招商证券研究所 卢 平 王培培

　　投资要点

　　●随着“再造西煤”的兴县煤矿逐渐进入投产期，以及其他煤矿的产能扩张，预计公司未来五年煤炭产量复合增速32%，权益产量复合增速26%。

　　●得益于产能增加以及2009年8月的提价因素充分体现，预计公司明年业绩增长良好。此外，公司的炼焦煤与动力煤价格未来仍有提升空间。

　　●不考虑未来提价因素，预计公司2009-2011年每股收益分别为1.06元、1.65元和2.59元，维持“强烈推荐”的投资评级。

　　煤炭产量逐渐加大

　　西山煤电(000983)既有四个煤矿产能合计1290万吨，预期产量维持稳定。其中、生产焦煤的西曲矿产能340万吨，生产肥煤的镇城底和马兰矿产能590万吨，生产贫瘦煤的西铭矿产能360万吨。主焦煤和肥煤的精煤洗出率55-58%，贫瘦煤洗出精煤率70%左右。

　　“再造西煤”的兴县煤矿（80%）逐渐进入投产期。设计产能1500万吨兴县煤矿一期2010年将全面投产，预计产量1500万吨（2009年产量500万吨，2010年净增量1000万吨），此外，设计产能1500万吨的兴县二期也将逐步投产。公司参与整合的山西地方煤矿产能1090万吨，预计三年左右也将逐步投产，预计权益为51%。公司新近成立光道煤业（51%），设计产能120万吨。公司参与的内蒙古巴颜高勒煤矿（60%）一期产能400万吨。总体设计产能1000万吨，预计2013年全面正式投产。

　　综合预计公司2009-2013年煤炭产量分别为1800万吨、3000万吨、3800万吨、5440万吨和6440万吨，未来五年复合增速32%。按照权益计算，未来五年权益产量复合增速26%。

　　明年业绩增长可期

　　预计在目前价格下公司2010年业绩有较好的增长，主要来自两方面：一是产能增加，其中兴县产量增加1000万吨，整合煤矿产能增加200万吨。二是2009年8月提价因素将在2010年全年体现。

　　兴县煤矿目前开采上组煤，全部洗出率80%，其中精煤洗出率20%，也就是商品煤产量1200万吨，其中气精煤产量300万吨，混煤产量900万吨。按照目前价格假设气精煤价格930元/吨，混煤价格400元/吨，预计开采成本130元/吨，洗选费用约30元/吨，三项费用约50元/吨。我们测算，按原煤口径兴县吨煤净利115元/吨，实现净利润17.3亿元（80%的权益为13.9亿元），换算为每股收益为0.57元。随着兴县下组煤的开采，其精煤洗出率将大幅度提升至40%左右，按照2011年2500万吨测算，仅兴县就能实现每股收益1.51元。

　　另一方面，2009年8月1日公司主焦煤、肥精煤和瘦精煤皆提价100元/吨，分别至1125元/吨、1190元/吨和930元/吨，提价因素在2010年全年体现，预计增厚明年每股收益0.1元。

　　未来煤价可能趋升

　　2010年煤炭价格谈判基本上确定了公司的炼焦煤价暂时维持不动，我们判断，随着2010年初钢材销售旺季的逐步到来，公司炼焦煤价格可能有提价的空间（目前国际上炼焦煤现货价格已经达到180美元/吨，相当于含税1411元/吨，高出西山煤电的1125元/吨286元/吨）。此外，公司还有部分动力煤（本部动力煤产量大约300万吨，2010年兴县动力煤产量900万吨），我们预计2010年可能有5-10%的提价空间。

　　盈利预测与评级

　　我们预计公司2009-2011年每股收益分别为1.06元、1.65元和2.59元（暂不考虑未来提价因素），同比分别增长-26%、55%和57%。作为炼焦煤龙头企业，公司具有较高的成长性，未来煤价仍然有提价的空间，我们认为可以按照2010年30倍市盈率计算，公司合理股价为50元。我们维持“强烈推荐”的投资评级。