证券时报多媒体数字报

　　山煤国际（600546）于2011年5月24日发布非公开发行方案（修订版），计划发行不超过2.42亿股，发行价格不低于22.76元/股，募集资金不超过55亿元。

　　这标志着公司正式启动第一步体外收购，体外资产下一步注入可期。公司于2010年10月份公告非公开发行预案，目前发布非公开发行方案修订版，意味着公司第一步体外收购正式启动。集团整合矿井产能1725万吨，此次总产量合计870万吨，未来还将有855万吨体外整合产能待注入。

　　公司目前煤炭资源保有储量10.25亿吨，核定产能1170万吨/年，2010年实际生产原煤607.48万吨。此次注入权益产能559.2万吨，几乎等同于公司2010年的原煤产量，至2012年全部释放后，相当于“再造山煤”。此次注入资产的吨煤盈利能力较强而且煤种多样，平均盈利能力为232.9元/吨，与目前公司吨煤净利润水平255.23元的水平基本持平，增厚摊薄后每股收益1.05元。同时由于主要是整合私人矿井，矿权收购价格为12.28元/吨，相较于山西同类企业收购集团成熟矿井的成本偏高，但是考虑到此次注入资产的盈利能力处于行业平均水平之上，同时986.24元/吨的吨产能收购价款，还是处于当前二级市场冶金煤类企业的平均值之下，因此总价款可以说处于合理范围。

　　我们认为，2011-2012年公司产量释放进入逐步加速期。2011年公司产量增长主要依靠现有在建矿井铺龙湾、霍尔辛赫煤业的逐步达产，2012年存量矿井全部达产可达930万吨产量，再加上经纺煤业整合矿井和此次注入矿井的产量，合计可达到2000万吨以上，预计未来三年产量增速均达到30%以上。同时，公司整合的矿井盈利能力基本和现有矿井平均水平持平，因此公司业绩释放将进入快车道。

　　假设公司于今年完成增发并表，按照2.42亿股的上限计算，同时根据我们与公司高管沟通了解到的情况，我们认为，公司将于2012年进入量升价增阶段，我们相应调整公司2011-2013年盈利预测，对应摊薄后2011-2013年每股收益为1.137元、2.118元和2.96元，公司现在股价对应2011年、2012年市盈率为24.63倍、13.21倍，鉴于公司优异的成长性和明确的注入预期，我们维持“买入”评级。

　　此外，我们认为在等待整体行业催化剂的情况下，重组类公司有望成为近期板块的投资热点，可重点关注的公司为煤气化、山煤国际等。　（作者单位：国金证券）