(上接D22版)

　　陈村、郾城区大杨村和源汇区宋庄村等三处合计约３４６亩土地的相关租赁手续的过程中。

　　拟注入资产中有少量房产因历史原因尚未办理房屋产权证：其中，双汇集团拟注入资产中，未办理房产证的房屋共有１２２项，建筑面积合计５２，４０１．８７平方米，账面净值合计６，０４３．８６万元，占总资产账面值合计的比例为０．６４％；罗特克斯拟注入资产中，未办理房产证的房屋共有１２项，建筑面积合计１１，４８２．４６平方米，账面净值合计１，４７８．２１万元，占总资产账面值合计的比例为１．２２％。

　　根据绵阳双汇说明，其少量房产为房改剩余房产，账面净值９７９，６４４．４５元，占绵阳双汇总资产账面值的比例为０．１２％。

　　除前述部分资产的权属手续尚需完善外，本次重组所涉及的其余资产完整，资产权属清晰，资产过户或者转移不存在重大法律障碍。

　　双汇集团承诺于本次重大资产重组完成前，完成上述未办证土地房产的权属完善，如届时不能完成，双汇集团同意以现金补足发行认购款。上述尚未办理房产证及土地证的情况不会对本次重大资产重组构成障碍。

　　（七）标的资产近三年股权转让的合规性

　　除２０１０年２月９日公司第四届董事会第十四次会议审议的香港华懋集团有限公司等少数股东转让股权涉及的公司放弃优先购买权未履行必要审议程序事宜外，其他标的资产近三年股权转让符合中国相关法律法规的规定。

　　六、重大会计政策或会计估计的差异或变更对标的资产利润的影响

　　（一）重大会计政策

　　标的资产编制的模拟会计报表所选用的会计政策与上市公司一致，不存在重大差异。

　　（二）重大会计估计

　　标的资产编制的模拟会计报表所选用的会计估计未发生重大变化。

　　七、标的资产的评估情况

　　以２０１０年５月３１日为评估基准日，经评估，本次交易拟注入资产评估值约３，２５１，５５３万元，拟置出资产评估值１６６，４０６万元；评估基准日之后拟注入资产拟实施分红６５，５７２万元。考虑到评估基准日后的分红情况，拟注入资产的交易价格为评估值扣除分红金额即３，１８５，９８１万元。

　　（一）估值方法

　　１、概述

　　现金流折现方法（ＤＣＦ）是通过将企业未来预期的现金流折算为现值，估计企业价值的一种方法，即通过估算企业未来预期现金流和采用适宜的折现率，将预期现金流折算成现时价值，得到企业价值。其适用的基本条件是：企业具备持续经营的基础和条件，经营与收益之间存有较稳定的对应关系，并且未来收益和风险能够预测及可量化。使用现金流折现法的关键在于未来预期现金流的预测，以及数据采集和处理的客观性和可靠性等。当对未来预期现金流的预测较为客观公正、折现率的选取较为合理时，其估值结果具有较好的客观性，易于为市场所接受。

