证券时报多媒体数字报

　　6月份中国制造业采购经理指数（PMI）为50.9%，环比回落1.1个百分点。这是PMI除3月份短暂反弹后，延续了自去年底以来的下滑趋势。虽然PMI依然在50%以上，但增速处于下降通道，4-6月份环比分别下降0.5、0.9和1.1个百分点，呈加速回落的趋势。

　　6月份PMI下滑，一方面是季节性回调，2005年至2010年历年6月PMI环比下降均值为1.01个百分点，2010年更是环比下降1.8个百分点；另一方面是由于需求不足导致企业库存调整压力增大。需求不足也直接导致工业生产者购进价格指数连续4个月大幅回落。

　　企业去库存压力显著增大

　　企业库存变动是影响短期经济增长最重要的因素。库存变动一般受两个因素影响，一是企业对市场预期看好，为满足生产需求而增加库存，这时原材料和产成品库存一般都会因此增加，但此后产成品库存会减少；另一方面由于产成品积压，产生悲观预期、减少库存，这时原材料库存减少，而产成品库存增加。6月份新订单指数和生产指数分别回落1.3和1.8个百分点，已连续三个月下滑，原材料库存指数回落1个百分点，连续两个月位于临界点以下，而产成品库存指数上升1个百分点，表明需求不足加剧导致企业库存压力继续加大。5月末，规模以上企业产成品资金累计同比增长22.6%，因部分企业已去库存化导致增速有所回落，但绝对规模达2.51万亿元，是近20年来的最高月份，预计6月份会继续增加。

　　另一方面，宏观紧缩政策造成企业普遍面临资金紧张。据笔者统计，2011年一季度共有57.7%的上市公司经营活动现金流净值为负数，而2010年末该比率仅为25.9%，高出去年末31.8个百分点；有50.1%的上市公司筹资活动现金流量为负或零，2010年末该比例为40.6%，高出9.5个百分点；就一季度整体数据来看，2011年一季度企业筹资活动现金净流量比2010年减少61.6%，经营活动现金净流量比2010年减少高达75.6%，整个市场投资活动净现金流量也为负。对于具有融资通道、资金实力相对雄厚的上市公司尚且如此，一般企业，尤其众多中小企业的资金压力可想而知。资金紧张加大了企业的收款力度，5月份工业企业收账款余额占主营业务收入的比例为20.8%，比2005年以来的月度均值低3.3个百分点，占比最高的2月份更是低了近10个百分点。企业间信用收缩将会导致企业经营活动收缩，从而导致企业库存进一步增加。

　　要避免超调风险

　　当前社会融资总量和货币供应量依然充足，货币政策还未出现“超调”倾向。但是必须注意到，不论从增长速度还是绝对规模来看，工业企业库存都面临着越来越大的调整压力。一般来说，企业库存高位持续时间为3-6个月左右，按此推算，或将从今年三季度开始工业生产将继续放缓。当前通胀还未见顶，预计6月份将达到6%的水平，而依据往年经验，三季度往往还会出现一定的物价环比上涨，因此，货币政策还不具备短期放松的条件，6月份的加息已在预期之中。当前经济增长无忧，抗通胀仍然是未来一段时间的首要任务。如果8月份以后货币政策继续总量紧缩，就极易使经济产生内在下行力量与外在政策收紧的叠加效应，那么经济骤然减速的风险将大幅提升，从而产生“超调”风险。

　　笔者认为，目前流动性呈现结构性不均衡，一味提高存款准备金率难以起到明确的靶向作用，只能让结构性问题更加突出，极易产生误伤；加息又受制于国际经济形势，同时也无法解决由“猪周期”引起的价格波动。中国经济要健康，同时也要平稳。因此，下半年，在总体适度从紧的政策基调下，应更多地采取差别化调控政策，进一步完善农业生产者补贴制度（如养猪户亏损时的补贴，以保证基本存栏量，熨平“猪周期”），以达到在“十二五”经济转型的大背景下，中国经济在结构调整的道路上健康平稳发展。　（作者系北京大学经济学博士）