司具有典型的公用事业行业防御特征以及充沛的现金流，给予“买入”投资评级。