投资要点

　　●磁头业务有望受益于希捷将高毛利的HAS业务转移过来，盈利能力增强。

　　●智能电表今年平稳增长，但明年由于欧洲和国内需求的增长，可能迎来爆发期。

　　●EMS业务由于金融危机对手业务下滑和3G需求增加，公司大客户增加，呈现快速增长的态势。

　　●预计公司2009-2011年每股收益分别为0.41、0.53和0.67元，给予首次“推荐”评级。

　　●风险提示：金融危机影响加剧导致需求下降；电表招标不确定导致盈利波动较大；客户集中度高。

　　长城开发(000021)目前主营包括硬盘相关业务、自有产品以及EMS业务。公司是全球第二大磁头专业制造商，定位于EMS制造商，主要客户为实力雄厚的国内外大企业，实际控制人是具备强大实力的中国电子。公司目前账面现金余额接近14亿，充裕的现金流为后续业务扩张奠定了基础。

　　硬盘产品老树发新芽

　　公司硬盘相关产品代工主要包括头堆和硬盘PCBA板卡，2008年实现收入64.37亿元，同比增长42.48%，其中头堆实现营业额28.63亿元，同比增长3.39%。硬盘相关产品业务收入的大幅增长，说明随着希捷与公司的合作深化，2006年希捷收购迈拓后所产生的负面影响基本消退。未来公司硬盘相关业务增长动力在于全球硬盘需求经历休克之后逐渐向好、委外代工比重的提升和下游市场份额进一步向公司客户集中等。

　　目前全球范围内大规模从事硬盘磁头OEM的厂商仅有日本的TDK属的SAE及公司。公司帮希捷代工主要是在HSA和PCBA这两个个环节上，其中HSA制造技术复杂，公司有更大优势，比SAE和希捷自己生产的质量和良品率更好。公司目前有2000万头堆的生产量只占希捷产量的不到20%，估计有更多HSA给公司代工，而HSA毛利比PCBA高几倍，转移的加大将使公司受益颇丰。2008年公司在苏州一期2号厂房完工，使得磁头生产能力扩大。公司基本形成了以盘基片、磁头、PCBA板卡和驱线电阻件等较完整的硬盘零部件产业链，硬盘相关产品代工收入日益多元化。因此，随着代工数量的增加和收入结构的多样化，预计硬盘相关产品毛利率保持在2.5-3%之间。

　　智能电表明年或爆发

　　公司是我国电表行业标准的制订者之一，形成了远程控制电表、防窃电电表等主导产品体系。公司智能电表国际市场开拓主要依托IBM，承担IBM的绝大部分电表生产。公司2008年电表实现销售收入3.78亿，较2007年增长33.80%。

　　智能电表今年平稳增长，但明年由于欧洲和国内的增长，会迎来爆发期。全球智能电网升温对智能电表的需求规模巨大，仅考虑替代需求，全球大概就有14亿台的市场容量。国内需求方面，预计未来5年之内智能电表容量有望超过3亿只。公司有望借助自身在产能、生产技术和工艺成熟及销售渠道方面的优势，紧紧抓住智能电表需求快速增长的机遇，扩大市场份额。西班牙在今年年底招标，法国电力公司将在明年年中招标，由于意大利电力公司的良好示范效应，公司有望从中获得一定份额。此外，公司印度防窃电电表市场规模也快速增加。综合预计公司2009年出口增长20-30%，2010年有望实现超预期增长。

　　EMS业务快速增长

　　代工是全球化和专业化生产的重要特征，电子组装规模增长和电子产品低价化是电子产品制造服务（EMS）等代工蓬勃发展的主要原因。预计到2012年全球EMS市场规模将接近5000亿美元，期间复合增长率为 13.56%。2008年公司主营收入138.37亿元，同比增长6.49%，但较国际上领先的EMS企业还有较大差距。

　　金融危机带给公司的既是“危”也更是“机”。EMS业务由于金融危机对手业务的下滑和3G需求的增加，公司大客户增加，呈现快速增长的态势。公司战略清晰，确定以电子产品研发制造服务为核心，争取2012年前进入EMS行业前列。细分业务中，预计手机代工规模有望进一步提高，客户包括三星、夏新手机、摩托罗拉、中兴通讯；为金士顿代工的内存条和U盘因量增价跌而提高毛利率水平。

　　盈利预测与评级

　　预计公司2009-2011年营业收入分别为167.71、191.93和221.43亿元，每股收益分别为0.41、0.53和0.67元，当前市盈率估值较可比公司有所低估，考虑到电子产品消费有望逐季向好预期及全球代工规模继续呈增长趋势，公司业绩弹性相对较大，首次给予投资评级为“推荐”。