投资要点

　　●重组上市后，公司通过收购母公司资产、扩大对控股公司的持股比例和自建机组等方式，使得投产装机容量不断增长。

　　●2009年一季度公司营业收入、净利润分别同比下降13.36%、41.50%，每股收益0.041元，业绩低谷已现。

　　●预计随着国内经济的复苏，发电量和用电量同比增长会在二季度出现，届时电力行业才能完成真正的触底反弹。

　　●预计公司2009~2010年每股收益分别为0.37、0.49元，维持“买入”的投资评级。

　　在重组上市后，国投电力(600886)通过收购母公司资产、扩大对控股公司的持股比例和自建机组等方式，使得投产装机容量不断增长。截至2008年底，总装机容量达到679.2万千瓦，同比增长3.38%；权益装机容量达到329.97万千瓦，同比增长8.19%。在投产的发电设备中，火电权益装机容量占88.85%，单机容量均为30万千瓦以上，水电权益装机容量占10.33%，风电权益装机容量0.82%。

　　供给过剩盈利下滑

　　截至2008年底，我国发电设备装机容量达到7.93亿千瓦，供给相对过剩，加之水电和新能源优先上网的政策，导致全国火电设备利用小时数下降427小时，从而加剧了火电行业亏损。 公司全资及参控股发电企业全年设备平均利用小时为5108.9小时，同比下降289.4小时；好于全国4677小时的平均水平。但是，2008年公司参股各电厂利用程度冷热不均，其中曲靖、北部湾电厂，由于当地水电供给大量增长，设备利用率下降严重。2009年一季度曲靖电厂扭亏、而北部湾电厂利用率仍然很低未能扭亏，未来这两家电厂的发展前景不容乐观。此外，公司控股及参股各发电企业年度累计完成发电量344.11亿千瓦时、上网电量322.76亿千瓦时，同比分别下降3.19%和3.94%，下降的幅度超过全国平均水平。

　　2008年公司主营业务收入、净利润同比下降1.07%、77.53%，每股收益0.12元。在煤炭价格不断上涨而上网电价调整相对滞后的情况下，公司发电业务的毛利率不断下降。坑口煤发电、重点合同煤发电、水力发电比重较大是公司2008年仍能盈利的主要原因。公司盈利能力相对于火电行业整体具备较高稳定性，但是现有的煤电联动形成机制将长期制约公司的盈利能力。

　　资产注入提升实力

　　截至2008年底，公司在建项目机组规模为87.3万千瓦，权益装机容量为57.4万千瓦，预计2009年投产新机组27.3万千瓦，权益机组投产21.4万千瓦，分别占已投产机组的4.02%和6.49%。其中，国投伊犁能源项目是公司打造煤电一体化的尝试。

　　同时公司拟向国投公司发行股份购买其持有的改制后电力公司100%的股权。本次重组完成后，公司总装机容量将达1,264.2万千瓦，权益装机容量达609.87万千瓦，分别较重组前增长86.13%和84.82%，装机规模将实现跨越式增长。本次收购除了将进一步巩固公司在云南、安徽和甘肃等省区的经营实力外，还将扩大经营区域，增加四川、天津2个省区。同时公司水电机组装机容量将大幅提升，占总装机规模比例达42.63%，大幅改善公司的电源结构。公司将获得雅砻江流域水能资源全流域开发、天津北疆发电厂循环经济项目等多个具有长期发展潜力的优质项目，在建项目装机容量和权益装机容量分别达到1,040万千瓦和531.2万千瓦，从而保证公司长期持续增长。

　　一季度业绩触底

　　2009年一季度，公司实现营业收入、净利润分别同比下降13.36%、41.50%；每股收益0.041元。由于电力需求的下降，公司控股及参股各发电企业上网电量同比下降24.07%从而造成营业收入下降，但是2008年两次上调火电上网电价抵消了部分不利影响，而一季度毛利率水平也因此达到16.47%，比去年同期提高0.72个百分点。由于公司煤炭长期合同占比达到70%，而目前长期合同谈判仍在僵持，暂时延续去年末的价格，因此一季度入炉标煤价格仍出现同比上涨。

　　盈利预测与评级

　　我们认为电力运行情况是经济发展的同步指标，滞后于股票市场整体走势。预计发电量和用电量同比增长会在二季度出现，届时电力行业才能完成真正的触底反弹，而一季度业绩风险的释放会给火电行业带来较好的战略配置机会。 预计随着国内经济的复苏，公司二季度上网电量将有所恢复，2009~2010年每股收益分别为0.37、0.49元，2009年合理价值区间为11.56~16.17元，维持“买入”的投资评级。