　　２、估值模型

　　（１）基本模型

　　本次估值的基本模型为：

　　E=B-D （１）

　　式中：

　　Ｅ：估值对象的股东全部权益价值；

　　Ｂ：估值对象的企业价值；

　　B=P+C （２）

　　Ｐ：估值对象的经营性资产价值；

　　■ （３）

　　式中：

　　Ｒｉ：估值对象未来第ｉ年的预期收益（自由现金流量）；

　　ｒ：折现率；

　　ｎ：估值对象的未来经营期；

　　Ｃ：估值对象基准日存在的溢余或非经营性资产（负债）的价值；

　　C=C1+C2（４）

　　式中：

　　Ｃ１：基准日流动类溢余或非经营性资产（负债）价值；

　　Ｃ２：基准日非流动类溢余或非经营性资产（负债）价值；

　　Ｄ：估值对象付息债务价值。

　　（２）收益指标

　　本次估值，使用企业的自由现金流量作为估值对象投资性资产的收益指标，其基本定义为：

　　Ｒ＝净利润＋折旧摊销＋扣税后付息债务利息－追加资本（５）

　　根据估值对象的经营历史以及未来市场发展等，估算其未来预期的自由现金流量。将未来经营期内的自由现金流量进行折现处理并加和，测算得到企业的经营性资产价值。

　　（３）折现率

　　本次估值采用资本资产加权平均成本模型（ＷＡＣＣ）确定折现率ｒ：

　　r=rd×wd+re×we （６）

　　式中：

　　Ｗｄ：估值对象的长期债务比率；

　　■ （７）

　　Ｗｅ：估值对象的权益资本比率；

　　■ （８）

　　ｒｄ：所得税后的付息债务利率；

　　ｒｅ：权益资本成本，按资本资产定价模型（ＣＡＰＭ）确定权益资本成本ｒｅ；

　　re=rf+β×(rm-rf)+ε　 (９）

　　式中：

　　ｒｆ：无风险报酬率；

　　ｒｍ：市场预期报酬率；

　　ε：估值对象的特性风险调整系数；

　　βｅ：估值对象权益资本的预期市场风险系数；

　　■

　　βｕ：可比公司的预期无杠杆市场风险系数；

　　■ （１１）

　　βｔ：可比公司股票（资产）的预期市场平均风险系数；

　　βt=34%K+66%βx（１２）

　　式中：

　　Ｋ：一定时期股票市场的平均风险值，通常假设Ｋ＝１；

　　βｘ：可比公司股票（资产）的历史市场平均风险系数；

　　Ｄｉ、Ｅｉ：分别为可比公司的付息债务与权益资本。

　　（二）估值基本假设

　　１、一般假设

　　（１）交易假设

　　交易假设是假定所有待估资产已经处在交易的过程中，根据待估资产的交易条件等模拟市场进行估价。交易假设是估值得以进行的一个最基本的前提假设。

　　（２）公开市场假设

　　公开市场假设，是假定在市场上交易的资产，或拟在市场上交易的资产，资产交易双方彼此地位平等，彼此都有获取足够市场信息的机会和时间，以便于对资产的功能、用途及其交易价格等作出理智的判断。公开市场假设以资产在市场上可以公开买卖为基础。

　　（３）资产持续经营假设

　　资产持续经营假设是指估值时需根据委估资产按目前的用途和使用的方式、规模、频度、环境等情况继续使用，或者在有所改变的基础上使用，相应确定估值方法、参数和依据。

　　２、特殊假设

　　（１）国家现行的宏观经济、金融以及产业等政策不发生重大变化。

　　（２）估值对象在未来经营期内的所处的社会经济环境以及所执行的税赋、税率等政策无重大变化。

　　（３）估值对象在未来经营期内的管理层尽职，并继续保持基准日现有的经营管理模式持续经营，双汇集团内各母子公司之间关联交易的定价模式也会按基准日模式持续。

　　（４）估值对象在未来经营期内的主营业务、收入与成本的构成以及销售策略等仍保持其最近几年的状态持续，而不发生较大变化。不考虑未来可能由于管理层、经营策略以及商业环境等变化导致的主营业务状况的变化所带来的损益。

　　（５）估值对象未来预测期内的新增产能投资能够与企业提供的在建项目、计划投建项目的投资规划、可研报告、投资概预算等资料匹配，按期正常实施。

　　（６）在未来的经营期内，估值对象的各项期间费用不会在现有基础上发生大幅的变化，仍将保持其最近几年的变化趋势持续。鉴于企业的货币资金或其银行存款等在生产经营过程中频繁变化且闲置资金均已作为溢余资产考虑，评估时不考虑其存款产生的利息收入，也不考虑汇兑损益等不确定性损益。

　　（７）本次评估不考虑通货膨胀因素的影响。在本次评估假设前提下，依据本次估值目的，确定本次估值的价值类型为市场价值。评估中的一切取价标准均为评估基准日有效的价格标准及价值体系。

　　（三）行业发展前景与经营优劣势

　　１、宏观环境分析

　　受金融危机后经济政策的刺激，２００９年下半年以来全球经济逐步走出金融危机的低谷，各国经济均呈现出逐步企稳回升的态势，但随着刺激政策效果的逐步消退，经济复苏的前景预计将难以保持现有的增长速度。美国２０１０年第二季度经济增长放缓，ＧＤＰ折合成年率增长２．４％，也加重了市场对经济复苏势头的担忧。２０１０年９月２０日美国国家经济研究局（ＮＢＥＲ）宣布本次经济危机的底部是０９年６月。确认衰退结束的重要指标是季度实际ＧＤＰ增长、季度实际收入（ＧＤＩ）、月度就业、工业产值和批发及零售销售，本次经济衰退持续了１８个月。由于财政刺激政策的逐步调整，美国经济中短期仍将维持低速增长的态势，自２００９年年中强劲反弹的美国工业活动近几个月开始回落。工业产值增长率堪称其明证，预计到２０１１年年初ＩＳＭ指数将降至５０或更低水平。相较美国，进入下半年之后，包括希腊、西班牙、葡萄牙等国家成功发行各自的债券，通过市场筹措到了资金，欧元区的债务危机也有所缓解，同时欧洲银行业也通过压力测试。在欧盟的监督下，之前出台财政紧缩措施逐步进入实施。在全球经济复苏过程中，各国的复苏路径存在很大差异，相对美国、日本而言，受债务危机和高失业率影响，欧盟的复苏相对滞后。２０１０年以来，全球主要经济体经济基本面较２００９年出现很大改善，但受欧洲主权债务困扰和美国相对较高失业率因素影响，全球经济复苏将在缓慢曲折中前进。

　　■

　　图５－１全球经济增长走势（％）

　　近几年，我国宏观经济保持较高增长，平均年增长率在８％以上。由于２００９年年初受金融危机影响，国内经济发展速度有所放缓，在国家一揽子刺激政策的作用下，我国经济运行２００９年初步遏制了增速快速下滑的局面，呈现出企稳回升的态势，２０１０年第一季度国内生产总值较上年同期大幅增长１１．９％，但２００９年的经济快速复苏主要受益于政府政策的拉动，而政策拉动缺乏可持续性。从目前情形看，财政投资的投资增速在下降，在信贷规模控制和地方融资平台规范的背景下，这种趋势预计还将持续。因经济刺激支出继续逐渐减少，而政府对银行贷款和房地产投机行为的调控开始对整体经济产生影响，２０１０年第二季度国内生产总值（ＧＤＰ）较上年同期增长１０．３％，低于第一季度１１．９％的增长速度。

