证券时报多媒体数字报

　　目前，上证50指数市盈率已低于2008年10月底金融危机最严重的时候

　　我们原本判断上证指数2750点是本次下跌的极限，2800点以下就是左侧交易的时机，但做空力量似乎远比我们想象的要强大。上周上证指数多次跌破2700点整数关口。

　　这让我想起王永庆先生的经典语录——“一根火柴不够一毛钱，一栋房子价值数百万。但一根火柴可以烧毁一栋房子。一根火柴是什么东西呢？1、无法自我控制的情绪；2、不经理智判断的决策；3、顽固不化的个性；4、狭隘无情的心胸。类似的火柴，你有几根？”

　　市场是由无数不同性格的投资者组成的，我们不能要求所有人都具备自控的情绪和理智的心态，那样市场可能也就不存在了。我们只能告诫投资者，需要耐心些、再耐心些，短期市场已经跌过头了，即使是结构性机会，也已经变得越来越清晰了。底部向来都是利空满天飞，一个月以来我们经历了数不清的利空考验，上证指数也随之跌去400点，机会一定是跌出来的，怕就怕我们丧失了捕捉机会的勇气。以下我们来盘点一下影响近期市场的利空因素。

　　首先，5月采购经理指数（PMI）降低至52%，市场一片哗然，经济下滑的担忧再度高企，“硬着陆”论调随之抬头。对此我们认为，5月PMI只是良性回落。原因在于，今年以来的紧缩政策可谓是超预期的，基本上是一月一调准、两月一加息。在这样的环境下，PMI的季节性低点仍能保持50%以上的景气水平实属不易，而且已经持续了15个月之久。此外，当月PMI购进价格指数大幅走低，显示制造业通胀压力有所缓解。另从PMI生产指数来看，当前需求依然比较稳健，如果下半年通胀压力缓解，货币政策趋稳，再加上去库存化取得成效，也许在三季度中后期，我们就可能见到经济的再度走强。

　　其次是地方政府债务问题，上周四银行板块的大跌与此有直接关系。央行数据显示，地方政府融资平台截至去年底的贷款规模高达14万亿元。近期标准普尔更表示，未来3年中国银行业的不良贷款率可能会达到5%至10%。一些分析师还危言耸听地指出，中国庞大的地方政府坏账，正威胁着全球第二大经济体的稳定性。对此，我们的解读是：问题虽然比较大，但股市的反应确实有些过度了。而从另一个角度看，地方政府债务问题甚至可以促使货币政策从紧缩走向稳定。

　　从周四银行股大跌中我们发现，跌得比较少的是中、农、工、建四大行，股份制商业银行反倒是重灾区。而实际上，在所有对地方政府的贷款中，国家开发银行（以下简称国开行）占了大头，达到30%以上，其余来自四大行和股份制商业银行，其中后者涉足较多。据上海某研究机构统计，14家上市银行2009年新增贷款中的政府融资平台贷款占比在25%左右，约占2009年新增政府融资平台总贷款量的50%。据该机构统计，截至2009年末，国开行在地方融资平台贷款余额占比接近70%。

　　从以上数据我们可以发现，上市银行贷款绝大多数审查比较严格，基本没有县级以下的贷款，且基本都是富裕地区，还款来源有保证，风险基本可控。即使在所有地方政府贷款中，60%也是有抵押的，总体风险也不大。同时，对于非盈利性的公共福利或支援贫困地区建设类贷款，本身也属国家财政支出的范畴，中央政府可以介入吸收损失。

　　为此，我们认为，地方政府债务问题风险总体可控，对上市银行影响相对有限。更重要的是，面对如此庞大的地方政府债务，货币政策再紧缩下去，实属不智之举。

　　接下来再来看看6月份的资金面。6月份到期的央票有4000亿元，加上5月份央行2000亿元的净投放，资金面显然相对宽松，银行间拆借利率近期也一度跌破4%。同时，6月份的解禁市值为1557亿元，相比5月份大幅降低了472亿元，只要扩容压力相对可控，市场资金面缓解有助于反弹的出现。

　　5月份A股市场累计下跌了9.7%，可谓熊冠全球，6月初进一步下挫，令最大跌幅增至13%。我们认为，这是市场不成熟的表现。美国刚公布的经济数据也很差，国家债务更是天文数字，但只跌了一天就出现企稳；日本核危机后市场的表现也是有目共睹。

　　目前正值建党九十周年之际，稳定已成为各方的期盼。在此背景下，产业资本也不甘寂寞。近一段时间以来，两市47家上市公司的大股东、高管共发生了55次增持动作。尽管我们还不能因此判断见底，但至少说明短期市场确实跌过头了，市场中长线吸引力开始显现。此外，6月份是银行股分红派息的高峰期，不少上市银行的股息率超过一年存款利率，加上不到8倍动态PE，这些均有助于银行板块的阶段性行情。

　　综上所述，我们认为当前A股市场对于利空消息有反应过度之嫌，短线反弹有望展开。投资者可关注近期超跌的优质品种，以及半年报业绩预增个股。　（作者系芙浪特投资分析师）