证券时报多媒体数字报

　　美国是全球经济的风向标，若美国经济出问题，那么全球经济的气数都随着衰退。尽管中国的资金池和资产池相对独立，但美国经济状况将通过基本面预期和资金流向预期影响国内需求变化。

　　目前在美国发生的财政刺激和量化宽松的政策工具走到尽头，信心动摇的现象和日本上世纪90年代的情景有很多相似之处。第一个相似点是两者问题的根源都是资产泡沫破裂引发经济危机。相似点之二是两国财政赤字和国债负担率过高。相似点之三是两国都使用了宽松的货币政策。相似点之四是主权评级被下调后长债收益率反而下降。

　　尽管如此，我们仍然认为，相对于90年代的日本，当前美国经济存在着独特的运行模式和修复弹性，在细节和本质上两国经济体都存在很大的不同，美国重复当年日本经济上“失去的十年”概率并不高。

　　不同点之一：当前美国的“财政先行+货币支撑”双刺激并行，与90年代日本在货币政策单独刺激无效后改用财政政策的轮换式刺激不同。

　　尽管美国和日本在应对危机时都使用了财政刺激和货币刺激，但是美国使用的是“财政政策+货币支撑”双刺激同时驱动的方式；而当年日本应对危机的时候率先使用扩张性的货币政策，在货币政策收效甚微之后政府才开始频繁使用财政政策。美国双政策配合的刺激效果明显强于日本的单项轮换式刺激政策。

　　不同点之二：美国可穷尽货币扩张的各种可能，日本货币政策需见机行事。

　　美联储在危机后大手笔推出大规模定量宽松方案和倍受争议的第二轮量化宽松政策（QE2），美联储的资产负债平衡表2008年至今扩大了3倍多。但即使在目前货币扩张政策成效有限，美联储在维持0至0.25%历史最低利率水平的基础上仍存在诸如调整资产组合、债券展期等多种备选方案。而90年代的日本由于在危机时期进入外汇市场定价与放开资本管制时期，货币政策短期放松，但随时有政策从紧的需要。

　　不同点之三：日本经济体和美国经济体的基本面存在本质差异。

　　美国距离上一次互联网产业升级仅过去五六年时间，经济基础优质；美国在历次危机面前都展现出极强的修复完善弹性，靠自行修复解决问题的潜力较大，美国极强的创新能力利于其更快找到下一个经济增长点。而90年代日本在危机出现前属于明显的出口导向型经济，美国对日元施压使日本需要重新寻找经济增长方式，这对资源稀缺的日本是个很大挑战。

　　不同点之四：美国不存在日本90年代被动改善经济结构的压力。

　　1990年，美国日本联合成立结构性障碍改革工作组，而日本也被迫在美国的政治压力下着力改善经济结构。经过长期的结构改善，虽然日本降低了原来过度依赖美国出口的风险，但同时经济增长的绝对速度也受到了影响。美国不存在类似日本被动改善经济结构的压力。

　　在此背景下，我们认为，美国经济缓慢复苏对中国冲击相对偏小。

　　美国经济的复苏将是一个漫长的过程，经济危机后的复苏通常疲软缓慢，因为银行系统需要修复，资产负债表需要重建。通常，债务减持会持续7个月左右，这就意味着美国在2013至2014 年才能真正完成资产负债表的修复并从中抽身。即便美国真的走上一条衰落的轨道，这也会是一个逐渐衰弱的、长期的历史过程，而不会像日本那样从增长的“优等生”直接变成“劣等生”。而中国在这个过程中所受冲击小于其他新兴市场国家。

　　美国的主权信用评级被下调，对美国以及全球金融市场造成的直接冲击是使债权人利益受损，整个金融市场的融资成本上升。由于新兴市场缺乏资本，主要靠国际资本支持发展经济。在国际融资成本上升的情况下，新兴市场的物化成本随之上升。

　　中国拥有相对独立的资金池和资产池，虽然国内人力成本正在上升，但是人力成本上升的相对速度会慢于新兴市场物化成本的速度。对于美国经济增长的放缓，中国受到的冲击会小于其他新兴市场国家。　（作者系平安证券首席策略研究员）