　　■

　　图５－２我国ＧＤＰ增速（％）

　　２０１０年前两个季度，中央项目固定资产投资累计完成７，４４３亿元，同比增长１３．０％；地方项目固定资产投资累计完成９０，６０４亿元，同比增长２６．７％，增速均有小幅回落。

　　■

　　图５－３政府固定资产投资与经济增长

　　２０１０年６月份，我国社会消费品零售总额为１２，３３０亿元，同比增长１８．３％，增速略低于５月份的１８．６６％。５月份消费者信心为１０８，较４月份有所提升。

　　■

　　图５－４中国消费者信心与零售销售总额增速（％）

　　■

　　图５－５中国宏观经济景气指数

　　２、肉类食品工业状况分析

　　（１）我国的屠宰及肉制品产业分散，规模化养殖供给量较小，工厂化屠宰比重小。

　　虽然我国规模化养殖已有较快提升，但社会商品提供量比重仍较小，只占约３０％左右。目前，我国规模以上肉类工业企业有３６９６家，仅占全行业２１０００多家定点屠宰厂（场）总数的１８％左右，全国还有８２％的企业处于手工或半机械屠宰的状态，许多场（点）日屠宰生猪仅几十头。由于企业规模过小，数量过多，生产工艺落后和质量管理水平低下，在市场环境下形成的竞争必然是低水平的恶性循环。行业中除少数强势企业采用现代技术装备、具备必要的产品检测能力和较健全的食品安全管理制度之外，大多数企业无力承担提升产品质量安全、购置先进设施设备的投入成本，因此在肉品质量安全控制方面存在着许多缺陷和不足，致使肉类食品不安全事件在一些地区或企业屡有发生。行业集中度较低的现状说明，行业整合高峰还没有来到，行业龙头企业在行业整合过程中发展空间巨大。

　　（２）冷链化流通比重较小，品种多样性尚有不足。

　　与国内庞大的猪肉消费市场相比，冷鲜肉所占比例仅占到猪肉消费量的１０％左右，与欧美、日本等发达国家９０％以上都是冷鲜肉相比，市场发展潜力非常巨大。

　　在分散养殖和手工或半机械屠宰占较大比重的基础上，必然导致冷链化流通（包括生产加工过程中的流通）发展缓慢；约７５％的定点屠宰企业实行代宰制，劣质肉入市难以有效控制；疏于肉品机理研究，产品形态单一、同质化问题突出，肉类食品市场上依然呈现“四多四少”的状况，即：白条肉多、分割肉少；热鲜肉多，冷鲜肉少；散售裸肉多，包装肉少；高温制品多，低温制品少。目前，白条肉仍占我国全部生肉上市量的６０％左右；冷鲜肉占１０％，小包装肉品销售占１０％；肉制品仅占肉类总产量的１５％左右，这与城乡居民肉食消费多层次、多样性的需求结构很不适应。据中国肉类协会统计，２０１０年中国肉类总产量将达到８７００万吨以上，猪肉、牛羊肉和禽肉所占比重分别为６０％、２０％和２０％；肉制品产量将超过１１００万吨，在肉制品消费中，低温肉制品将会成为我国肉制品未来发展的主要趋势。

　　《全国生猪屠宰行业发展规划纲要（２０１０－２０１５年）》中，提出了通过严格市场准入和对屠宰企业实行星级管理，加快淘汰落后产能，整顿市场秩序，扶持规模化、品牌化企业经营发展壮大，提升行业集中度及管理水平，提升冷鲜肉的市场占有率。到２０１３年，争取县城以上城区猪肉小包装销售比例由目前的１０％提升至１５％，冷鲜肉市场份额由目前的１０％提升至２０％，到２０１５年上述比例分别达到２０％和３０％左右，冷鲜肉平均每年有１００－１５０万吨的增量。

　　根据肉类协会统计数据，以及国外发达国家的肉制品人均消费量，国内肉制品需求将长期保持快速增长，尤其是低温肉制品及传统中式制品。同时，目前国内肉制品行业集中度不高，未来几年内，行业格局有可能发生重大改变，随着国内肉制品容量的快速扩容，龙头企业凭借品牌、技术、网络、规模等综合优势，将成为最大的受益者。

　　此外，随着国民经济水平的快速增长和居民消费水平的不断提高，消费者追求健康、营养、安全的消费理念日益明显，低档产品向中高档产品转型的速度也将加快。

　　（３）市场持续逐渐完善，有利于品牌企业发展壮大。

　　随着冷鲜肉宣传快速扩大和不断深入，广大消费者肉类消费观念将逐渐转变，同时国家食品安全监管加强及消费者食品安全意识提高，冷鲜肉消费、品牌肉消费逐渐形成一种时尚、一种必然。《生猪屠宰管理条例》及《食品安全法》等一系列法律法规的推出，市场秩序得到不断完善、淘汰落后产能的进展、地方保护的逐步打破、高速交通快速发展，为传统屠宰业提供了千载难逢的机遇。

