■广发基金副总经理朱平：十年前，万科、三一重工、中联重科等都是当时的新兴行业，现在这些公司都已成为新蓝筹的代表。每个时代都有这样一批公司在成长，现在中国的经济体量更大了，能够产生新蓝筹的领域也更宽广。

　　■大成基金助理总经理、首席投资官刘明：未来一年，大盘应该比过去一年乐观一些，很可能是一个震荡的小牛市，大盘会有正收益，基金应该会获得比大盘更高一些的收益。未来各个行业板块都有机会，在行业上应该均衡配置。

　　证券时报记者 杨 波

　　编者按：国庆节以后，A股市场大涨，沉寂了一年多的大盘蓝筹股终于启动。然而，现在的宏观背景似乎格外复杂，在海外，有甚嚣尘上的货币战争，在国内，CPI三季度又创新高，通胀来临，央行三年来首次加息，未来市场将何去何从？大盘蓝筹的强势能否继续？大消费+新兴行业的美好故事能否继续演绎？未来应该采取什么样的投资策略？证券时报记者采访了广发基金公司副总经理朱平、大成基金公司助理总经理、首席投资官、投委会主席刘明，就相关问题进行了深入的探讨和解读。

　　国内宏观经济仍然乐观

　　证券时报记者：中国宏观经济无疑处在一个敏感期，人民币升值压力、通胀压力交织，央行三年来首次加息，您怎样看待目前的宏观环境？

　　朱平：研究中国经济还是应该以国内为主，国外对中国经济的影响没有中国自己本身的因素重要。中国加息，国内股市没怎么动，全球倒是动起来了，作为第二大经济体，中国对全球经济的影响力已很大。

　　谈到加息，国内经济确实有些过热。但央行此举，显然有更长远的考虑。中国经济正处于快速增长阶段，人民币升值压力很大，应该采取什么样的政策取向，是有前车之鉴的。日本、德国在相同的时期，采取了不同的方法，日本的政策比较宽松，结果出现了严重的资产泡沫，而德国则采取了相对紧缩的政策，在国内较紧缩的环境下，德国汇率升值走了十年，事实证明德国的模式比较成功。中国可能会借鉴德国的经验。

　　可以确定的是，中国正处于经济转型期，经济减速的大趋势不会变，5年后GDP增长可能降到8-6%的水平。

　　刘明：国庆休假期间，由于担心经济复苏受阻，美国推出了第二轮刺激政策、日本宣布降息，导致大宗商品大涨，节后有色股率先启动，带领周期性股票大涨。不过，研究A股市场，重点还是要看国内的宏观经济。从刚公布的三季度数据看，宏观经济已经见底，同时，CPI也创出了两年新高，现在大家的预期是，10月CPI会再创新高，之后将慢慢往下走。

　　加息是政府对通胀预期的管理，也是对2008年底出台的刺激政策的调整，在意料之外却也在情理之中。政府越来越高明，不仅要管理通胀本身，还要打提前量管理大众的预期。就此判断进入加息周期还为时过早，未来相当一段时间内二次加息的可能较小，而且，就算有加息周期时间也会被拉长，对经济对资本市场的影响也会是渐进式的、平缓的。反过来看，政府敢于选择加息政策，说明对经济相当有信心，在2008年次贷危机后，2009年执行了宽松政策，现在是回到正常化发展的时候了，可以预期，未来相当一段时间，中国经济将保持比较平稳的走势，通胀也将维持在一个可控可接受的水平。总体上，国内经济还是比较乐观，不过，对通胀仍需要高度警惕。

　　汇率方面，中国政府会自己掌握节奏，不会让汇率升得太快，带来太大冲击。

　　未来一年可能是震荡小牛市

　　证券时报记者：有卖方机构认为，加息之后，A股前景黯淡，您怎么看？

　　刘明：我刚才已经谈到，中国经济未来一段时间会相对平稳，在这种经济状况下，股市也将维持一种相对平稳的状态，这也是主动性投资的一个比较好的阶段。资产管理公司更擅长个股选择，在系统性行情中很难发挥自己的优势，大涨大跌都是靠天吃饭。过往一年，市场小幅下跌，通过深入研究、主动挖掘，相当一部分基金管理公司获得了超额收益，充分发挥了专家理财的优势。未来一年，大盘应该比过去一年乐观一些，很可能是一个震荡的小牛市，大盘会有正收益，基金应该会获得比大盘更高一些的收益。

