证券时报多媒体数字报

　　证券时报记者 范彪

　　在近期市场大幅下跌的背景下，不少上市公司争相推出股权激励方案，然而，记者发现，股权激励方案密集出炉的创业板中，八成公司对净利增长的要求底线仅仅在两至三成。一边是近50倍的市盈率（PE），一边却是只有两至三成的增长要求，支撑高企市盈率的成长故事似乎显得颇为单薄。

　　两三成增长风行

　　在对成长性较好的公司进行估值时，市盈增长比率（PEG）是一个比较被重视的指标：即公司的市盈率除以公司未来3年或5年的每股收益复合增长率。比如，一家公司目前市盈率是50倍，则这家公司未来几年的增长在50%左右时，就表明市场赋予这只股票的估值可以充分反映其未来业绩的成长性。

　　记者从同花顺提供的数据统计发现，今年22家创业板公司披露股权激励方案预案，其中，仅仅有乐视网、新大新材、万达信息等为数不多的几家公司制定的股权激励行权条件中，净利润增长底线超过30%，八成左右公司的行权条件显示，净利增长的底线仅仅是比2010年增长两至三成。记者浏览了中小板公司今年来推出的股权激励方案发现，不少公司在设计行权条件时，对业绩增长的要求也多在两至三成之间。

　　华测检测、汉威电子、拓尔思等创业板公司定下的股权激励条件都约定，以2010年为基准，2011年净利润增长率不低于20%。即使从净利润复合增长率来看，这些公司也仅仅要求三年复合增长两成以上。一般而言，高成长的公司才配得上高估值，如汉威电子股权激励方案中，对净利润增长的要求仅仅是不低于20%，而该公司动态市盈率却高达73倍。如果公司未来增长难以在20%的基础上有大的突破，恐难以承受如此高的估值。

　　深交所的统计数据显示，创业板公司总体市盈率为48.05倍，中小板公司总体市盈率为37.43倍。

　　知名私募投资人康浩平对证券时报记者表示：“创业板公司纷纷设定20%~30%的净利润增长行权条件，并非不可理解，从经营上说，连续几年50%的增长对这些公司来说难度比较大。”

　　“可能是市场高估，而非公司定的行权条件太低。”深圳的一位分析师对记者表示，两三成的业绩增长，其实也比较正常。他认为，创业板市盈率较高，可能是市场本身给创业板估值偏高。

　　实际上，就2010年的业绩来看，创业板的业绩同比增长幅度也仅仅是三成左右。数据显示，2010年中小板公司净利润同比增长32%，创业板净利润同比增长31%，而主板上市公司净利润同比增幅为37%，领先于中小板和创业板公司。

　　净资产收益率底线

　　从近期披露的股权激励方案来看，最为普遍的方案是，在要求净利润增长的同时，还对净资产收益率这一业绩指标提出了要求。但是，记者梳理这些股权激励方案发现，不少公司对净资产收益率这一指标的要求在10%以内。

　　业内人士认为，净资产收益率可衡量公司对股东投入资本的利用效率，它弥补了每股税后利润指标的不足。例如，在公司对原有股东送红股后，每股盈利将会下降，从而在投资者中造成错觉，以为公司的获利能力下降了，而事实上，公司的获利能力并没有发生变化，用净资产收益率来分析公司获利能力就比较适宜。

　　汉威电子对2011年~2013年净资产收益率的要求分别为7%、7.5%、8%，数字政通对2012年~2014年加权平均净资产收益率要求分别为6%、6.5%、7%。

　　在中国证监会发布的《关于上市公司增发新股有关条件的通知》中指出，上市公司申请增发新股，须满足最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于10％，且最近一年加权平均净资产收益率不低于10％。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据。这或许意味着，在监管层眼里，一家公司净资产收益率不低于10%，才算得上优秀。

　　不过，上述深圳分析师表示，近期的上市公司股权激励方案中，净资产收益率定得偏低，可能是因为新上市的一些公司现金多，导致账面价值太大。

　　苛刻条件推动业绩高增长

　　也有为数不多的几家公司对业绩增长要求较高。比如，创业板里，乐视网、新大新材、万达信息对2011年业绩增长的要求分别为35%、50%、40%。就以往的经验来看，不少对业绩增长条件要求苛刻的公司，后来也显现出较好的业绩成长性。

　　金螳螂算得上是近年的大牛股，公司在推行股权激励方案时要求，各行权期加权平均净资产收益率不低于12%；报喜鸟也是如此，公司当时要求2008年~2010年净利润在2006年净利润基础上至少增长120%、140%和160%。

　　相对于一些设置行权条件时仅仅是要求净利润和净资产收益率的公司，一些公司在设置条件时更关注业绩实质的增长，故其往往要求业绩增长为扣除非经常性损益后的业绩，或者在要求利润的同时还要求营业收入，以减少业绩操纵的空间。

　　比如，新海宜在行权条件中就规定，净资产收益率与净利润指标均以扣除非经常性损益的净利润与不扣除非经常性损益的净利润二者孰低者作为计算依据；万达信息则在要求净利润之外，还要求，以2010年度营业总收入为固定基数，公司2011年度、2012年度、2013年度经审计的营业总收入比2010年度增长不低于35%、70%和100%。

　　一般而言，行权条件较高的公司，往往表明高管对创造出达到行权条件需要的净利润具有十足的底气。当然行权条件过高也并非好事，一方面，条件定得过高，而公司业绩难以达成，则容易造成股权激励方案作废，另一方面，这不但难以激励管理层，还可能挫伤管理层的积极性。此外，不排除一些公司推出业绩条件很高的股权激励方案仅仅是维护股价的噱头。