证券时报多媒体数字报

　　地产调控短期影响有迹可循

　　我们认为，这次出台新的强化措施是略超过市场预期的，目前的市场也在承受压力。但从过去三次政策对股价的短期影响看，如果第一天跌幅较大，往往后续市场表现向上或平稳。例如2010年4·17新政后，龙头地产股1天、1个月、2个月、3个月相对大盘的收益分别是-3.6%、-2.2%、2.0%和6.5%，即便是国八条出台，龙头地产股也只在开始的第一个月出现显著跑输大盘的情况，从第一个月开始到第三个月，龙头地产股仍是跑赢大盘的。9·29新政出台后，第一天龙头地产股跑赢市场5.0%，但随后的两个月就跑输了市场。

　　其实4·17新政、9·29新政、国八条和本次强化调控，差别都不大。政府的手段类似，结果也相对类似，最终市场还会回到基本面来。如果市场在政府出台政策时大幅下跌，则是介入机会；如果市场认为利空出尽，则往往是抛售地产股的机会。

　　对多数公司产品需求影响小

　　我们认为，本轮强化调控核心精神是：1、表态政策不会放松；2、继续推进保障房建设力度；3、可能会推出新的限购和加高二手房交易难度和成本的政策。不过短期看需求，特别是部分二三线城市的需求可能受影响。我们认为，至少那些项目完全分布在北京、杭州、深圳和上海等强限购地区的公司，需求不会受扩大限购影响。“保招万金”四大公司在目前不限购城市的项目面积占比最低只有10%，最高只有27%，强化限购影响不大。

　　其次，我们认为目前不会像国八条一样整齐划一地规定省会、直辖市等必须限购，但一些房价上涨较快的城市或绝对房价较高的城市，包括以前一直不出台限购令的直辖市重庆，有可能面临新的限购风险。但我们认为即使扩大限购范围，对各城市的销售量影响也不大。

　　短期供应增加

　　长期供应降低

　　我们认为，本轮强化调控的核心目的在于限制需求，但最终最大结果是限制远期供应。由于预期不明朗，而需求又旺盛，因此地产企业没有理由降低开工。但正是由于预期的方向是悲观或者是不明确的，政策环境是善变的（2007年以来多次转向），企业几乎没有理由拿地。从结果来看，短期供应快速上升，长期供应是快速下降的——除非地价迅猛下降。但房屋拆迁成本大幅提高，使各地虽然有大量的土地投入，土地净收益很微薄，政府定的地价又是粘性的。

　　我们预测，万科、保利和金地过去5年地价占房价比例分别是23%、29%和30%。这基本意味着，这三家公司只有在拿地金额分别超过销售回款的23%、29%和30%时，才能保持规模正常。否则意味着其要么不断将存货变为现金，要么就要缩小规模。目前这三大公司没有缩小销售规模的迹象，而纯粹是主观没有拿地的热情。龙头公司销售更好，拿地却更消极。这些企业土地储备依旧保持2年以上开发，如果龙头公司把所有存货都卖掉，价值也高于目前市值。

　　我们认为，另一个目前可能出现的政策，即提高二手房交易成本（主要是税），虽然会遏制一部分投机客，却也会系统性减少二手房供给。市场已经出现了二手房交易相对萎缩的情况，未来可能会更加严重。

　　未来三个月继续以价换量

　　强化调控不但没有改变我们对基本面的判断，反而强化了这个判断。我们认为，目前中国接近190万亿平方米的房屋存量，约70万亿元的房屋市值，对应按揭贷款的存量却只有6.97万亿元——购买力仍在。香港存量按揭约占GDP的45%，美国约为93%，而中国只有17%，房地产的购买力全靠人民财富自身的积累，很少利用金融杠杆，长周期看资产根基十分扎实。除非摧毁整个市场体系，否则限购限贷限价都不足以改变供求大格局。

　　保障房建设如果能解决中低收入居民居住问题，则我们对行业突围后整体前景乐观。我们认为7月短暂的推货低谷之后，8月中下旬开始销售会环比上升，房价会继续下行；二三线区域土地成交仍十分冷淡，一线区域则取决于政府是否愿意推一些最核心的地块。

　　我们判断，调控政策会坚持到底，但关键是什么叫“底”。如果保障房进展顺利，房价松动，我们可视作调控所需要见到的底的出现。这个底，我们仍然认为可以在四季度见到。 （作者系中信证券分析师）