证券时报多媒体数字报

　　双低VS双高

　　2010年全球经济增速预计达到4.8%，低于2007年的5.3%，但显著高于2008年的2.8%和2009年的-0.6%，说明全球经济已经脱离衰退并恢复了一定的增长水平。同时，全球经济复苏呈现明显的差异性。主要发达经济体美国、日本和欧元区的复苏前高后低，就业疲软，处于低增长和低通胀的“双低”阶段；而中国、印度和巴西等新兴经济体GDP增速始终强劲，但通胀压力也迅猛袭来，进入高增长和高通胀的“双高”周期。

　　“双低”VS“双高”的出现，反映出2010-2011年全球经济格局中发达和新兴经济体之间经济周期的错配，并导致两者走上迥异的财政和货币政策路线。“双低”格局下，欧洲受主权债务危机影响实施“紧财政， 宽货币”的政策组合，美国和日本启动了第二轮财政和量化宽松货币（QE2）刺激；而在“双高”形势下，多数新兴经济体开始退出财政和货币刺激政策。

　　“双低”VS“双高”和货币政策的差异，又衍生出经济增速差和利差，进而影响全球资本流动。低增速和低利率形势下，面临流动性陷阱的发达经济体的当务之急是推动流动性进入实体经济，扩大本土投资和雇佣；高增长和利差扩大趋势下，新兴经济体面临的问题则是短期涌入流动性过多，如何把握国际资本流入的节奏和规模、实现可持续发展是主要任务。

　　主动贬值VS两难升值

　　在此形势下，全球汇率之争频现。“双低”意味着发达经济体内需不足，它们比以往更注重向外寻求经济增长，而推动本币贬值无疑是扩大出口的捷径之一。但新兴经济体却面临“两难”。一方面，尽管经济复苏强劲，但对外需依赖偏重；在全球外需增速趋缓形势下，本币升值容易引发出口下滑，妨碍经济复苏。另一方面，本币不升值，全球流动性过剩催发的输入性通胀又可能伤害经济健康。如果同时升值和加息，更可能面对内外需求下滑和短期内热钱加速流入的风险。

　　因此，多数新兴经济体选择在本国经济所能承受范围内允许本币适度升值和加息，同时加大资本管制力度阻止本币过快升值和热钱流入。2010年3季度全球贸易增速开始明显放缓，如果该趋势得以延续，不排除汇率之争出现升级。

　　QE2：危机VS危机

　　美国堪萨斯联储主席霍恩尼格曾说，QE2是“与恶魔的交易”。以大量过剩的流动性、巨额的财政赤字、潜在的通胀风险和资产泡沫来换取当前的经济复苏，确有饮鸩止渴之嫌。

　　当前美国国内有效需求不足，QE2新增流动性难以迅速进入实体经济，转而流入国内外金融市场。其中相当一部分以热钱方式涌入新兴市场，推动通胀飙升，并催生资产泡沫。同时，QE2引发美元贬值实际稀释了美国债务，使美国债券持有国面临汇兑损失。更危险的是，一旦美联储开始连续回收流动性，大量热钱迅速撤出新兴市场回归美国，将直接戳破新兴市场的资产泡沫并伤害其经济增长。另外，美联储的QE2造就弱势美元，间接削弱了日本和欧元区的出口竞争力和经济复苏动力。

　　欧债危机：风险居高不下

　　从希腊到爱尔兰，欧债危机的三个主要部分——主权债务危机、银行业危机和财政紧缩危机已经密不可分，即使在应急机制的支持下，未来发生债务重组的可能性仍在上升而非下降。

　　近期欧盟关于设立欧洲稳定机制（ESM）的协议进一步强化了这种预期。该协议指出，2013年应急机制到期后，通过ESM为债务危机成员国提供救助时，将要求拥有该国国债的私人投资者（银行当属最大的投资群体之一）为主权债务危机承担一定的损失，例如延长还款期限或减少利息支付等。这无疑加剧了欧洲主权债务重组的预期和欧洲银行业面临的不确定性。而一旦银行业风险大到需要政府援助，又会加重政府债务负担，形成恶性循环。因此，2013年前后欧元区外围国家面临又一场欧债危机的风险不容忽视。

　　2011年全球经济形势复杂

　　美国：继续温和复苏，预计GDP增速2.5%，通胀1.5%，失业率9%。在新一轮大规模减税和QE2刺激下，个人消费和企业投资有望加速，但将受到短期内难以改善的高失业率、楼市疲软和信贷紧缩的压制；对外贸易在美元贬值和振兴出口计划推动下有望成为新增长点；政府财政赤字压力加剧，主权债务评级面临下调风险。

　　欧元区：低速复苏，预计GDP增速1.5%，通胀1.8%，失业率10%。由于欧债危机的束缚，大规模财政紧缩将拖累经济增速；高失业率数年内难以得到根本改善，加上社会福利下滑，个人消费增长有限；低增长、高税收预期和欧债危机带来的不确定性导致企业投资不振。在以上问题制约下，出口将是带动经济增长的主要手段。

　　日本：复苏不确定性较大，预计GDP增速1.5%，通胀-0.3%，失业率5%。尽管连续出台财政和货币刺激，但由于长期内需不足和通缩，消费和投资前景均不明朗，未来经济表现仍取决于出口。如果日元强势不改，未来日本经济增长不确定性较大。

　　新兴经济体：增长前景良好，预计GDP增速6.4%。中国、印度和巴西等新兴经济体内外需求双旺，但通胀压力巨大（通胀预期均在4%以上）。由于全球贸易增速开始放缓，可能面临全球范围内更严峻的汇率和贸易战风险。

　　（作者系中国工商银行投资银行部总经理和国际经济分析师）（企业形象）