证券时报多媒体数字报

　　国家统计局日前公布的3月份CPI达到5.4%，创下了32个月来的新高，直观地反映出我国高企的物价水平使通货膨胀的压力进一步加大，正在影响着宏观经济的健康运行。周末，央行再次宣布将商业银行存款准备金率提高了0.5个百分点。在未来一段时间里，我国继续执行稳健的货币政策，收紧流动性，将是一个可以明确的趋势。

　　自我国货币政策改变基调以来，央行已连续10次提高存款准备金率，今年以来就连续2次加息，但从目前的情况来看，这些措施尚未收到预期的效果。因此，央行未来极有可能继续使用这两个政策工具，进一步对流动性进行收缩。但是，究竟是运用提高存款准备金率还是加息，对于央行来说，却是一个颇费思量的问题。从以往的一段实践来看，央行更习惯于提高存款准备金率，而对加息却表现得很谨慎。央行在政策工具运用上表现出这样的态度，自然有其考虑，因为提高存款准备金率只是改变了货币流通数量，对经济基本面影响较小，而加息则改变了资金使用的价格，可能会引起一系列的连锁反应。

　　但是，从目前的情况来看，进一步提高存款准备金率的空间其实已经不大。经过连续多次调高，我国大型商业银行的存款准备金率已经提高到20.5%，尽管央行行长周小川在此次博鳌会议上表示，存款准备金率的提高不存在上限，但是对于宏观经济的调控来说，这种单向度的对流动性的挤压，可能会产生一些不利于宏观经济运行的影响。由于存款准备金率的不断提高，银行信贷“头寸”得到压缩，必然会在贷款上表现得谨慎，使中小企业面临困境。从我国经济运行的实际情况来看，我国中小企业对银行贷款普遍依赖较重，但对于银行来说，中小企业并不是优质的放贷对象，因此当银行需要压缩信贷规模的时候，中小企业往往是首当其冲的对象。解决这个问题，需要央行在货币政策的取向上保持更多的针对性和灵活性，放缓提高存款准备金率的步子，显然也是应该考虑的一个内容。

　　显然，对于目前的流动性泛滥，提高存款准备金率只是注意到了造成这一现象的原因，而无助于解决由于这一问题的存在所产生的一系列问题。流动性泛滥导致物价高企，从而推高CPI，直接的结果便是造成居民储蓄的负利率口子越开越大。当居民储蓄处于贬值状态的时候，中低收入者可能只能被动承受，而具有投资禀赋的社会群体就会将资金注入各种投资渠道。曾经有人认为这部分富余的流动性能够流入股市，但不能不指出的是，在股市的赚钱效应严重受创的当下，这其实只能是一厢情愿。一年多来，我们看到的现实是资金更多地进入了房地产市场以及农产品市场，导致房价居高不下，各种农产品轮番涨价。负利率已经成为我国一个新的通胀来源，它的直接受害者是以城乡中低收入者为主体的银行储户，而它的间接受害者则是全体民众。

　　3月份的CPI高达5.4%，但即使根据我国刚刚在4月初加息后的一年期利率，我国的负利率水平仍然高达2.15个百分点。负利率的存在，意味着储户的资产缩水，也意味着资源错配，因此，央行在下一阶段的货币政策取向上，应当更注重于运用加息工具，努力缩小随着CPI走高而正在扩大的负利率口子。这不仅是为了帮助城乡居民实现财富的保值增值，更重要的是可以通过这种政策导向修正在我国投资领域存在的资金成本低廉的问题，压制过高的投资冲动。长期以来，在我国货币政策执行取向上，管理当局习惯于考虑企业的利益，而对储户利益却少考虑，但是这种政策取向实际上是以牺牲储户利益来保证企业的增长，这对广大储户来说是不公平的。而放在更广阔的背景上来看，这种政策取向实际上对整个宏观经济的运行也是有负面作用的，因为储户在利益受损以后不得不压缩消费，从而又对内需市场形成不利影响。

　　央行之所以在加息工具的运用上表现谨慎，一个客观的因素是担心与境外市场产生套利空间，从而诱引热钱流入，加剧我国流动性泛滥的问题。但是，我们必须注意到这样的事实，我国的人民币储蓄并未完全对外开放，境外热钱的流入并不是畅通无阻的，即使有部分资金确实流入，我们也不能因为“排外”的需要而压制内部的需求。而更重要的是，最近欧元区已打开利率上升空间，欧洲央行的加息实际上已为我国的加息提供了较为宽松的外部空间。