　　（４）肉类市场需求增长潜力巨大，产业结构将逐渐转化。

　　２００９年在全球金融危机的情况下，中国经济增长率仍然达到了８．７％，２０１０年在“扩内需、促消费、调结构、城镇化建设”大背景下，预计仍将保持８％以上增长势头，因此，２０１０年有望启动新一轮黄金增长，肉类行业也将随之增长。

　　我国人均居民猪肉消费量已由１９９０年的２０公斤增加到２００９年３６．６公斤，增长近一倍，但与发达国家肉类消费人均１００公斤相比还有较大差距，行业发展空间及潜力巨大。特别是随着城市化进程的加快、新农村建设的推进，县乡市场肉类需求将大幅增长。

　　当前，我国正处于新的经济政策调整，工业化、城镇化加快发展和消费结构升级的重要时期。广大城乡居民肉食需求的不断增长，是肉类产业发展的持久动力。为了确保稳定均衡的肉类供给能力，必须加快“三个转变”，一是由分散的传统饲养方式向规模化的现代饲养方式转变；二是由作坊式的手工加工向工厂化的机械加工方式转变；三是由肉类产品的传统流通方式向冷链物流、连锁经营等现代流通方式转变，促进畜禽养殖、屠宰加工、制品加工、包装加工、储运销售等各个环节的有机结合、相互协调。为此，要加快打造核心产能，驱动产销市场转化，要大力推进大型现代化肉类加工企业、蛋类加工企业产业链建设，按照“工厂化生产、标准化管理、规模化经营”的模式改造落后的畜禽养殖业、屠宰加工业、蛋类加工业和制品流通业，促进生产要素向优势企业集中，提高资源配置效率。

　　（四）净现金流量预测

　　１、营业收入与成本预测

　　估值对象的营业收入主要来自于屠宰、肉制品的生产加工业务等。本次拟注入资产，从２００５年到２００９年期间，总收入累计增长１７２％，年均增长２８％，毛利率从９％逐年提升至１３％。其中，屠宰业务板块收入累计增长１６０％，毛利率从４％提升至６％；肉制品板块销售收入累计增长３０２％，毛利率从１２％上升到１５％；猪养殖板块销售收入累计增长５０％，毛利率从１４％上升到２３％。通过充分发挥自身的规模优势、工厂布局优势、渠道网络优势，降低成本，积极参与市场竞争，扩大市场份额，使得各个业务板块都显示出了持续快速的增长势头。同时，各企业积极调整产品结构，加大新产品新工艺开发投入力度，扩大高档次高盈利产品规模，改造亏损和微利产品业务，拉动产品整体售价和收入提高。

　　根据肉类协会统计数据，国内肉制品需求将长期保持快速增长，尤其是低温肉制品及传统中式制品。从历史经营情况看，市场需求较大，各企业产销量逐年提升，由于居民对肉类食品需求具有一定刚性，即使２００８年的金融危机，也没有对估值对象的业务造成太大影响。

　　我们注意到在宏观经济平稳快速发展的大背景下，中央明确提出“以扩大内需特别是增加居民消费需求为重点”的经济发展基调，随着估值对象市场拓展的不断深入，以及相关新建生产线的投产，预计估值对象在未来几年随着新增产能的逐步释放，仍将保持较高的增长速度；此外，通过自身不断完善产业链，优化生产过程中资源配置，估值对象的利润空间也将进一步改善。

　　本次估值，根据对我国未来肉制品行业的分析，估值对象经会计师审计的近几年收入、成本等的生产经营情况等综合因素进行营业收入与成本的预测。

　　２、期间费用预测

　　本次估值结合历史年度各项期间费用的构成及各项期间费用与营业收入比率估算未来各年度的期间费用。

　　３、营业税金及附加预测

　　本次估值结合营业税金及附加与营业收入比率估算未来各年度的营业税金及附加。

　　４、税金返还预测

　　本次评估涉及到税收返还的企业，根据估值对象与当地政府签订投资协议中约定的税金返还政策，其中包括税金返还种类、比率，以及税金返还期限，对企业未来营业外收入中税金返还进行预测。

　　５、折旧与摊销预测

　　（１）折旧预测

　　本次估值结合企业提供的未来发展规划、在建或未来投建项目的可研报告、投资概预算及其它相关资料等，合理考虑未来的新增资产规模，按照企业执行的固定资产折旧政策，以基准日经审计的固定资产账面原值、预计使用期、加权折旧率等估算未来经营期的折旧额。

　　（２）摊销预测

　　本次估值结合企业提供的未来发展规划、在建或未来投建项目的可研报告、投资概预算及其它相关资料等，合理考虑相应新增无形资产规模，按照企业的无形资产和长期待摊费用摊销政策估算未来各年度的无形资产和长期待摊费用摊销额。

