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　　证券时报记者 吴清桦

　　安信证券研究所于昨日召开了2011年中期策略报告会。安信证券首席策略分析师程定华认为，从目前的情况来看，总需求和企业盈利的调整幅度有限，估值水平和企业盈利下半年双双温和下行的可能性较大，因此，指数不会出现像2008年或者2004年那种断崖式的下跌，而可能以阴跌的形式完成调整。注意防范房地产行业资金链断裂的风险，这是当前能看到的最大风险。建仓时间可选在四季度后半段，以迎接明年一季度可能出现的行情。

　　随着通胀同比数据的放缓，安信证券预计下半年货币政策收紧的力度和频率将同步放缓，市场整体估值水平下行的斜率也将放缓。但与此同时，总需求放缓导致的PPI掉头下行以及企业产能利用率见顶，又会引起市场对于企业盈利的负面担忧。

　　安信证券认为，市场分歧的关键在于企业盈利究竟有多大的下调空间。如果盈利剧烈下调，那么上证指数将跌破过去两年形成的箱体。历史上已经有过两次相似的经验，一次是2004年到2005年，一次是2008年下半年。2004年是因为宏观调控导致投资的剧烈下滑，2008年下半年是因为房地产投资和出口市场出现崩溃性下跌。另一种情形是总需求和企业盈利的调整幅度有限，估值水平和企业盈利下半年双双温和下行，那么指数仍将维持在过去两年形成的箱体内运行。安信证券认为，从产能周期的角度来看，目前的状况要好于2004年；从海外经济周期的角度来看，目前的状况也要好于2008年；而最大的变数来自于地产周期的调整。

　　对于地产周期的调整，程定华指出，要注意防范房地产行业资金链断裂的风险。截至2011年一季度，上市房地产公司的存货/营业成本（过去4个季度）由去年同期的3.7上升到4.8。相比历史同期水平，在房地产供应量上升的背景下，房地产的需求显得异常疲弱。如果在今年下半年房地产销售仍然继续疲弱，房地产的资金链条有可能出现问题。这是目前所能看到的最大的风险。

　　通胀方面，安信证券认为，从食品周期来看，下半年CPI尚没有看到出现趋势性下跌的迹象，政策缺乏放松的余地。下半年流动性相对上半年可能有所好转，但出现流动性大幅增长的可能性几乎为零。估值方面，如果盈利调整的空间并不剧烈，那么市场的整体估值有可能在三季度末企稳。从估值结构来看，虽然整体市场PE（TTM）是16.5倍，但个股PE小于30倍的股票仅占20%左右。整体市场在缺乏流动性的前提下，高估值个股仍具备结构性调整空间。

　　另外，针对行业配置，程定华建议关注低估值的银行、电力、地产、交运基础设施板块；关注盈利增长确定的板块，如白色家电、食品饮料、新开门店增速快的部分品牌零售企业、替代低端劳动力的部分机械子行业。原材料板块在看到清晰的需求好转信号后，可以做右侧交易。继续看淡高估值、小市值的股票。