中期研究院 赵先卫

　　全球汇率战有愈演愈烈之势。继9月中旬日本政府率先在外汇市场上出手阻止日元快速升值之后，其他以出口为导向的经济体纷纷效仿、干预汇市以图抑制本国货币升值。随后美联储9月21日在公开市场委员会会后发表声明，一旦美国经济需要额外宽松政策来支撑经济，提高通胀率，美联储将重启量化宽松的货币政策。这成为美元下跌的直接导火线。10月8日美国公布的非农就业数据低于预期更是进一步强化了市场对于流动性宽松的预期，大宗商品金融属性迅速增强，这也是导致国庆之后国内外大宗商品市场大幅上涨的主要原因。美元下滑则意味着其他各国货币相对升值，为了抑制本国货币升值，不同国家纷纷启动了干预汇率的计划。

　　此次全球汇率战争爆发的背景是新经济增长点的缺失。即经济危机过后旧经济增长模式被打破，但新的经济增长点、新经济增长模式并未建立。这样各国都面临着内需不足的情况，尤其是在此次危机中遭受重创的发达国家。在失业率以及财政赤字压力下，去杠杆化的过程仍然在持续，内需严重不足；而广大新兴市场国家虽然已着手经济结构转型，但是国内需求大规模增长还需要时间。

　　在这种背景下，寻找外部需求来带领本国经济走出泥潭就成为不同国家首要选择。而在这个过程中保持本国货币贬值，从而刺激出口也成为政策目标。危机之后的美国也面临着经济结构的调整和经济的转型：一方面美国需要提升工业产值在经济中的比重，通过发展工业来带动就业以及恢复经济增长，那么这就需要美国转变危机之前的“过度消费”模式，“去杠杆化”和刺激出口；另一方面美国又需要为经济下滑铺一个垫子，防止资产价格泡沫破灭之后陷入长期的通缩。因此我们看到在金融危机之后的第一阶段，美国选择的是通过政策宽松来防止经济快速进入通缩，这个过程伴随的是量化宽松的货币政策以及宽松的财政政策。然而，这一次经济遭遇的是长周期调整，“双刺激”的政策并没有带来美国实体经济的迅速复苏，新经济增长点并没有建立，反而是美国财政赤字高企，失业率处于高位。危机之后的第二阶段，如何促进实体经济稳固复苏，寻找经济增长的长期基础成为美国政策的着眼点。就当下而言，扩大外部需求成为解决燃眉之急的主要手段，而这也是美元近期不断贬值的原因所在。

　　一方面是各国为抑制货币升值而不断向市场投放流动性，另一方面却是资源约束的瓶颈效应并没有缓解。两个方面的力量交织在一起就推动了大宗商品价格的不断攀升。先是主要金属商品迅速攀升到2008年高位，紧接着是农产品不断冲击涨停。大宗商品各个板块之间、品种之间的轮动和联动效应正在不断增强。这里面固然有基本面的供求失衡的因素，但是主导近期上涨的主要因素仍是金融因素，即流动性过剩。

　　目前金属期货价格已涨到2008年的高位，这其中有供应偏紧的现实状况，但就全球总体经济而言，当下的经济总量明显比不上2008年金融危机爆发之前的水平，那么支撑价格如此之高的基础又在哪里呢？金融属性显然不足以支撑如此高的价格。因此后期一旦金融属性减弱，价格就会从高位回落。但是从当前的经济形势看，短期之内金融属性仍然还会呈现增强的趋势，但是这种风险我们必须要考虑。

　　未来商品价格的走势取决于这场没有硝烟的汇率战将如何收场。短期之内，这场战争仍然将持续，而大宗商品金融属性将继续得到体现，板块内部的轮动效应会增强，前期涨幅较低的品种后期将迎来补涨行情。