在农林牧渔行业的2011年投资机会里，我们重点推荐种业股，给予行业“增持”的投资评级。我们认为种业股在2011年仍有望跑赢大盘，获取超额收益。主要逻辑在于：1、行业在2011年仍有望保持高景气度；2、在高景气度的行业背景之下，种业股往往有较为可观的超额收益；3、在行业高景气的背景下，种业股2011年的PE估值仍有较大的提升空间。

　　根据种业股的股价驱动特征，种业股的超额收益大多集中在一季度和四季度，尤其是一季度。因此，从现在到明年一季度是布局种业股获取超额收益的较佳时机。建议关注敦煌种业、登海种业、荃银高科、隆平高科、丰乐种业、万向德农等种业股的投资机会。

　　此外，种业股兼具中期和长期投资机会，是值得中长期关注的投资品种。种业股的中期投资机会在于：在种业的发展和安全关系到国家粮食安全的大逻辑之下，政策扶植和行业整合将是大势所趋，从而带动行业加速成长。种业股的长期投资机会在于：在商品化率不断提升和种子价格长期看涨的驱动之下，行业规模有着巨大的成长空间。

　　行业有望保持较高景气度

　　由于2005年和2006年杂交玉米和杂交水稻制种量剧增，造成了2007年的种子供给严重过剩和行业景气度下滑。在此期间，种业公司2006年和2007年的营业总收入分别下滑了5.78%和3.52%，毛利率也出现了一定程度的下降。而进入2008年和2009年，随着历史库存的逐渐消耗和制种量的减少，种子供给量持续缩减，种子价格也出现不同程度的上涨。随着景气的回升，种业上市公司的业绩也出现了明显的增长，2008年和2009年的营业总收入环比分别增长22.33%和16.1%，毛利率也出现了明显回升。进入2010年，种子价格仍保持着上涨的势头，大部分种业公司前三季度的营业收入仍保持着正增长。

　　展望2011年，在制种减产导致供给得不到有效扩大、需求增加、成本上升和粮价趋涨等因素的驱动之下，种子价格仍具备上涨的动力，行业仍有望保持着较高的景气度。

　　种业股来年仍可获取超额收益

　　1、2011年的种业股具备获取超额收益的条件。

　　业绩的上升趋势是种业股获取超额收益的重要基础。（1）2005年至今，种业股大致有3个时间段获取较为可观的超额收益，且持续性均在两个季度以上。这3个时间段分别为2006年上半年，2008年和2009年3季度至今。在这3个获取超额收益的区间里，种业公司的业绩均表现出较好的发展态势。（2）2006年第三季度至2007年的时间段里，在业绩大幅下滑的驱动之下，种业股也大幅跑输于市场。（3）在主营收入和毛利大幅增长的2005年，种业股并没有获取超额收益，甚至跑输大盘。主要原因在于种业公司的内部费用支出上升较快，从而侵蚀了毛利增长的成果，最终使得净利润同比出现下滑。

　　种业股存在结构性机会。由于2005年和2006年制种量的大幅增加，导致2006年和2007年种业的景气度较低。从2006年三季度到2007年四季度，行业业绩出现大幅下滑，但丰乐种业和万向德农通过主导种子品种的强势推广，使得业绩出现持续的攀升。而在股价表现上，不同于行业整体跑输市场，公司在此期间仍获得了一定程度的超额收益。

　　2、种业股获取超额收益的时间主要集中于一季度和四季度。

　　种业的景气度在一季度和四季度里往往较其他时间要高，从而对股价有着明显的催化作用。高景气度主要体现在：（1）由于农业生产具有明显的季节性，因此种业的经营也受到农业生产的周期性影响，在生产和销售上具有明显的季节性。从一年中的4个季度来看，一季度和四季度是种业公司业绩释放较为集中的季节。（2）一季度不仅是年度业绩的披露窗口，也是利好政策较为密集的区间。

　　从历史数据来看，2002年至2010年的9年时间里，一季度获得超额收益的有6年，四季度获得超额收益的有4年，二季度获得超额收益的有3年，三季度获得超额收益的有4年（其中有明显超额收益的只有两年）。

　　种业股估值仍有提升空间

　　在行业高景气的趋势之下，国内 种业股目前股价对应的2011年PE水平仍有较大的提升空间。

　　由于国内种业公司的历史业绩波动较大，既有亏损也有微利，因此历史PE估值波动较大，水平也偏高。从PB来看，国内种业公司历史PB水平落在1倍-16倍之间，估值中枢为8.5倍。从具体公司来看，隆平高科的历史平均PB为3.23倍，登海种业为5.22倍，丰乐种业为3.95倍，敦煌种业为3.33倍，万向德农为4.83倍。 （国金证券研究所）