　　６、追加资本预测

　　追加资本系指企业在不改变当前经营业务条件下，为保持持续经营所需增加的营运资金和超过一年的长期资本性投入。如经营规模扩大所需的资本性投资（购置固定资产或其他非流动资产）和新增营运资金及持续经营所必须的资产更新等。

　　追加资本＝资本性支出＋资产更新＋营运资金增加额

　　（１）资本性支出估算

　　结合企业提供在建项目、计划投建项目的可研报告和投资概预算等资料，对企业基准日后追加投资金额、时期进行估算，预计未来资本性支出。

　　（２）资产更新投资估算

　　按照收益预测的前提和基础，在考虑未来投建项目转固的基础上，结合企业历史年度资产更新和折旧回收情况，预计未来资产更新改造支出。

　　（３）营运资金增加额估算？

　　营运资金追加额系指企业在不改变当前主营业务条件下，为保持企业持续经营能力所需的新增营运资金，如正常经营所需保持的现金、产品存货购置、代客户垫付购货款（应收账款）等所需的基本资金以及应付的款项等。营运资金的追加是指随着企业经营活动的变化，获取他人的商业信用而占用的现金，正常经营所需保持的现金、存货等；同时，在经济活动中，提供商业信用，相应可以减少现金的即时支付。通常其他应收账款和其他应付账款核算的内容绝大多为与主业无关或暂时性的往来，需具体甄别视其与所估算经营业务的相关性个别确定。因此估算营运资金的增加原则上只需考虑正常经营所需保持的现金、应收款项、存货和应付款项等主要因素。本报告所定义的营运资金增加额为：

　　营运资金增加额＝当期营运资金－上期营运资金

　　其中，营运资金＝现金＋应收款项＋存货－应付款项

　　其中：

　　应收款项＝营业收入总额／应收款项周转率

　　其中，应收款项主要包括应收账款、应收票据以及与经营业务相关的其他应收账款等诸项。

　　存货＝营业成本总额／存货周转率

　　应付款项＝营业成本总额／应付账款周转率

　　其中，应付款项主要包括应付账款、应付票据以及与经营业务相关的其他应付账款等诸项。

　　根据对企业历史资产与业务经营收入和成本费用的统计分析以及未来经营期内各年度收入与成本估算的情况，预测得到的未来经营期各年度的营运资金增加额。

　　７、评估折现现金流情况

　　注１：计算折现现金流变化率时，部分比较基期的现金流为负，变化率列示为“－”。

　　注２：因评估基准日为２０１０年５月３１日，故２０１０年的预测折现现金流为２０１０年６－１２月的折现现金流。

　　■

　　（五）权益资本价值预测

　　１、折现率的确定

　　（１）无风险收益率ｒｆ，参照国家近五年发行的中长期国债利率的平均水平，按照十年期以上国债利率平均水平确定无风险收益率ｒｆ的近似，即ｒｆ＝３．８３％。

　　中长期国债利率

　　■

　　（２）市场预期报酬率ｒｍ，参照国内上市公司近五年平均净资产收益率进行选取，取近五年国内上市公司（剔除异常值后）平均净资产收益率１０．９４％作为市场期望报酬率的近似，即：ｒｍ＝１０．９４％。

　　（３）βｅ值，取沪深同类可比上市公司股票，以２００７年６月至２０１０年５月１５０周的市场价格测算估计，得到可比公司股票的历史市场平均风险系数βｘ，按式（１２）计算得到估值对象预期市场平均风险系数βｔ，并由式（１１）得到估值对象预期无财务杠杆风险系数的估计值βｕ，最后根据企业资产负债结构由式（１０）得到估值对象权益资本预期风险系数的估计值βｅ；

　　（４）权益资本成本ｒｅ，本次估值考虑到估值对象在公司的融资条件、资本流动性、公司的治理结构等方面与可比上市公司的差异性以及未来业务增长不确定性所可能产生的特性个体风险，设定公司的特性风险调整系数ε；最终由式（９）得到估值对象的权益资本成本ｒｅ；

　　（５）由式（７）和式（８）得到债务比率Ｗｄ和权益比率Ｗｅ；

　　（６）折现率ｒ，将上述各值分别代入式（６）得到估值对象适用的折现率。

　　（７）最终确定企业ＷＡＣＣ取值范围在１０％到１１％之间。

　　（８）各家公司采用折现率，在（六）评估结论表中体现。

　　２、权益资本价值的确定

　　（１）将得到的预期净现金量代入式（３），得到估值对象的经营性资产价值。

　　（２）将经营性资产价值、溢余资产价值代入式（２），得到估值对象企业价值。

　　（３）将估值对象的企业价值，付息债务的价值代入式（１），得到估值对象的权益资本价值。

　　（六）评估结论

　　标的资产各公司的账面值、评估值、评估方法如下：

　　单位：亿元

　　■

　　注１：交易作价是在评估值的基础上扣除相应的分红金额。

　　（七）增值原因分析

　　鉴于资产基础法估值是以资产的成本重置为价值标准，反映的是资产投入（购建成本）所耗费的社会必要劳动，而收益法估值反映了未来收入增加、盈利能力增强所带来的企业价值增长，我们认为采用收益法评估相关资产的市场价值更为合理。本次评估，收益法评估结果增值较大，主要原因是企业收益的持续增长，而推动企业收益持续增长的动力既来自外部也来自内部，主要体现在以下几个方面：