　　朱平：虽然处在转型期的中国经济增长速度会有所下降，但A股市场前景不一定黯淡，不是非此即彼，那么绝对的。

　　A股未来有两个不确定性值得关注：一是中国加了一次息，紧缩政策还会不会继续？二是美国量化宽松政策会怎么出，会到什么程度？这两方面将直接会影响有色、周期性行业的走势。另外，还有两个确定性：中国经济复苏的确定性比较大，不会二次探底；大消费和经济转型带来的投资机会的确定性比较大。

　　综合起来，明年的市场很有可能和今年相类似，是结构性震荡的市场。在这样的市场下，主题投资可能会非常活跃。

　　大宗商品走势还看美国经济

　　证券时报记者：大宗商品价格会继续走高吗？

　　刘明：美国量化宽松政策推高了大宗商品的价格，对新兴市场金融资产的价格也是一个推动。流动性可能阶段性推高价格，大宗商品价格最终的价格走向，还得看美国经济的复苏情况。

　　现在最担心的是，发达经济体复苏太快。如果美国经济快速复苏，势必引发大宗商品价格大幅上涨，中国在资源方面的瓶颈就会再现。2005-2008年，大宗商品价格不断上涨，对中国经济发展带来了很大的压力，某种程度上，2008年的金融危机对中国经济是一件好事，给中国提供了一个经济转型的机遇，给了中国进行经济结构调整的时间与空间。

　　过去一年，发达经济体艰难复苏，虽然大宗商品价格近期大涨，但更多是流动性过剩引发的，目前，大宗商品价格还处于反弹的格局，油价在历史高位的一半多一点，如果经济快速复苏引发需求大增，大宗商品的价格就可能不断走高。

　　朱平：在金融危机之后，全球货币供应都在增加，整体的资产价格包括消费价格上升将是一个大的趋势。从短期因素来看，美元贬值、美国货币供应量加大，助推了大宗商品价格上涨。从长期来看，全球经济增长速度较快，人口增多，对资源的需求也在增加，资源品价格有上涨的压力。短期大宗商品可能仍会继续目前的涨势，但不可能永远大涨，未来会出现什么局面，目前还很难确定。

　　部分周期性行业已完成估值修复

　　证券时报记者：国庆节后，大盘蓝筹股大涨，谈论了大半年的风格转换会不会展开？低估值的大蓝筹是否具有投资价值？

　　朱平：前面我们已经提到，在经济转型期，传统行业发展速度会降下来。我们可以想一想，有些行业经济增长跟它关系已经不太大，有些行业好几年都没有投资机会，比如电力、钢铁，即使钢价上涨，钢铁股也成不了热门股。有些行业已走过了高速发展期，还有一些行业正一步一步走入成熟期，现在还没到顶点，但也快了，比如汽车、房地产。这些行业未来可能有阶段性的交易性机会，但很难有长期优良的表现。

　　市场通常有两种人：第一种会一直呆在市场，第二种人要看到机会才进场，今年前三季度的结构性行情，让第二种人越来越多离开市场，很多价值类股票被低估，而留在市场的人大部分希望投资未来成长性较高的行业和公司，这一部分钱都堆在成长性公司，越买越高，成长性公司的估值确实已经不便宜了。另一边，价值类公司确实很便宜，虽然成长性不高，但在估值上需要修复。成长性公司虽然有较高的成长性，但场外的钱要进来，肯定不愿买贵的。

　　今年一直有投资者看好价值类公司估值修复的机会，但并不容易把握，大家都买过，买了一段时间不涨就走了，国庆节后各种力量突然共振，蓝筹股的行情就起来了。国庆后第一个交易日所有的股票都在涨，并没有特别的风格特征，11日蓝筹股明显大涨，补涨特征非常明显。行情走到现在，从价值投资的角度看，大部分蓝筹股估值的修复已经差不多了，而资源股行情比较难把握。

　　刘明：部分周期性行业已经完成了估值修复，如有色煤炭等，有一些板块还没有完成估值修复如家电水泥建材等，

　　银行的估值修复还没开始。

　　银行股价值被低估

　　证券时报记者：银行股A股比H股已有相当折价？这是否意味着银行股较有投资价值？

　　刘明：房地产调控政策与地方融资平台可能出现的坏账，是制约银行股上涨的两个主要因素。但这两方面的影响都没有想象中的那么大，地产调控政策是对投机、投资性需求的打压，而仅仅是老百姓的刚性需求，就足以支持房地产保持一个合适的价格，只要不出现地价、房价暴跌的局面，银行被地产拖累的程度就较为有限。至于地方融资平台，总体金额并不算特别大，相信政府有解决这一问题的决心与实力。现在，银行股的价格已经充分反映了不利因素，价值已经被低估。可以肯定的是，银行股已具备一定的投资价值，至于具体的复苏时间目前不好判断。

