证券时报多媒体数字报

　　2011年上半年，因国际大宗商品价格上涨导致输入型通胀压力增大，加上前两年实施适度宽松的货币政策，信贷投放量大，市场流动性过剩，CPI压力较大，通胀预期强烈。为了管理通胀预期，迄今央行已经六次上调存款准备金率，两次加息。货币政策调整已经深刻影响到微观的企业经营活动。

　　2011年一季度共有2147家上市公司（包括全部A股、中小板和创业板，共计2160家上市公司，其中13家一季度数据缺失）披露季报，其中有1239家上市公司经营活动现金流净值为负数，占全部2147家上市公司的57.7%，而2010年该比率仅为25.9%，高出去年31.8百分点；其中1885家上市公司投资活动现金净流量为负，32家为0，共计1917家，占比89.3%，同比高出0.8个百分点；其中845家上市公司筹资活动现金流量为负，230家为0，共计1075家上市公司，占比50.1%，同比高出9.5个百分点。

　　今年一季度出现经营活动现金净流量为负的企业比例大幅增加，说明一季度新增大量企业在主营业务现金流方面已经不能自给自足，一个可能的原因是，由于企业资金普遍紧张，且需求不足，导致企业应收账款大量增加，现金流减少。筹资活动现金净流量为负（或零）的企业比例大幅增加，说明企业融资更加困难，且因更多企业需要偿还债务（而融资资金减少）。由上述分析还可看出，企业遭遇经营活动回款的困难比筹资困难更严重。

　　另一方面，截至6月20日，共有744家上市公司发布2011年中报业绩预告，其中有483家公司业绩预增（预盈），占64.9%；107家公司预平，占14.4%；137家公司预亏（包括79家预降），占18.4%；17家减亏，占2.3%。也就是说大约有67.2%的上市公司业绩得到改善。一般而言，企业销售增加、业绩改善，除了市场需求增加，在应收账款已经处于历史高位的情况下，资金流状况的改善就将成为重要的因素（只有具备足够的现金流保障，企业才能进一步增加存货和扩大应收账款）。

　　2011年一季度企业筹资活动现金净流量同比减少61.6%，经营活动现金净流量同比减少高达75.6%，整个市场投资活动净现金流量也为负。具有融资通道、资金实力相对雄厚的上市公司尚且如此，那么一般企业，尤其众多中小企业的资金压力可想而知。因此，我们可以判断，如果当前从紧的货币政策不变，下半年市场流动性将更加紧张，企业资金面压力有增大的趋势。

　　考虑到下半年公开市场资金到期量整体呈减弱趋势，回笼压力不大，且企业，尤其中小企业资金链异常紧张，因此，我们预计本轮准备金率上调周期已经接近尾声，存款准备金率再次上调的空间逐步缩小，下半年央行很可能不再上调存款准备金率。随着信贷政策的持续收紧和外需的减弱，工业仍面临继续下滑的压力。考虑到6月份CPI可能创出本轮通胀的最高值（预计同比上涨5.8~5.9%），我们预计上半年数据公布前后央行加息的可能性很大。下半年随着经济下行压力逐渐加大，货币供应量增速持续下滑，CPI将平稳回落。宏观经济政策将从上半年以“控通胀”为主由此转向以“稳增长”为主，届时货币政策和信贷政策都有可能作出更有弹性的调整，例如下调存款准备金率、提高信贷投放额度等。

　　（作者系北京大学经济学博士）