证券时报多媒体数字报

　　中国证监会5月13日发布《关于修改上市公司重大重组与配套融资相关规定的决定（征求意见稿）》，公开向社会征求意见。《征求意见稿》明确规定借壳上市的监管范围、监管条件和监管方式，将借壳上市标准趋同于IPO标准，有利于遏制市场绩差股投机和内幕交易等问题，最大限度统筹平衡借壳上市与IPO的监管效率；而《征求意见稿》允许上市公司发行股份购买资产与配套融资同步操作，则解除了二者分开操作的政策限制，有利于上市公司拓宽兼并重组融资渠道，提高并购重组的市场效率。我们的总体感觉是，《征求意见稿》更合情、更合理、更合法，此次启动修订非常必要。

　　不过，《征求意见稿》中的许多规定还是较为宽松和原则性的，如重大重组条件、公司治理规范、交易资产、财务顾问持续督导等，还不能完全杜绝借兼并重组之机投机炒作、内幕交易和政策寻租。此外，在实际操作中，各方基于利益不同会有不同的政策解读，容易在执行中出现困局。为提高其可操作性，使其更为完善，确保上市公司重大资产重组的各个环节之间有效衔接，建议细化《征求意见稿》中一些条款，具体建议如下：

　　一、发挥产业政策对重大资产重组的宏观导向作用，清晰、从严界定“符合国家产业政策”。

　　上市公司重大资产重组应当“符合国家产业政策要求”，《征求意见稿》中规定“属于金融、创业投资等特定行业的借壳上市，由中国证监会另行规定”。

　　符合国家产业政策是我国企业重组的基本原则问题，也是贯彻落实《国务院关于促进企业兼并重组的意见》的核心问题。当前中国上市公司兼并重组正在从“资产重组”向“产业结构重组”方向发展，从“重技术重组细节”向“重产业导向”发展。近段时间“榨菜”、“红枣”和“扑克牌”之类企业IPO之所以引起争议，其中一个很重要的缘由就是这些非主流企业（譬如扑克企业）IPO挤占了宝贵的IPO融资资源，有违中国的产业政策导向。

　　因此，笔者认为，《上市公司重大资产重组管理办法》第十条“上市公司实施重大资产重组，应当符合国家产业政策”的规定以及《征求意见稿》中关于借壳上市的产业政策要求，应当在《征求意见稿》专列一条予以进一步明确，明确上市公司重大资产重组应以鼓励发展先进生产力、推进产业结构优化升级的产业政策为核心，而不仅仅只是重大资产重组恪守不违反国家产业政策或非属于淘汰、禁止类产业的政策底线。具体来说，上市公司重大资产重组符合产业政策应该指符合国务院《促进产业结构调整暂行规定》及国家发改委等有关部门制定的《产业结构调整指导目录（2011年）》、《外商投资产业指导目录》等文件中鼓励、限制和淘汰三类目录的鼓励类原则及其配套政策措施。

　　二、降低借壳上市的盈利条件，为创业企业借壳上市预留空间。

　　《征求意见稿》规定了借壳上市的盈利监管条件，即“上市公司购买的资产对应的经营实体持续经营时间应当在3年以上，最近2个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币2000万元”。

　　对于借壳上市的盈利条件，《征求意见稿》进行了部分细化，明确了购买的资产对应的经济实体2个会计年度的盈利指标2000万元，相对于原来借壳上市制度的缺失已经是很大的进步，但作为以主板、中小板公司（创业板尚未予以明确）为主体的上市公司重组，不论是从规模还是从重组资产的质量讲，作为借壳方，对其资产盈利的要求应该有一个相对合理的要求，并使其能在一个相对稳固成型的板块参照系下运作，譬如创业板和中小板。

　　笔者认为按照这个标准，与其在创业板企业与中小板企业盈利指标之间进行折中，还不如直接选用创业板企业的盈利标准，并根据需要增加“成长性”要求，规定“上市公司购买的资产对应的经营实体持续经营时间应当在3年以上，最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长”，从而为更多的成长性企业、创新企业实现借壳上市预留空间。

　　三、将《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》修改纳入修订目录，落实独立财务顾问的持续督导责任。

　　《征求意见稿》对《重组办法》第三十五条进行了增补式修改，强化了独立财务顾问对实施借壳上市公司的持续督导，规定“独立财务顾问对借壳上市完成后的上市公司的持续督导期限自证监会核准之日起不少于三个会计年度，并在各年年报披露之日起15日内出具持续督导意见，向派出机构报告并公告”。

　　作为此次《征求意见稿》的一大亮点，延长借壳上市独立财务顾问的督导期值得肯定，但延长督导期要真正发挥提高上市公司重组质量的目的，就要严格圈定督导期间独立财务顾问的职责和义务。不过，对比IPO《证券发行上市保荐业务管理办法》第七十一条、第七十二条就可以明显看出，《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》中关于独立财务顾问职责及义务的规定要弱得多，且追责难度非常大，譬如仅规定有盈利预测且低于一定比例时财务顾问方承担责任，其他多数情况只有情节严重方承担实质责任等，这与IPO中保荐机构在督导期内担责动辄撤销保荐资格、追究刑事责任等责任相比，资产重组中财务顾问的权利义务存在明显的不对称现象。

　　笔者认为，《征求意见稿》应该借鉴《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》第七十一条及第七十二条的作法，对《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》相应条款进行修订，比如增列“资产重组一定年限后（比如2年）上市公司依然亏损的，应该撤销重组独立财务顾问的资格，而对于独立财务顾问直接或间接参与重组内幕交易的，则除了撤销当事人的财务顾问资格并要求其承担民事、行政及刑事责任外，对于财务顾问所供职的机构应连带进行民事及行政处罚”。

　　（作者系北京市万商天勤律师事务所合伙人）