证券时报多媒体数字报

　　欧元区不仅要解决主权债务问题，更重要的是要解决欧元区体制的内在缺陷，提高欧元区管理和危机处理的效率。美国要解决的首先是经济复苏问题，是有就业的经济复苏，这样才有利于财政状况的改善，同时要处理好经济复苏和主权债务之间的关系。新兴市场经济国家受主权债务危机国家的冲击较大，必须采取有效措施管理资本流入和通货膨胀预期，加强和发达国家的宏观经济政策协调。

　　最近欧元区主权债务危机似乎又有进一步扩散的趋势，向意大利和西班牙蔓延，两国债券融资利率大幅度攀升。而在大洋西岸的美国，8月5日标准普尔下调了美国主权债务信用评级，美国的主权债务问题有进一步加剧的趋势。随着美欧主权债务的不断升级，新兴市场经济国家宏观调控面临前所未有的困境，全球经济复苏面临更大的不确定性，如何解决这些难题一直是人们关心的重要问题。

　　欧元区面临体制缺陷难题

　　欧洲主权债务危机是否有解，这一直困扰着人们。欧元区的建立本身就面临体制上的缺陷，统一的货币政策和分散的财政政策。就当时而言，统一的欧元需要统一的货币政策，分散的财政政策有助于各国灵活调整应对各国经济可能出现的困境，但是现在恰恰是分散的财政政策导致了有关国家债务问题，而且还面临如何解决这一问题的困境。目前欧猪五国财政赤字和债务水平高企，严重威胁着欧元区的稳定和安全，每次在援助债务困境国家的问题上，欧元区主要国家更多地考虑自身的利益，往往都是在欧元区可能面临更大金融市场动荡下才达成协议，而且被援助国家还必须采取更为严厉的财政紧缩措施恢复财政状况。

　　债务危机的国家面临债务困境、援助和紧缩措施之间的协调矛盾，一旦出现债务困境，这些国家就需要欧盟和国际货币基金组织（IMF）提供援助，受援国必须采取紧缩措施恢复财政状况，这里面临的问题是如何合理平衡援助和紧缩政策之间的关系，既要有利于经济恢复，又要有利于遏制财政赤字的大幅度上升，或者实现这两者之间的跨期平衡。

　　欧元区体制上的缺陷需要欧元区统一财政政策，但如果没有财政政策，各国面临失业或国际收支不平衡时，也就无能为力了，没有政策工具可用了，是否统一财政政策，是欧元区将来需要协调的重要问题。解决欧洲债权债务问题，不仅仅是援助和财政紧缩的问题，深层次的问题是欧元区内在体制的缺陷，需要改革欧元区内在的运行机制，包括统一的财政政策和公共援助稳定机制的完善。尽管欧元区已经着手解决这些问题，但可能仍然有很长的道路要走。

　　美国主权债务问题难以求解

　　美国的主权债务问题难以求解。美国主权信用评级下调主要是由于美国高赤字和高债务水平所引发的，标准普尔认为虽然美国政府就债务上限上调达成一致，但美国国会和政府最近达成的财政紧缩协议不足以稳定政府的中期债务状况，美国财长状况有进一步恶化的风险。2007年美国次贷危机爆发，为了进一步促进经济增长，美国政府还采取扩大支出、减税等一系列财政政策刺激经济。这些措施增加了美国的财政赤字，债务水平和财政负担明显上升。2010年9月30日，美国政府债务总额为13.56万亿美元，占国内生产总值（GDP）的比例上升到92.7%，财政赤字比例为8.9%。此次美国主权债务评级下调、金融市场动荡是美国主权债务风险提前释放，警示美国主权债务的潜在威胁，警告美国政府必须采取切实有效措施解决主权债务问题，恢复健康的财政状况，否则将来可能会面临更严重的问题。

　　从美国经济的变化来看，第一轮经济刺激政策不但没有有效地刺激经济（经济恢复低于预期），反而导致债务水平和财政赤字高企，干扰了经济复苏的步伐，甚至还可能导致经济下滑。现在两种矛盾交织在一起，经济复苏缓慢和主权债务问题相互渗透，一个矛盾解决得不好，就会影响另一个问题的解决，这是美国目前面临的最大困境。

　　新兴经济体面临调控困局

　　后危机时代新兴市场经济国家率先复苏，和发达国家经济复苏的步伐不一致，面对的经济形势也不一样，现在新兴市场经济国家面临本国货币升值和通货膨胀的压力，已经开始转向加息。美国主权债务信用评级下调，主要发达国家继续采取过度宽松的宏观经济政策，新兴市场经济国家货币升值，面临热钱流入的风险，发达国家和新兴市场经济国家宏观经济协调面临更大的障碍。

　　主要发达国家的低利率政策是一种“以邻为壑”的宏观经济政策，其他国家面临宏观调控的困境，本国货币升值的压力增加，一些国家开始干预外汇市场，阻止本国货币升值。发达国家竞争性的货币宽松促使了其他国家竞争性的货币干预，货币战的风险在上升。去年，哥伦比亚央行、巴西财政部、新加坡央行、俄罗斯央行和印度央行都对外汇市场进行过干预。今年8月3日，瑞士央行通过降息和增加瑞士法郎的流动性供给等一系列措施来干预汇市。后危机时代的宏观经济政策各自为政，各国都希望维持本国货币的竞争优势，刺激本国经济的复苏和增长，发达国家和新兴市场经济国家宏观经济政策的协调矛盾更加突出。

　　总之，笔者认为欧元区不仅要解决主权债务问题，更重要的是解决欧元区体制的内在缺陷，稳定投资者的信心，提高欧元区管理和危机处理的效率。美国要解决的首先是经济复苏问题，是有就业的经济复苏，这样才有利于财政状况的改善，同时要处理好经济复苏和主权债务之间的关系。新兴市场经济国家受主权债务危机国家的冲击较大，必须采取有效措施管理资本流入和通货膨胀预期，加强和发达国家的宏观经济政策协调。

　　（作者系复旦大学国际金融系副教授）