　　１、宏观经济形势长期仍将看好，国家政策有利于肉食品行业稳定健康发展。

　　近年来，随着我国经济持续健康发展，人均收入得到稳步提高，有效保障了我国居民对肉类的需求，因此，我国屠宰及肉类加工行业发展势头良好，行业整体规模稳步扩大。未来随着我国城镇化进程的进一步推进及人们生活水平的持续提高，我国屠宰及肉类加工行业仍有相当可观的发展空间。

　　２００９年，我国经济在国际金融危机、国际贸易持续疲软的大背景下，仍保持了８％以上的增长速度；食品加工业总产值同比增长２１％，在经济危机下继续保持较高的增长速度。

　　２０１０年，鼓励消费、稳定投资仍然是我国政府的主要政策取向。中央经济工作会议已经明确，２０１０年中国政府将继续采取积极的财政政策和适度宽松的货币政策，重点是保增长、扩内需、调结构、惠民生。预计２０１０年中国ＧＤＰ增长９％以上；固定资产投资增长２３％以上；进出口总额增长１７％；社会消费品零售总额增长１６％。同时，各级政府纷纷出台食品工业振兴计划，对我国食品工业的发展十分有利，为肉类加工行业的发展提供了广阔的空间和历史机遇。

　　２、肉食品行业集中度仍然较低，为行业龙头提供了整合机会和扩张空间。

　　经营分散、行业集中度低是肉食品行业的一个突出特点。根据《２００８年中国肉类工业发展概况》等资料披露，我国肉类行业位列前三位的企业双汇、金锣、雨润年生猪屠宰量合计约３，０００万头，仅占全国出栏生猪量的５％左右；其肉制品加工量合计约２００万吨，仅占全国肉类总产量的３％左右，占全国肉制品工业加工量的２０％左右。

　　在这一背景下，龙头企业对行业进行整合是大势所趋。２００７年发布的《国务院关于促进畜牧业持续健康发展的意见》（国发〔２００７〕４号）提出“大力发展产业化经营，鼓励畜产品加工企业通过机制创新，建立基地，树立品牌，向规模化、产业化、集团化、国际化方向发展，提高企业的竞争力，进一步增强带动农民增收的能力”。随着行业的逐步规范，一些小型、不符合卫生等各方面要求的生猪屠宰和肉类加工企业以及私屠滥宰小企业、小作坊、黑窝点、小刀手的数量会大量减少直至消失，其占有的市场份额会逐步释放并由较大规模的行业内企业所分享。

　　３、具有较高经营杠杆的产业特点决定企业能够实现快速扩张，并保证盈利能力随着收入的增加而提高。

　　双汇集团现有的主要业务中，屠宰生产线的建设周期短，投资规模小，相对容易实现快速扩张。双汇集团的发展历史能够说明这一点：８０年代中期，集团年销售额不足１，０００万元，１９９０年突破１亿元，１９９５年突破２０亿元，２０００年突破６０亿元，２００３年达到１２０亿元，成为中国肉类加工企业和河南省首批超百亿的企业集团，２００５年双汇集团销售收入突破２００亿元，再次成为食品行业第一家、河南省首批销售超２００亿元的企业，在中国大型企业５００强中名列１３１位，食品行业第一位。

　　过去三年，双汇集团年收入复合增长率为１３．９２％；２０１０年第一季度同比上年增长３１．８９％。２００８年和２００９年集团净资产收益率分别达到２９．２２％和３０．９７％。目前，双汇集团仍处于高速的发展扩张阶段，公司的发展战略是进一步确立肉制品、冷鲜肉两大产业的主导地位，使其成为中国最大、世界领先的肉类供应商。未来公司通过优化产品结构和市场结构，收入和利润水平有望继续保持较高的增长速度，从而继续保持在行业中的领先地位。

　　４、企业核心竞争力突出，人才、技术、管理能力、品牌和渠道各方面优势明显，成为企业高速发展的强大引擎。

　　双汇集团总体销售规模、生猪屠宰量、高低温肉制品产量稳居国内同行业第一，具有显著的优势竞争地位，是国内肉类行业内规模实力最为强大的公司。

　　双汇集团以屠宰和肉类深加工为主，向上游发展养殖业和饲料业，向下游发展副产品深加工、食品添加剂、化工包装、彩色印刷、商业、物流、外贸等业务，形成了主业突出、产业配套的完善产业链，具有明显的产业集群优势。

　　双汇集团约有员工５万人，其中大中专以上学历有２．５万人（博士４人、硕士８１人），占总员工数量的４６％，培养了一大批肉类加工行业的专家型人才。双汇集团拥有国家级的技术研发中心、国家认可实验室和博士后流动站，拥有二百多人的技术开发队伍，聘请了国内外知名的食品专家作为技术顾问，已开发出高低温肉制品、调理制品、生鲜产品共１０００多个品种，每年可以开发新产品１００多个品种，综合研发能力在国内同行业领先，确保其在科研和新产品开发方面始终走在竞争对手的前面，始终保持企业强大的竞争优势。

