证券时报多媒体数字报

　　近期，随着一些部委官员陆续就物价表态，当前通货膨胀的严重性再次引发社会的广泛关注。越来越多的专家学者预计，年内通胀很可能出现“前高后不低”的情况，而不是此前市场所广泛预期的“前高后低”。对此，一个有力佐证就是，随着央行在本月中旬连续第十次上调准备金率，大型国有商业银行的存款准备金率已经达到20.5%的历史新高。如果再考虑到年内已经两次加息了，那么，此轮流动性回收幅度之大在以往是难以想象的了。这也说明，流动性泛滥到了难以容忍的程度了。就此，我们完全有必要认真梳理一下：过去一段时间货币供应量的增长到底呈现出一种什么状况？

　　在今年一季度以前，用于反映货币供应量的一个主要指标是广义货币供应量（M2），即“狭义贷币供应量（M1）+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款”，大体相当于现金加上定活期存款。相关数据显示，2008年底，我国M2的余额为47.52万亿元；2009年底，这一数字激增为60.62万亿元；2010年底，这一数字进而变为72.58万亿元。需要指出的是，M2是一个存量概念，即历年货币供应量的累积余额。这就意味着，在2009年至2010年的两年期间，我国新增货币供应量就达到25万亿元，超过了1949年到2008年货币供应总量47.52万亿元的五成。显然，货币供应量在过去两年以超乎想象的速度在增长，并迅速把我国货币供存量基数推至一个令人难以想象的高度。作一个粗略的对比：2008年我国国内生产总值约为30万亿元，2010年约为39.80万亿元，不考虑价格因素，货币供应量增幅较国内生产总值增幅足足高出近20个百分点。在如此数据对比面前，尽管产生通胀的原因有许多，但并不影响我们重温现代货币主义大师弗里德曼的名言：“通胀的唯一原因就是政府印刷钞票。”

　　回顾改革开放30年来我国曾经发生的两次较为严重的通货膨胀，我们更加容易理解货币供应量大幅增长的后果了。1988年3月上海率先调整280种国民经济必需品的价格，接着各大城市相继提价，提价率占到了商品总量的80%。受此影响，1988年与1989年的居民消费价格指数分别上涨了18.08%和18%。更为严重的通货膨胀则发生在1993年至1995年，这三年的居民消费价格指数分别上涨了14.7%、24.1%与17%。总结这两次相当严重的通货膨胀，一个共同的现象就是M2的爆发式增长：相关数据显示，1987年M2增速超过了27%，1992年至1994年期间每年M2增速更是达到了惊人的30%以上。相比之下，过去两年我国M2的增速也并不低：2009年M2同比增长27.68%，2010年M2增长幅度也达到19.7%。从这个角度看，此次通胀的严重性不容忽视。

　　那么，从横向对比来看，我国货币供应量又处于什么水平呢？在2009年底，我国M2还仅仅略高于美国，但到了去年8月份，我国M2已经成为全球第一：2010年8月份我国M2为68.7万亿，而美国当时M2折合人民币约为58万亿，我国M2竟然超过美国大约10万亿人民币，相当于美国M2的120%。与此相对应的是，2010年我国国内生产总值约为5.879万亿美元，相当于美国14.66万亿美元国内生产总值的四成。这说明，我国的M2高增长与资产规模的扩张有更大的关系：美国M2的增速在过去二十多年中基本与国内生产总值的增速保持同步，而我国则大大超过国内生产总值的增速。尽管各国发展阶段不同，增长模式有别，经济结构不一样，对M2的需求是不一样的，但是，我们显然无法忽视如此巨额M2对通胀的巨大影响。

　　究其原因，我国M2近两年高速增长的主要原因就在于两个方面：一是商业银行体系近两年对公众的新增人民币贷款量主动大幅增加；二是央行结汇量大，被迫大量投放基础货币。在新增信贷方面，2009年我国全年新增人民币贷款共计9.59万亿元，2010年新增贷款也达到了7.95万亿元。而在2007年新增信贷为3.63万亿元，2008年新增信贷为4.91万亿元。对比之下可以发现，在2009年至2010年两年间新增信贷较前两年就增加了一倍，绝对数达9万亿元，相当于这两年新增贷币供应量的36%。

　　同时，巨额贸易顺差及大量热钱涌入导致央行被迫投放大量基础性货币，这使得我国货币供应量大幅增长的势头更加难以遏制。2008年底我国外汇储备约为1.95万亿美元，2010年底增长到了2.85万亿美元，相当于这两年期间新增外汇储备占到了以前若干年总量的50%，几乎与M2在这两年的增幅大体相当。由于这部分外汇占款是基础性货币，有货币乘数的效应，其产生的实际货币供应量远远大于这个数据本身。有关测算表明，到目前为止外汇占款持续增长已经超过了20万亿元，从而成为流动性泛滥的一个根源了。

　　尤其令人担心的是，随着基数的迅速扩大，M2增长的边际效应将呈现几何级数增加。就算今年M2增速真的能够控制在稳健货币政策认可下的15%，那么今年底的货币供应量就会达到83.47万亿元，也就是说今年将新增货币供应量接近11万亿元。如果进一步按照15%年均增长速度测算，到2014年我国M2就将达到127万亿元，整个社会投放的货币供应量就将比2009年末足足翻一番。从其他国家的经验来看，这并非没有可能，例如韩国从1966年到1988年经济快速增长时期，年均M2增长幅度竟然达到34%。以我国当下的发展潜力及城市化率水平，经济再保持十年较快增长似乎不是个问题，那么，在应对国际金融危机导致我国货币供应量基数被迅速拉高的后果只会在未来若干年里不断显现出来。

　　所以，国际金融危机后两年间货币存量的激增是去年以来连续紧缩政策难以奏效的主要原因，毕竟，央行所连续采取的回收流动性的若干手段只能对冲一部分，市场流动性依然十分充裕。在此，我们至少应该对以下两点有足够重视：第一，如此多的货币存量必然对通胀产生相当大的压力，我们对此次通胀的严重性要有足够重视，或许曾经高增长、低通胀的美好局面难以重现了；第二，虽然收紧货币不是万能的，但要抑制通胀不收紧货币却是万万不能的，对回收流动性的持久性与复杂性要有足够预期与耐心。