湘财证券研究所 刘江渝

　　投资要点

　　●国际航线持续复苏。公司今年1月营运好于预期，日航事件与高铁目前的影响都不大。

　　●公司货运业务今年盈利可能性较大，同时由于国际航线较多，公司也是世博会的受益者。

　　●预计公司2009-2011年每股收益分别为0.337、0.379、0.324元。给予“买入”评级。

　　●盈利风险：国际航线复苏缓慢，重大事件的影响，油价过快上涨。

　　国际航线持续复苏

　　从2009年下半年开始，国际航线开始复苏，中国国航(601111)估计3、4月份仍会比较好。具体在乘客类别上，经济舱比较明显，而两舱比较慢一些。两舱座位数和经济舱座位数比例在40：200，即1：5左右，而远程航线上两舱贡献了30%的收入。1月份公司营运状况好于预期，去年1月春节客座率和票价水平都比较高，但今年1月与去年同期相比，票价水平已略微持平，客座率也比较理想，国际航线也有提升。

　　持续高客座率会导致票价上升，毛利提升。在国内航线上各公司票价透明，一家公司的长期低票价可能导致行业票价水平下降，而一家公司稳定的票价也会稳定其他公司的票价，例如东上航的合并维持了京沪快线的合适票价，也维持了国航该航线上票价的稳定。公司逐步提高机票直销比例，国外该比例可达到50%，这样可以节省中间成本。此外，航班时刻资源对各公司非常重要，各公司在基地城市都有相当高的控制能力，因此在北京市场公司资源稳定。对于上海虹桥新跑道，公司在尽力争取更多的时刻资源。

　　货运业务盈利可期

　　公司在加大与国泰航空的货运进行整合，准备新成立的货运公司双方股份比例为51%：49%，主要基地放在上海。而货运业务在2009年下半年盈利，今年如果维持该态势，全年将实现盈利，而货运业务比客运业务更赚钱。同时，世博会由于时间长，与奥运会相比有一定区别。考虑到公司国际航线较多，在上海市场份额欧洲航线多过东航，美洲航线与东航持平，因此公司也是世博会的受益者。此外，15亿注资方案由集团公司制订。

　　高铁与日航影响有限

　　目前高铁主要对武广专线等一些区域性航线有影响，但公司由于国内航线和国外航线分布比较均衡，航线以北京为枢纽中心，上海为门户，并加大西南地区的经营，存在较多的中转联程航班，因此高铁影响并不大。

　　考虑到国际航线的开通营运比较困难，而国航在此方面已积累了丰富的运营经验，正逐步得到国外消费者的认可，此外加入联盟，实现代码共享也为公司带来国际乘客，而这些成果在短时间内都无法做到，因此对于竞争，公司还比较有掌控能力。

　　此外，2009年亚太航线比较平稳，考虑到中日航线盈利比较好，日航即使破产，也很难放弃该航线，因此对公司影响不大。

　　盈利预测与评级

　　民航长远规划未来将拥有1个以上全球知名品牌的航空公司，综合实力进入世界前5名；形成1家有国际竞争力的航空货运公司，综合实力进入世界前5名。公司发展有两条主要道路，即扩张航线和兼并收购，由于拥有良好的航线结构、资产结构及盈利水平，公司未来值得关注。预计2009-2011年每股收益分别为0.337、0.379、0.324元。给予“买入”评级。