证券时报多媒体数字报

　　创业板开通以来，随着国内银根趋紧政策愈加明显，以及炒房、炒矿等投资形式日益受限之后，股权投资成为各方资本持有者日益关注的投资形式。各地政府引导基金纷纷试水，外资基金相继大举入华；券商直投开闸，本土人民币基金更是风生水起；民间资本纷纷涌入，各路新出的股权投资公司如雨后春笋。种种迹象表明，目前的国内创业投资市场正快速步入群雄四起、万象纷争的“战国时代”。

　　在这非理性投资盛行、无序竞争加剧的投资战国时代，创投机构（VC）应采取怎样的应对策略？我们认为正确的选择是：退出拼抢后期上市项目的竞争，理性回归创业投资的本义，专注于发现和培育早中期创业企业，以期实现稳定的可持续的投资收益。

　　创业投资最本质的特征都是把资本投向创业的企业和创新的项目，并通过自己的专业能力帮助和培育创业企业发展壮大。无数个硅谷神话表明早期投资才是最能证明VC投资能力并体现其价值的投资方式。创新是永恒的投资主题，目前在美国有谁听说过VC做成熟期投资？做早期项目才是创投的本义，后期项目是并购资本的运作对象。

　　诚然，中国与美国的情况有所不同，中国是个新兴市场，传统行业各个领域仍然不乏优质的后期项目，但随着新兴产业的发展和科技创新的加速，优质早期项目会越来越多，后期投资市场会慢慢变窄，这是大趋势，发达国家都是这样过来的，中国同样会走这样的路。对于早期投资而言，要知道怎么选择、培养有潜质的企业，怎么通过增值服务帮助企业，和早期创业者一起成长，这对于一般投资者来说很难，而对于专业VC来说却正是其长项和优势。而后期投资特别是首次公开募股前（Per-IPO）项目则不同，基本上不需要什么专业技能，有资金，最多再加上一点关系，就能在竞争中处于优势地位。在后期投资市场缩小、竞争日益激烈的今天，专业VC应该扬长避短，冷静退出后期上市资源的拼抢，回归自己所擅长的早期投资领域。

　　业界一个普遍的担心是，早期项目在企业上市之前找不到更多退出渠道，投资周期长，投资收益低。为此我们曾多次呼吁政府出台鼓励投资初创期项目的政策，如通过财政税收政策鼓励扶持创业投资机构发展，并引导其增加对中小企业特别是科技型中小企业的投资。设立政策性创业投资引导基金和专门针对投资高科技早期项目的补偿基金。克服单纯通过市场配置调整创业投资资本的问题，应发挥财政资金的杠杆放大效应，增加创业投资资本的供给，鼓励创投机构投资处于种子期、起步期早期创业企业。近几年来随着资本市场的发展，中小板、创业板、新三板的推出，股权投资退出难的问题有了较大改善，尤其是新三板这个场外市场的日趋活跃和不断完善，一些早期项目的退出变得不再遥遥无期。

　　至于说到早期投资收益低则不尽然，从一个较长的过程来看，具有专业能力的早期投资机构有很多都取得了非常可观的投资收益。如专做科技创业企业的深圳高新投，从众多急需贷款担保的初创企业中挖掘勇于创新、成长性好的企业，既投资，又担保，还辅以各种形式的增值服务，帮助企业做大，创造了大族激光、航盛电子、东江环保、科陆电子等多个早期投资的成功案例，高新投亦从中获得十分可观的投资回报。自创业板开闸以来，众多PRE-IPO项目带来高额回报似乎很吸引眼球，但事实上，真正坚持早期投资的VC机构在近年IPO热潮中所获收益远远高于PRE-IPO项目。

　　A股市盈率的持续走低体现了二级市场估值的理性回归，高成本进入的后期投资者的收益将下降甚至无利可图，尤其是深圳创业板发行市盈率“去泡沫化”的进程正在不断加速，对于VC行业而言，新股发行市盈率的下跌增加了以高市盈率突击入股以期得到短期高额回报的PE机构退出的不确定性。种种迹象表明，股权投资行业不管是在行业格局还是操作模式上都已出现重大变化，部分专业性不高的PE机构最终会被淘汰出场。而专业化的VC回归早期投资，无疑是应对这一市场重大变化的最佳策略。

　　（作者系高新投（香港）有限公司主席及深圳汉世纪创业投资公司总裁）