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基金业绩的持续性及投资策略模拟

2011-06-13 来源:证券时报网 作者:代宏坤 周玉婵

  在国内的市场中,基金投资者普遍关注基金的短期业绩,并且众多的投资者会根据基金的短期业绩进行投资决策,但是结果往往不尽如人意。某一时段内排名靠前的基金,经常在投资者购入后就辉煌不再。在海外成熟市场,学术研究和投资实践都表明,优秀基金的业绩很难持续。作为新兴的市场,国内基金的业绩更是频频变脸。对国内基金业绩持续性的考察表明,整体上,国内基金业绩也不具有持续性。依据基金短期业绩投资的策略效果不佳,依据长期表现一致性强或综合能力评级高的策略进行投资,短期内(一年)的业绩也不显著,但在中期内(3年)业绩比较显著。

  基金业绩持续性考察

  国外的多项研究表明,在某些阶段,基金投资中存在一种“热手”(hot hand)现象,即某一时段业绩好的基金会连续取得良好的业绩。国外研究通过生存者偏差来解释这一现象,费率也是一个重要的因素,低费率的基金比高费率的基金业绩持续性更好。分析国内混合基金2003年至2010年的数据表明,国内基金的业绩持续性不显著。

  如果投资者根据当年的业绩来选择基金,在下一年同样能取得超过平均业绩的可能性不大。遵循Goetzmann 和Ibbotson(1994)、Malkiel(1995)的方法,构建双向表来评估基金业绩的预测能力。在表中,定义成功者(失败者)为在过去的一年中业绩超过(落后)平均值的基金。数据表明,在2003年至2010年,国内基金业绩不具有持续性,当年业绩好并且在下一年继续表现好的基金所占比例不均衡,在有的年份超过50%,如2003年和2006年的赢家,在下一年度能够继续成为赢家的可能性较大,比例分别达到57.1%和60%,在其他的年份,这一比例较小。说明如果投资者根据当年的业绩来选择基金,在下一年同样能取得超过平均业绩的可能性不大,这一“热手”投资策略在国内效果不显著。相反,那些在当年表现较差,业绩落后于平均回报的基金,在下一年度能够翻身,成为业绩超越平均回报的赢家的可能性也不显著,除了2007年和2008年这一比例超过60%外,其他的年份,输家在下一年能翻身的可能性都较低。对投资者来说,不能只根据基金一年业绩的好坏来选择基金进行投资,那些业绩较好的基金下一年不能保证有同样的好业绩,同样的,那些业绩落后的基金,在下一年也未必能翻身。投资者不宜以基金的短期业绩(一年)作为投资决策的重点,基金的管理能力、投资风格、费率等因素更为重要。

  总体而言,基金的业绩是不具有持续性的。我们下面针对投资者采取的具体的投资策略,模拟在不同策略下基金的业绩,检验这些投资策略的有效性。

  策略一:投资顶级基金

  我们首先模拟投资前一年热门基金的策略,统计这些组合在下一年的总体回报,检验这一策略的有效性。这种策略是指投资者在每年初,从前一年基金的排名中挑选热门的基金,分别投资排名前10、前20和前30的热门基金。例如,在2011年初,投资者购买在2010年排名前10、前20和前30的基金,各年份采取同样的办法。

  结果表明,购买上一年绩优的基金在下一年是熊市和震荡市的年份表现较好,而在牛市中表现不好。在2004年、2005年、2008年和2010年的熊市和震荡市场中,投资前一年领先基金的策略是有效的。在这些年份,前一年领先的基金收益都好于沪深300指数的回报,超越幅度都在10至20个百分点。但是这一策略在牛市时就无效了,在2006年、2007和2009年,前一年领先的基金回报落后于沪深300指数的回报,落后的幅度较大,达到了20至40个百分点左右。国内基金的业绩虽然部分反映了基金的管理能力,但很大部分是由基金的风格与市场决定的。在不同的市场条件下,基金的仓位、行业配置和股票配置等因素决定了基金的不同表现。对于未来的市场走向,投资者很难作出判断,因此,购买上年绩效基金的策略无效。

  策略二:投资一致性强的基金

  第二种策略是投资者既考虑基金相对长期的绩效,同样也考虑在不同市场状态下表现的持续性,用夏普比率(风险调整后收益)作为筛选的指标,夏普比率同时考虑了基金的超额回报及回报的波动性。考察在一个三年期中夏普比率为正值的基金,在短期(一年)和中期(三年)的表现,检验投资者购买这些“表现一致”的基金是否能取得良好的回报。

  结果表明,那些历史上“表现一致”的基金,虽然短期内的表现受市场的影响较大,但在中长期业绩好于市场,甚至不受市场走势的影响。在短期(一年)内,这些“表现一致”的基金在熊市和震荡市的表现好于市场,而在牛市中落后于市场,而在中长期(三年),这些基金表现远远好于市场,无论市场是怎样的走势。这说明,投资者采用这种策略,短期内的有效性不确定,而在中长期内是有效的。

  策略三:投资评级高的基金

  第三种策略考虑那些综合能力评级高的基金,在短期和长期内的表现。上海证券基金评价体系对基金进行综合评级,考虑基金过去三年的选股能力、择时能力和风险控制能力。我们认为基金在投资决策过程中的这三种能力,具有一定的预测性。以各年三年期综合评级为五星的混合基金构建一个组合,权重相同,考察这一五星组合在短期或中期内能否超越市场。

  结果表明,三年综合评级为五星的基金在短期(一年)内的业绩优势并不显著,但是在中长期(三年)内的业绩优势较为显著。在短期(一年),与市场相比,五星基金业绩并不显著,在5个年份中,只是在2008年的熊市和2010年的震荡市中超越了市场,但是在中期(3年),五星组合的业绩在未来的三年都超过了市场,并且不需要考虑市场的状态。

  结论

  在业绩的可持续性方面,国内基金表现出了与海外成熟市场相似的特征,即基金的业绩不具有可持续性。依据基金短期业绩投资的策略效果不佳,依据长期表现一致性强或综合能力评级高的策略进行投资,短期内(一年)的业绩也不显著,但在中期内(3年)业绩比较显著。投资者应该放弃根据短期业绩进行投资决策的做法,考察那些在长期内表现出了较好选证、风险控制等能力的基金,并且忽略组合短期的业绩波动,进行长期的投资,同时,要关注基金总体的管理能力、投资风格、费率等因素。

  (作者单位:上海证券基金评价研究中心)

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