证券时报多媒体数字报

　　经历了长达两年的宽松货币政策，以及商业银行对理财市场的刻意培育之后，当前国内规模庞大的理财市场已经形成，而持续的通胀预期也进一步激发了普通投资者对理财产品的需求。加上今年以来商业银行对存款资金的渴求，多重因素叠加令以往不为人知的委托贷款、理财资产池等诸多表外理财通道开始大行其事。

　　证券时报记者 罗克关

　　最近几年来，央行每个季度公布的货币政策执行报告，总会用专栏的形式对当下货币政策运行中的热点给予总结和关注。上周五，央行公布二季度货币政策执行报告，再次用专栏的形式把关注点落在了日趋庞大的银行理财产品之上。

　　按照央行的分类方法，当前商业银行发行的理财产品基本可以分为两类：表内理财产品和表外理财产品。央行认为，表内理财产品已经纳入银行资产负债表，在整体的信贷和货币统计中已经得到反映；值得注意的是表外理财产品。尽管今年以来央行启用社会融资总量指标，这部分经由银行却在银行体系之外不断壮大的资金流能在其中有所反应，但笔者认为，不断壮大的表外资金流，毫无疑问将影响央行对社会融资总量规模的判断，同时也会弱化整体货币政策的执行效果。

　　要理解当前理财市场上表外理财方兴未艾的热潮，回顾一下三年来银行理财产品的发展历程甚有必要。

　　三年前，也就是次贷危机爆发之初的2008年，当时中国理财市场第一次迎来理财产品的发行高潮。不仅传统的债券类产品受到青睐，而且外资银行从海外引进的以高收益率为最大卖点的结构化理财产品也蓬勃发展。但是随着次贷危机的爆发，诸多挂钩组合、以市场单边上涨为盈利先决条件的理财产品纷纷爆发问题，其影响一直延续到了2009年。

　　但这一波理财产品的热潮并未与央行宽松的货币政策步调一致，结构类产品带来的问题随着监管层2009年启动整顿后逐渐淡出公众的视野。而2009年极为宽松的货币政策，则催生了红极一时的信贷资产类理财产品。

　　信贷资产类理财产品可以视作当前表外理财的鼻祖。其操作手法是银行将自身的贷款资产打包并标准化，以原有贷款利息收入为基础扣除一定的发行费用后，则成为投资者的投资收益。这种方式，一方面让银行能够不断腾出信贷额度，为下一步的信贷投放做准备；另一方面也补充了结构类产品退出市场之后高收益类产品留下的空白地带，为银行培养了相当稳定的一批零售客户。

　　不过，这类产品第一次让央行感到为难。因为通过这种方式，银行体系内实际放出的10万亿信贷资金，最终体现在表内的仅有7万亿。从数据上来看，商业银行的信贷投放无疑符合央行货币政策的基调，但如若将理财市场吸纳的资金纳入，则2010年已经呈现收紧迹象的货币政策，实际依旧延续了2009年的宽松基调。

　　正是基于对货币政策执行层面的干扰，从2010年开始，银监会陆续发布相关指引，禁止商业银行操作信贷资产类理财产品。银监会还给出时间表，要求商业银行将表外信贷资产在年内完全回表，彻底堵死了银行规避信贷管制的途径。

　　但是，经历了长达两年的宽松货币政策，以及商业银行对理财市场的刻意培育之后，当前国内规模庞大的理财市场已经形成，而持续的通胀预期也进一步激发了普通投资者对理财产品的需求。加上今年以来商业银行对存款资金的渴求，多重因素叠加令以往不为人知的委托贷款、理财资产池等诸多表外理财通道开始大行其事。虽然央行在年初弃用M2而转向社会融资总量指标，但汹涌澎湃的表外理财仍在一定程度上复制了2009～2010年信贷资产类理财产品的轨迹。

　　笔者认为，当前理财市场上令监管层感到头疼的各种问题，其根源均源自货币超发和通胀预期。假若将社会融资总规模比作一条河流，并将起到资金中介作用的各类金融机构视为调节水流的大坝，那么面对当下难以遏制的表外资金流，相比较开闸放水的大坝存在的种种问题，上游一度暴涨的水位才更需重视。