证券时报多媒体数字报

　　若赋予主承销商自主配售权，那么主承销商可以形成一个稳定的询价机构群体，兼顾发行人和机构客户双方利益，最终令发行定价回归合理水平。

　　存量配售制度若推出，对整个资本市场和投行业影响重大，有关方面应该会广泛征求意见并扫清所有的潜在法律障碍和操作障碍，因此预计需要三年左右才能推出。

　　证券时报记者 杨冬

　　新股发行制度改革在未来一段时间内或将进入更深层次。

　　证券时报记者获悉，2011年第一期保荐代表人培训会议日前在北京举行，有关部门负责人在会上指出，发行制度改革下一步将继续以市场化为方向，有可能涉及调高网下配售比例、赋予主承销商自主配售权以及存量配售三个方面。

　　或调高网下配售比例

　　《证券发行与承销管理办法》中规定，“发行人及其主承销商应当向参与网下配售的询价对象配售股票。公开发行股票数量少于4亿股的，配售数量不超过本次发行总量的20%；公开发行股票数量在4亿股以上的，配售数量不超过向战略投资者配售后剩余发行数量的50%。”

　　调查显示，目前多数企业IPO规模均在4亿股以下，这些中小规模发行人是造成新股发行“三高”泡沫的主要力量。

　　上海某大型券商投行负责人认为，监管层的最终目标是降低发行定价，调高网下配售比例只是一个实现目标的手段。通过这个手段，可以让更多的机构参与到定价环节中来。从本质上说，调高网下配售比例，等于增加了对机构的供给，缓解了网下配售需求远大于供给的矛盾，询价机构从而能够给出更为合理的报价。

　　另据北京某大型券商投行负责人指出，海外成熟市场如中国香港地区，网下配售的比例往往高达80%，甚至能达到90%。这是海外市场投资者中以机构为主的重要原因，国内市场通过调高网下配售比例，亦能有效改善投资者结构。

　　主承销商自主配售权

　　据上述上海投行负责人透露：“监管层此前几年里一直在讨论主承销商自主配售权问题，目前已经比较成熟，随时都有可能推出。”

　　所谓主承销自主配售权，是指主承销商可以自主选择网下询价机构进行配售。据记者了解，目前网下配售过程中，任何具备资格的询价机构均可以参与报价，主承销商也可以自主推荐部分询价机构。

　　“赋予主承销商自主配售权是一种市场化的必然选择，这在海外市场已经实现，通过这种制度安排，主承销商可以形成一个稳定的询价机构群体，兼顾发行人和机构客户双方利益，最终令发行定价回归合理水平。”西北某券商副总裁认为。

　　上述上海投行负责人亦认为：“在目前的制度下，主承销商只会考虑发行人的利益，因此会拼命做高定价以获取最大的超募利益。但如果拥有自主配售权，则会考虑到询价机构客户的利益。在此情况下，新股破发的可能性就会大幅降低。”

　　存量配售有法律障碍

　　相对调高网下配售比例和主承销商配售自主权两项措施，存量配售面临的障碍和阻力最大。

　　所谓存量配售，是指上市公司的主要个人股东或法人股东对公众发售其限制性股票。不过，业内一直认为，存量配售存在一定的法律障碍。

　　按照《公司法》第142条的规定，“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年内不得转让。公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。”

　　据悉，在实践操作中，包括控股股东在内的主要股东在企业IPO时，均会按照监管要求承诺股票上市三年内不转让所持股票。

　　“存量配售的本质意义是让限售股进入流通转让市场，这与《公司法》的规定不符。因此，原则上需要修订《公司法》才能从根本上解决问题。不过，这需要有关管理机构从法条的理解和法理上能够合理解释，就不构成障碍。”上述西北某券商副总裁认为。

　　不过，上述上海投行负责人认为：“存量配售制度若推出，对整个资本市场和投行业影响重大，推出之前监管层应该会广泛征求意见并扫清所有的潜在法律障碍和操作障碍，因此预计未来三年左右才可能会推出。”