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　　证券时报记者 万鹏

　　近期兴业证券发表的一份题为《敦刻尔克大撤退》的研究报告引发了市场的广泛关注，不少投资者对其“极度看空”的观点表示不解。针对市场的误解，兴业证券本周发表了题为《撤退或是进攻？都向白马靠》的报告，进行了全面的澄清。

　　兴业证券认为，不少人只看到标题的撤退，而并未理解其撤退的内涵以及推导逻辑。“首先，我们并不认为股市会立刻下跌，而是进行前瞻性提醒”。“其次，我们并没有提出熊市论，而依然维持年度策略中的基调——震荡市，二三月份有行情，会走出一轮春季攻势，对4月初仍相对乐观，对二季度中后期谨慎”。为此，“从目前到4月中旬之前是春季攻势的撤退阶段，可以边走边撤，从容撤退”。

　　兴业证券还详细阐述了其推导逻辑，他们认为，由于今年A股市场是在通胀和货币政策的夹缝中震荡，考虑到通胀的复杂性，货币政策整体趋紧，因此，很难指望出现类似2009年宽松的增量流动性刺激，反而，更加关注存量财富再配置对股市的影响。如果二季度调控继续加力，特别是4月中旬以后，如果数量型调控手段再加力的话，将引发A股的调整风险。

　　对于二季度的货币政策导向，兴业证券从三个方面进行了分析。

　　首先，通胀形势依然复杂，通胀虽然阶段可控，但中期仍具有较强不确定性，因此政策上不会重蹈前些年调控房价的覆辙，会进行巩固，从而降低通胀预期。

　　其次，目前对于经济偏冷还是偏热，市场的短期分歧很大。认为经济已偏冷的，主要依据消费指标。但是，消费趋冷和高通胀有很大关系，并不代表经济已经偏冷。从历史数据看，CPI（消费者物价指数）在4%以上，将抑制实际消费的增长。而除此之外的其余经济指标均显示经济仍有偏热风险，特别是三四月份季节性投资旺季，仍有经济上行风险。

　　最后，当前经济环比平稳，还不到放松政策来保增长的地步，指望政策紧缩已经到顶，多少有些一厢情愿。考虑到消费受高通胀的制约，经济更依赖投资，而现有投资模式又激化通胀预期、推动劳动力成本上涨。因此，压通胀的复杂性仍然较强。

　　兴业证券还认为，4月中旬披露的3月份宏观数据将进一步验证偏热的判断，调控预期不但不会减弱反而可能增强，后续存款准备金率还将上调1-2次，加息也有1-2次。基于此，趋势投资者可以等待经济增速回落、价格环比降至低位、货币政策改善之时，再进行更积极、更猛烈地进攻。而价值投资者可以保持仓位，等待产业资本受困于现金流而减持成长股票之时，在更合理甚至是低估的价位买到未来的大牛股。

　　兴业证券最后指出，上述推论也需要时间来检验，如果4月中旬的确出现经济偏冷、通胀回落、政策放松的状况，那时候再进攻也来得及；如那时符合其预期的经济偏热、通胀反弹，则4月中旬之前，边走边撤就是更好的选择了。而无论是进攻还是撤退，都可优选金融、地产等低估值的白马股。