　　双汇集团全面实施了ＩＳＯ９００１、ＩＳＯ１４００１和ＨＡＣＣＰ管理体系认证，先后引进先进的检测设备２００多台套，有５００多人的质检队伍分布在企业生产加工的各个环节，能够全过程保证产品质量。双汇集团还把信息化引入生猪屠宰和肉制品加工业，利用信息化进行流程再造，整合资金流、物流、信息流，实现订单采购、订单生产、订单销售，用信息化带动工业化，肉类管理水平与世界同步。企业组织结构方面，组建了鲜冻品事业部、肉制品事业部、化工包装事业部、养殖事业部、综合事业部和商业事业部等，实行集团、事业部、项目公司的三级四层管理。集团管控模式由中央集权式转变为事业部制管理，提高了企业专业化运作水平。

　　双汇集团是中国５００强企业，制造业百强企业，“双汇”商标是“中国驰名商标”，“双汇”高温肉制品、低温肉制品和鲜冻分割猪肉是“中国名牌产品”。品牌价值的不断提升，为企业开拓市场提供了强力支持。双汇集团在全国３３个省市建有２００多个销售分公司和现代化物流配送中心，采用发达国家“冷链生产、冷链运输、冷链销售、连锁经营”的现代流通模式，３０００多名销售人员和６０００多家经销商以及几十万个零售终端形成了“纵横国内、辐射海外”的营销网络，形成了对市场的强大掌控能力。

　　５、拟置入资产相对于集团整体，表现更为突出。

　　拟置入资产历史５年（２００５年－２００９年）总收入年复合增长率为２５％，净利润年复合增长率为４７％，毛利率从９％逐年提升至１３％。其中，屠宰业务板块收入累计增长１６０％，毛利率从４％提升至６％；肉制品板块销售收入累计增长３０２％，毛利率从１２％上升到１５％；猪养殖板块销售收入累计增长５０％，毛利率从１４％上升到２３％。

　　另外，拟置入资产大多属轻资产企业，２００８年、２００９年拟置入资产固定资产收益率均为５０％左右；固定资产周转率也分别达到了７８０％和６３０％。相关企业通过充分发挥自身的规模优势、渠道网络优势，扩大市场份额，降低生产成本；同时积极调整产品结构，加大新产品新工艺开发投入力度，扩大高档次高盈利产品规模，改造亏损和微利产品业务，从而拉动了产品整体毛利和收入的快速增长。预计２０１０年至２０１１年，拟置入资产总收入、净利润仍将分别保持３０％、４０％左右的增长。

　　（八）特别事项说明

　　１、本次拟置入资产与河南双汇投资发展股份有限公司（以下简称“双汇发展”）存在关联交易，２０１０年４月２４日，双汇发展第四届董事会第十五次会议审议通过了２０１０年度《关于日常关联交易的议案》，但２０１０年６月２９日召开的２００９年度股东大会否决了董事会提交的上述议案。考虑到企业重大资产重组行为完成后，关联交易事项已经解决，在本次评估过程中，对未来年度的盈利预测仍建立在关联交易原则保持基准日状态基础上。

　　２、基准日２０１０年５月３１日后，中国人民银行决定自２０１０年１０月２０日起上调金融机构人民币存贷款基准利率０．２５个百分点。本次资产基础法根据基准日执行利率，未考虑该因素对评估结果的影响；收益法按照最新利率水平对企业未来财务成本进行估算。

　　３、基准日２０１０年５月３１日后，国务院于２０１０年１０月１８日发出通知，自２０１０年１２月１日起，统一内外资企业和个人城市维护建设税和教育费附加制度，外商投资企业、外国企业及外籍个人适用国务院１９８５年发布的《中华人民共和国城市维护建设税暂行条例》和１９８６年发布的《征收教育费附加的暂行规定》。本次评估已考虑该事项对相关外资企业未来税赋的影响。

　　４、基准日后双汇国际的股东决定以该运昌公司持有的双汇国际６％的股份对双汇管理团队实施一项为期３年员工奖励计划，其具体方案为：双汇国际就员工奖励计划设立了信托，作为该信托的成立人有权指示运昌公司按其要求行事。运昌公司持有的双汇国际６％的股份作为奖励股份，将根据经双汇国际董事会制定的员工奖励计划于２０１１年至２０１３年年度结束后双汇国际经营目标预算的考核结果授予双汇集团和双汇发展的高级管理人员及双汇国际董事长不时决定的其他合格员工（“被授予员工”），每年合计最高可授予２％。鉴于该事项不影响各被评估单位的未来现金流，因此该事项不会对本次评估结果造成影响。

