南京证券研究所 任 睿

　　投资要点

　　●公司化肥业务近期已上调价格，四季度基本实现盈亏平衡，明年有望扭亏，将明显增厚业绩。

　　●公司明年煤炭业务可能实现量价齐升，集团的东峰矿井虽无注入时间表，但确定性较高。此外，煤化工项目也存在超预期可能。

　　●预计公司2009、2010、2011年每股收益分别为2.284元、2.86元和3.175元，目前估值偏低，给予“推荐”投资评级。

　　今年跑输同业个股

　　兰花科创(600123)业务结构相对复杂，从上游煤炭到下游化肥、煤化工均有涉及。从2008年到2009年12月21日，煤炭板块累计下跌8.66%，兰花科创累计下跌19.02%，下跌幅度明显大于煤炭板块的跌幅，而兰花科创的估值水平与煤炭板块相比折价明显，市盈率折价超过30%。我们认为，兰花表现落后于煤炭板块原因主要是：(1)受下游化肥行业亏损影响，拖累业绩；(2)利润主要来自于煤炭，但市场预期产量增长有限；(3)下游行业产能过剩，提价预期减弱，未来增长存在不确定性；(4)集团煤炭资源较少，注入尚无时间表。不过，明年化肥业务有望好转，煤炭业务量价齐升，公司相比同业较低的估值有望重新获得一定修正。

　　化肥业务有望扭亏

　　公司今年全年预计尿素业务毛利亏损超过1个亿，但经过四季度提价，化肥业务已经逐步扭亏。我们测算了未来几年尿素的产量和需求情况，产能依然过剩，但过剩幅度有所下降，预计化肥业务明年能实现盈亏平衡，这部分将明显增厚公司利润。到2011年公司尿素产量将达到148万吨，规模已经位居全国前列。产业链的纵向延伸，将增加企业的抗风险能力，在煤价下跌期间能够平滑业绩。

　　煤炭业务量价齐升

　　公司明年煤炭业务可能实现量价齐升。公司小煤矿整合后，明年预计会有部分动力煤和炼焦煤投产，炼焦煤的投产将有助于提高公司的综合煤价。由于公司块碳主要供应自己的化肥厂，因此这部分我们在计算时做了抵消处理，明年随着蒲县焦煤的投产将提升公司的综合煤价。同时，虽然公司所拥有矿井产量增长幅度不大，但通过整合和公司玉溪煤矿的投产，未来3年的平均产量增长也达到了20%以上。此外，集团注入仅有的东峰矿井虽无注入时间表，但注入依然存在较高的确定性。

　　同时，公司目前拥有30万吨甲醇和10万吨二甲醚的产能，由于甲醇和二甲醚的价格今年基本都在盈亏平衡点以下，公司之前一直处在停产状态，近期甲醇和二甲醚价格有所回升，公司才恢复生产，目前价格甲醇为2600元/吨、二甲醚为3800元/吨，基本处在盈亏平衡点附近。期待明年行业标准出台后，可能会拉动甲醇和二甲醚的需求，公司有进一步扩大产能的规划，关键取决于市场和价格。

　　盈利预测与评级

　　预计公司2009、2010、2011年每股收益分别为2.284元、2.86元和3.175元，以12月24日收盘价计算，对应市盈率为18.46倍、14.75倍和13.28倍，特别是明年估值仅有14倍左右，低于行业平均水平，也低于公司的历史估值，我们认为随着明年一季度需求的回升，尿素和无烟煤都有进一步提价的可能，届时提价可能会成为修正估值的催化剂，给予“推荐”投资评级，6个月内目标价50元，对应2010年市盈率17.48倍。