证券时报多媒体数字报

　　根据历史经验，期货品种上市首日都会出现较好的投资套利及套期保值机会。因此，我们预测了焦炭期货上市首日的合理价格区间，并对上市首日的期现套利、跨品种套利和投机的投资策略予以分析。

　　首日价格运行区间分析

　　14日国内主要焦炭现货市场与焦炭期货标的等级相近的冶金焦现货均价为1930元/吨，按照大商所公布的焦炭首日基准价，J1109的合约基准价升水约为250元/吨，J1110合约基准价升水约为260元/吨。

　　从经验上看，新品种上市初始，市场交投热情往往较高，行情波动也将较为剧烈，价格走势在资金面的推动下或有一定表现，但之后将逐步回归基本面。但因焦炭期货交易单位为每手100吨大合约，可能会导致投资者的参与热情减弱或持观望态度。另一方面，首日上市初期，一部分以套期保值为目的焦化企业可能在第一时间参与市场。考虑综合因素以及商品市场近期走势，参考渤海商品交易所现货价格，我们认为焦炭期货上市首日行情可能会呈现冲高回落的走势，首日价格的合理波动区间料在2200元/吨~2350元/吨之间。

　　期现套利机会分析

　　综合全国焦炭主产区及贸易集中区的焦炭现货价格区间，我们测算与期货合约标的品质相接近的无套利的期货定价区间为2150元~2561元，相比之下，交易所给出的首日J1109和J1110合约基准价2180元/吨和2190元/吨位于合理定价区间偏低位置，接近区间下沿。

　　考虑到不同情况下仓储费用等因素的差别，上市后J1109合约的期现合理价差范围在280元~400元之间，J1110合约的期现合理价差范围在300元~440元之间，均高于交易所公布的挂盘基准价测算的期现价差260元左右。因此根据我们的测算，在理论合理价差范围内，如果J1109期货价格低于2210元/吨，J1110合约价格低于2230元/吨，市场存在买期货卖现货的套利机会；如果J1109期货价格高于2330元/吨，J1110合约价格高于2370元/吨，市场存在卖期买现的套利机会，但这种情况下价格已经超出上市首日涨停板价格，所以操作的可能性非常小。

　　跨品种套利分析

　　焦炭与钢材价格走势紧密相关，焦炭价格的决定因素主要在于上游的炼焦煤成本支撑，下游的钢材需求。钢价的上涨往往带动焦炭价格上涨，但时间会有所滞后；而钢价的下跌会立刻引起焦炭价格的下跌。总体而言，焦炭的价格波动幅度小于螺纹钢价格的波动，焦炭价格走势稍滞后于钢价走势，时间跨度可长至3个月。随着焦炭期货上市，焦炭价格金融化，波幅和与钢价的跟随时间或都会有所减小。

　　从历史数据我们可以看到，上海地区三级螺纹钢与上海地区二级冶金焦的价差波动一般处在1900~2750元之间。按照目前螺纹钢期货1110主力合约4920元估算，则焦炭1110合约价格在2170元~3020元；而自2011年以来，三级螺纹与二级冶金焦的价差维持在2500元~2850元。按这一时间段价差估算的话，焦炭1110合约价格在2070元~2420元。投资者近期可考虑该价差区间上下限操作：该价差靠近上限，则抛空螺纹钢期货合约，做多焦炭期货合约；如接近下限，则抛空焦炭期货合约，做多螺纹钢期货。对于焦炭合约上市首日的单边操作同样可参考这一区间，如果焦炭主力合约上涨至2400元附近则可考虑短线沽空操作，如果跌至接近2050元，则可考虑短线买入。

　　按粗钢成本组成占比分析

　　从粗钢成本组成看，焦炭占粗钢成本的合理区间一般在16%~22%，目前大约占粗钢成本的18%。按焦炭在粗钢成本估算，则相应的焦炭1110合约合理区间在1826元~2470元，如果按照目前焦炭占粗钢成本18%估算，考虑到螺纹钢期货主力合约目前与上海地区标的换算为磅计后价格有小幅贴水，焦炭期货合约价格上市后或同样出现相对现货价的小幅贴水，则焦炭1110合约价格约在2137元附近。目前焦炭期货合约挂牌价均在2200元附近，稍高于我们按粗钢成本占比估算的价格，新品种上市初期或会出现资金热捧现象，冲高概率较大，单边投资者可能存在高位短空的机会。

　　（作者系国泰君安期货分析师）