投资要点

　　●去库存化引导VE价格回暖，VE供求格局诠释出行业低点已过。

　　●公司在VE景气恢复前夕预先停产检修、扩大产能，作为盈利的主要驱动力，VE价格上涨将对公司业绩提供强烈支撑。

　　●VA恢复速度相对较慢。此外，公司朝香精香料领域积极开拓。

　　●预测公司2009-2010年每股收益分别为2.86元和3.29元，给予“增持”评级。

　　VE是目前新和成(002001)盈利的主要驱动力。2008年VE营业收入占比61%，毛利占比73.5%，VE此轮价格的上涨将对公司业绩提供强烈的支撑。

　　VE行业低点已过

　　2009年初开始，VE主要生产企业开始了产业链最后一环节的去库存化工作。随着从下游终端到上游生产全部环节的库存逐渐消化，VE生产企业的议价能力提升，经销商受VE价格上涨预期影响竞相采购，VE价格开始大幅反弹，报价从最低点的100元/千克（50%VE粉，厂商报价，下同）回升至目前的150-160元/千克，反弹幅度超过50%，我们预计公司2009年VE均价仍能达到去年130元/千克左右的水平。从海关出口数据看，4-5月的出口数量也开始大幅回升，目前已经恢复至2008年的平均水平，预计公司全年VE销量能恢复至2008年的85%左右。

　　VE供求格局诠释出行业低点已过。在维生素类原料药中，VE是供求最为偏紧的品种。从VE的下游需求数据看，2007年全球VE粉需求量约12万吨，2008年受经济危机影响需求萎缩，但全年仍保持了10.5万吨的大额需求（9万吨饲料用，1.5万吨人用）。在正常的经济情况下，VE需求以每年3-5%的速度增长。VE上游供给方面，全球四大寡头的设计产能情况为DSM约3.6万吨、BASF约3万吨、浙江医药约2.4万吨，新和成约1万吨，合计约10万吨，且实际产量更小（停产检修等因素）。因此从VE供求格局看，在完成了痛苦的去库存化过程后，价格是有其理性走高的基础的。目前VE的终端需求逐渐恢复，厂商格局没有发生变化，行业最困难的时期已经过去，2010年有望恢复景气。

　　公司5月公告，由于生产设备老化需停产检修，公司决定于6月下旬至8月中旬停产VE，此次检修是公司上市以来最为全面彻底的一次，是保证下半年VE供应的重要基础，也是巩固VE供求格局的重要手段。预计此次检修设备将使公司减少约1000吨的产量，但公司会保证战略客户的产品供应。另外，公司已经研究出安全更好、成本更低的VE新工艺路线，将通过增发融资来建设年产12000吨的VE生产线易地改造工程项目，在现有10000吨产能的基础上扩大20%，这也表明公司长期看好VE的市场前景。

　　VA恢复速度较慢

　　VA同VE相比，供给过剩现象仍然存在，一方面VA的供给厂商较多，整体供应大于终端需求，且厂商间并未形成如同VE寡头式的供给格局，彼此仍采用价格战竞争，导致VA厂商提价能力较弱。另一方面VA保质期较短，也使得经销商的囤货意愿不强。目前VA价格受VE价格的带动反弹至145元/千克，未来价格的走向将取决于供需结构的变化。公司方面因为VA库存较多，于5月下旬至8月下旬停产VA；海关出口数据方面，5月的VA出口数量也大幅上升。VA供求关系的良性变化将有效地防止VA价格大幅回落。

　　开拓香精香料领域

　　公司近期再融资项目中3个项目属于未来重点发展的香精香料业务，包括年产3000吨二氢茉莉酮酸甲酯项目、年产900吨叶醇（酯）项目和年产600吨覆盆子酮项目，彰示出公司对未来香精香料业务的良好预期。由于香精香料业务的市场广泛，全球市场容量约800亿美元，国内尚无生产龙头；且公司在VE、VA产业链中产生的各类中间体正好可以作为香精香料业务的原料，一方面可以发挥公司有机合成的技术优势，就地取材降低成本，另一方面可以改善公司的盈利结构，进一步完善延伸产业链。

　　盈利预测与估值

　　我们预测公司2009-2010年每股收益分别为2.86元和3.29元，给予公司6个月目标价为40元，对应公司2009-2010年的市盈率分别为14倍和12倍，给予公司“增持”评级。