国金证券研究所 陶敬刚 徐 炜 王晓辉

　　从全球资金流动性及市场情绪来看，美联储QE2宣布后，美元指数呈现触底反弹，资金风险偏好显著增强，持续大规模净流入股票市场和商品期货市场，道指创出雷曼兄弟倒闭所引发的全球金融危机以来新高。我们认为，在美国经济“超低通胀、超高失业率”的基本面未发生根本改变之前，美联储推行的美元贬值宽松货币政策不会改变。但是，美国非农就业和贸易赤字收窄的好转， 表明短期内美元短期贬值引发的全球资金流动性泛滥已处于高潮，市场预期明年初开始美元贬值将减弱。

　　从国内宏观资金流动性来看，货币投放、新增信贷与资金利率呈现明显不同的轨迹，10月20日央行的意外加息，凸显了治理去年天量信贷和输入型流动性导致的通胀压力严峻。我们认为，美元指数阶段性触底反弹，我国央行加息政策的操作空间被打开。当前阶段，影响加息政策的核心因素是CPI，预计国务院公布实施稳定物价系列措施后，CPI的飙升势头有望得到遏制，长期效果会明显，但短期内的11月份数据恐怕难以得到体现，因此，12月中旬公布11月宏观数据前后，成为市场预期央行再次加息的时间窗口，春节后加息的节奏反而会趋向放缓。

　　从A股市场资金流动性及市场情绪来看，尽管宏观货币政策一直保持适度宽松状态，但是受IPO融资额创全球之最影响，今年二季度以来A股资金面紧张局面一直存在，直至十一长假后，美国QE2及房地产限购政策，市场内资金流动性与市场情绪才发生了根本性改变。我们认为， 10、11月份创业板和A股主板的历史最大解禁潮，大大增加了减持的资金需求压力，如果QE2带来的人民币升值预期减弱，央行冲销操作的货币供应减少，年底前再次出现资金驱动型上涨行情的概率很小。

　　从长期来看，我们测算出的市场内部资金流动性与上证指数具有高度的正相关系数，同时，资金供给因子和资金需求因子分别与上证指数的切合度又有些区别。新基金发行数量及新增开户数等资金供给因子的曲线峰值具有时间超前效应，一般为3个月左右。而IPO、配股、再融资等资金需求因子，却和上证指数在峰值时点上出现高度的一致性。限售股解禁出现一个很有趣的现象，每一次解禁洪峰的出现时，都几乎是上证指数的高点，也就是说，限售股解禁的预期对股市走势的影响非常小，但是，解禁后抛售压力的大小对市场的影响却是很大的。

　　从交易者行为分析来看，公司及高管、社保及保险等机构投资者具有重要的信号功能。高管及公司每次集中增持几乎都发生在股市触底反弹前夕，而减持行为却没有集中发生在股指的波峰。自7月份以来，公司、高管的减持力度明显加大，增持意愿持续减弱，10月份增减持公司家数及金额都达到历史极限水平，接下来发生逆转的可能性大增。