　　地产股将始终受政策打压

　　证券时报记者：房地产股已调整了一年多，估值也较低，在各种政策出台之后，地产股有没有可能走出一轮反弹行情？您会否选择地产股？

　　刘明：房地产是一个令人揪心的行业，因为已经跌了一年多，未来应该会有阶段性机会，但难有大的趋势性机会。中国正在完成城市化进程，但中国的土地、房子有限，只够满足大家的刚性需求，投机需求和投资投机需求肯定会被打压。未来房地产可能会出现价格小幅上涨，但一旦超出政府可容忍的范围，就会面临更严厉的调控。对于这样一个令人揪心的行业，投资者可以考虑放弃。

　　看好被地产拖累的行业

　　证券时报：现在市场处于一种两难的局面，有美好故事的大消费与新兴产业涨幅已大，传统行业的成长性又较弱，您认为哪些领域有投资机会？应该怎样配置资产？

　　刘明：未来一年，我们的策略是，在行业上均衡配置。过去一年大消费、新兴产业获得了很高的超额收益，估值水平也相对偏高，而一大批周期性行业估值水平很低，因此，未来各个行业板块都有机会。关键不能追涨杀跌，要敢于坚持。如果年初买入周期性行业并一直持有，到现在也能有不错回报，如果没坚持住，三季度卖周期股去追消费股，那就是损失惨重了。

　　相对而言，我们比较看好被当成周期性行业的家电，还有受地产拖累的工程机械、水泥行业。

　　在这里我特别要提的是，不要过度夸大地产调控政策的影响，有一些跟地产相关的行业其实是遭到了错杀，比如家电、工程机械、水泥都应该脱离与商业性居住地产的联动。事实上国家推动保障性住房建设的力度很大，与基建相关的行业，仍会保持较高的增长。

　　还有家电，是被当成周期性行业的消费行业，明年的估值在15倍以下，而消费品明年总体的估值在20-30倍，家电回到20倍的可能性很大。

　　新兴产业的美好故事将继续

　　证券时报记者：新兴产业+大消费的美好故事，是否会继续演绎？

　　朱平：有些行业的机会是阶段性的，有些行业会一直增长，比如消费与新兴行业。将来中国经济增长的动力，一定会自于新的经济增长方式，政府有决心也有能力做成这件事。新兴行业代表经济增长的新方向，成长的确定性比较大，唐山大地震票房有6个亿，将来肯定会有电影卖到10亿票房，这是大概率事件。

　　我认为新兴行业应该包括三个方面：一个是最纯粹的新兴行业，如新能源、新能源汽车、低碳经济及移动互联等，全球同步发展，中国企业很有可能在这些新兴行业率先达到全球领先水平；第二类是因中国转变经济增长而出现机会的高科技、高附加值产业，如精细化工里的电子化学和化学中间体、水处理和固废处理等，这些新兴行业的名单会非常多；第三类是中消费升级相关的企业，包括新医药、新消费、新农业等等。目前这类公司占中国股市总市值不大，可能只有20%，但随着时间推移，也许五年后，这三类公司占中国股市总值的比重会超过50%，到那个时候，中国股市将完成质变，蓝筹股票的行业特征将与发达国家类似，也预示着中国经济转型走上正途。如果那时市场比较乐观，什么股票都涨的大牛市或许会重新再来。

　　刘明：经济调结构是一个长期的过程，明年是“十二五”规划第一年，大的经济环境跟今年差不多。

　　从长期来看，大消费板块的前景仍然看好，未来，七大新兴行业对应的股票市值占比会提高很多，像美国，在网络泡沫破灭之后，还是出现了大市值的网络公司。

　　新兴产业将诞生新蓝筹

　　证券时报记者：经过一年多来的上涨，大消费与新兴行业的估值已较高，有没有泡沫？

　　朱平：新兴行业的估值确实已不便宜，从平均水平看，是稍微贵了点，但还谈不上泡沫，关键要看这些公司能不能达到预期的成长性。

　　回过头来看，十年前，三一重工、中联重科、万科等都是当时的新兴行业。2001年我刚开始做投资时，去中联重科调研，公司一开始做进口替代，慢慢进口件越来越少，然后打开中国市场并走向海外；三一重工也是，先搞动车，再做挖掘机。当时，我们听他们讲就像在听天书，现在两家公司都已成为新蓝筹的代表。每个时代都有这样一些公司在成长，现在中国的经济体量更大了，能够产生新蓝筹的领域也更宽广。