　　第六章 拟注入资产的业务与技术

　　除特别说明外，本章中所指公司为本次重组方案中确定的拟注入资产的２９家公司。

　　一、屠宰及肉类加工行业特点分析

　　公司主要从事的行业为屠宰及肉类加工行业。

　　（一）行业管理体制及管理政策

　　１、行业的管理体制

　　我国生猪屠宰及肉类加工的行业准入、技术质量、卫生标准主要由商务部、农业部、卫生部、国家质量监督检验检疫总局等部门制定。中国肉类协会是行业的自律性组织，主要工作是研究行业的发展方向，提出行业发展战略、产业政策的建议等。

　　（二）主要行业管理政策

　　规范我国屠宰及肉类加工行业的主要法律、法规及规范性文件包括如下：

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　　２００９年１月，我国政府公布《防止生猪价格过度下跌调控预案（暂行）》，继续坚持扶持生猪生产发展政策，并建立生猪生产稳定发展的长效机制，防止生猪价格过度下跌。我国政府将加强监测和统计报告工作，根据猪粮比价的变动情况，采取发布预警信息、增加储备、调整政府补贴、进出口调节等措施，缓解生猪生产和价格的周期性波动。　

　　为从根本上提高我国肉类食品的安全水平，实现肉类行业的可持续健康发展，国家商务部、卫生部等行业主管部门及各地方政府、地方各相应职能部门相继出台了包括《生猪屠宰管理条例》、《生猪屠宰产品品质检验规程》、《关于加强生猪屠宰管理确保肉品安全的紧急通知》在内的一系列规范性文件，各地方政府也相继出台了《生猪屠宰厂（场）设置规划》等管理规定，对从事屠宰及肉类加工的企业在整体布局、生产设备、卫生检验检疫、行业准入、行业发展目标等方面进行规范。

　　（三）行业特许经营许可情况

　　我国对生猪实行定点屠宰、集中检疫、统一纳税、分散经营的制度，商务行政管理部门及农牧部门负责定点屠宰厂的审查、确定。

　　根据国务院２００５年颁布的《中华人民共和国工业产品生产许可证管理条例》规定，我国政府对生产肉食品等主要工业产品的企业实施生产许可证制度。

　　根据２００５年国务院颁布的《中华人民共和国进出口商品检验法实施条例》规定，国家对进出口食品生产企业实施卫生注册登记管理。获得卫生注册登记的出口食品生产企业，方可生产、加工、储存出口食品。

　　（四）我国屠宰及肉类加工行业发展现状及趋势

　　１、屠宰及肉类加工行业现状

　　（１）屠宰及肉类加工行业整体稳步发展

　　近年来，随着我国经济持续健康发展，人均收入得到稳步提高，有效保障了我国居民对肉类的需求。因此，我国屠宰及肉类加工行业发展势头良好，行业整体规模稳步扩大。未来，随着我国城镇化进程的进一步推进及人们生活水平的持续提高，我国屠宰及肉类加工行业仍有相当可观的发展空间。

　　２００３年至２００９年，我国的肉猪出栏头数由５．５７亿头增长至６．４０亿头，合计增长１４．９％，年均复合增长率为２．３％。除２００７年全国大部分产猪地区受生猪蓝耳病疫情的影响，生猪出栏出现断层，导致２００７年生猪出栏头数出现下降外，２００３至２００９年期间，我国的肉猪出栏头数每年均有所增长。

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　　资料来源：Ｗｉｎｄ

　　我国是肉类产量大国，并且保持稳定的增长速度。２００３年至２００９年，我国肉类总产量由６，４４３万吨增长至７，６４２万吨，合计增长１８．６％，年均复合增长率为２．９％。由于２００７年猪肉产量下降，加之猪肉产量在我国肉类产量占比约为６５％，导致２００７年我国肉类产量下降。除此之外，２００３至２００９年期间，我国肉类产量每年均有所增长。

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　　资料来源：中国统计年鉴

　　（２）肉类产量的结构逐步发生变化

　　现代科学研究表明，禽肉较猪肉而言，是更为健康的肉类。随着我国居民人均收入逐步提高，人们对健康日趋重视，我国肉类产量的结构逐步发生变化，禽肉在我国肉类产量中的比重逐步上升。

　　１９９８年至２００８年，猪肉产量占比从６７．９％降至６３．５％，而同期禽肉产量占比从１８．５％增长至２２．９％。１９９８年至２００８年，我国猪肉产量由３，８８４万吨增长至４，６２１万吨，合计增长１９．０％，年均复合增长率为１．８％。

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　　资料来源：中国统计年鉴

　　（３）猪肉制品的消费结构正在升级

　　低温肉制品具有鲜嫩、脆软、可口、风味佳的特点，因其加工技术先进，营养损失少，可基本保留肉类蛋白质、氨基酸、维生素、矿物质等营养成分以及肉类完整的纤维组织，最大限度保持原有营养和固有的风味，在品质上明显优于高温肉制品。

　　西方国家的猪肉消费者已在半个世纪前形成主要食用低温肉制品的习惯，目前我国消费者的猪肉消费结构正逐步接近西方国家的猪肉消费结构。随着未来我国居民生活水平的进一步提高及健康饮食观念的强化，技术先进、营养含量高的低温肉制品，将在我国拥有广阔的市场前景，并进一步占据猪肉制品的主导地位，升级我国居民的猪肉消费结构。

　　(下转D24版)