　　新兴行业与传统行业在核心竞争力上最大的不同是，传统行业依靠各种资源或垄断，而新兴行业更依靠人力资源及创新。以前经济高涨时，牛股成批出现，个股之间差异不是太大。而新兴行业则完全不同，就像没有微软就没微机时代，没有苹果就没有现在移动互联的兴起一样，新兴行业是因为一个优秀企业的出现，才创新出一个行业，而个人又是创新的关键。

　　投资新兴行业要注意两个方面：新兴产业成熟和成功会面临比较长的培育期；新兴产业一般来说都会形成赢家通吃的格局。所以对新兴的投资，相对来说难度也会更大一点。需要自下而上的重点研究，这方面，机构的优势更大一些。

　　刘明：虽然新兴行业目前估值较高，但可以通过快速成长来消化。对新兴产业的投资，有赖于个性化的研究，一定要自下而上精选个股，对技术前景技术路线要进行深入研究，对专业性要求很高，比如医药研究员，可能需要医学博士。这方面比的是研究水平，需要专业人士来做，我们也在加强研究力量，你看懂了别人没看懂，就有机会了，就可能获得超额收益。

　　不能轻易放弃自己的立场

　　证券时报记者：今年大成基金获得了优异的业绩，前十大基金公司中只有大成旗下所有主动性基金都获得了正收益，你们是怎么做到的？

　　刘明：今年我们大的投资策略做得比较好，一月份指数较高时我们大幅降低了仓位，后来加仓，重点配置了医药大消费，获得了较好的超额收益。三季度，我们增加了一些估值很低的周期性股票，包括贵金属、有色、家电、工程机、水泥，当然，加的不是很多，但加了一些，就要主动一些，国庆节后的风格轮转，我们表现还可以。年底之前，我们的配置会均衡一点，主要寻找一些错杀的行业和个股，比如家电、水泥、工程机械。

　　证券时报记者：市场似乎在经历新一轮风格转换，你们是否也作了一些仓位上的调整？

　　刘明：国庆节后，我们基本没有做大的调整。一家大基金公司，不能随便放弃自己的立场，也不会轻易卖出自己的核心资产，更不应该过于频繁的交易。

　　行业的基本面与估值水平，一定要跟未来的成长性相匹配，估值跟成长性要结合在一起看。医药股长期潜力比较大，会拿得比较安心，而且医药股市值相对较小，不适合做波段，只是不要追高就好了。

　　朱平精彩观点

　　日本、德国在经济高增长币值上升的时期，采取了不同的方法，日本的政策比较宽松，结果出现了严重的资产泡沫，而德国则采取了相对紧缩的政策，走了十年升值之路，事实证明德国的模式比较成功。中国可能会借鉴德国的经验。

　　可以确定的是，中国正处于经济转型期，经济减速的大趋势不会变，5年后GDP增长可能降到8-6%的水平。

　　目前新兴行业占中国股市总市值不大，可能只有20%，但随着时间推移，也许五年后，新兴行业公司占中国股市总值的比重会超过50%，到时候，中国股市将完成质变，蓝筹股票的行业特征将与发达国家类似，也预示着中国经济转型走上正途。

　　有些行业已走过了高速发展期，还有一些行业正一步一步走入成熟期，现在虽没到顶点，但也快了，这些行业未来可能有阶段性的交易性机会，但很难有长期优良的表现。

　　新兴产业成熟和成功会面临比较长的培育期，而一般来说都会形成赢家通吃的格局。所以对新兴的投资，相对来说难度也会更大一点。

　　刘明精彩观点

　　政府敢于选择加息政策，说明对经济相当有信心，可以预期，未来相当一段时间，中国经济将保持比较平稳的走势，通胀也将维持在一个可控可接受的水平。

　　部分周期性行业已经完成了估值修复，如有色煤炭等，有一些板块还没有完成估值修复如家电水泥建材等，银行的估值修复还没开始。

　　银行股的价格已经充分反映了不利因素，价值已经被低估。可以肯定的是，银行股已具备一定的投资价值，至于具体的复苏时间目前不好判断。

　　房地产是一个令人揪心的行业，因为已经跌了一年多，未来应该有阶段性机会，但难有大的趋势性机会。未来房地产可能会出现价格小幅上涨，但一旦超出政府可容忍的范围，就会面临更严厉的调控。

　　不要过度夸大地产调控政策的影响，有一些跟地产相关的行业其实是遭到了错杀，比如家电、工程机械、水泥都应该脱离与商业性居住地产的联动。

　　国庆节后，我们基本没有做大的调整。一家大基金公司，不能随便放弃自己的立场，也不会轻易卖出自己的核心资产，更不应该过于频繁的交易。