证券时报多媒体数字报

　　就在众多券商刚刚从中国宝安“石墨烯门”、攀钢钒钛“188元卫星研报门”丑闻中走出之际，合资券商瑞银证券在上市公司研报方面的激进作风又曝出“激进研报”事件。据媒体报道，由该券商保荐的两只首次公开发行（IPO）新股，不但快速“变脸”，而且还很快在半年报中“夺魁”成了名副其实的“变脸王”。

　　作为一家合资券商，人们寄望瑞银证券给国内保荐机构在盈利预测、持续督导方面树立榜样，但当其所发研报与自身利益挂钩时，也未能免俗：除了逢迎上市公司或拟上市公司，还是逢迎上市公司或拟上市公司。而这还不是孤例，实际上，包括瑞银证券在内的多家券商对上市公司业绩预测上的激进作风不仅体现在近期两家新上市公司身上，关于双汇发展、特尔佳等上市公司的分析，这些券商在投研报告上的激进作风也表露无疑。

　　在利益机制作用下，券商作风激进，制作研报本应遵循的独立性、客观性等一系列原则被置之脑后，行业市盈率标准、公司盈利前景等分析工具也俨然成了“激进研报”的工具和借口。本来应该严肃认真的研报成了超级大忽悠，仅仅归于分析方法失当、分析员考核等原因，显然不能服众。事实上，造成激进研报频频发生的原因是体制、法律监管缺位，而不是分析方法不当、员工考核的原因。炮制一份卫星研报，从券商分析师撰写、主管审核到最后宣讲或刊发，这其间券商研究部门也设置了很多质量关卡和审核程序，但在外部法律监管缺位、内在制约机制丧失刚性的情况下，一切内部审核和自律最终均流于形式，这才是激进研报或卫星研报频出的真正内因。研究员考核机制的不合理，只是加速了激进研报、卫星研报的炮制，单个分析员个体理性下的券商研究所整体的不理性，在一定程度上成了激进研报频出的最直接替罪羊。

　　“事无巨细，法无轻重，交与为之，世俗和合”，相对于作为服务业和拥有话语权的准媒体券商研发部门来说，这句古话有着特别的意义。在整个研报制作发布过程中，法律及相关惩戒被很好契合在相关流程中，券商分析师在出具行业或上市公司研报之前都按照相关规程认真对待自己的调查研究工作，并利用自己的专业技能对上市公司的投资价值、微观价格走势及其他因素进行专业分析后形成自己的专业投资意见，然后经过相关审核程序后进入投资者视野，如果能严格遵循这样的程序，那最后出来的研报一般都会是实事求是、不存在严重的利益冲突的，即使偶尔错误，也不会太离谱，投资者也能理解。

　　遗憾的是，中国的券商研发部门内外并没有这样的法律环境，既有的法律法规要么是因缺失干预标准而鞭长莫及，要么就是过于依赖其自律而在法律上过于放纵，譬如研报质量标准的缺失、司法举讼制度没有因研报的特殊性而具有特殊诉讼机制以及研发和投资部门之间风险隔离墙制度的疏漏等。据媒体统计，目前券商研究所中，仅有数量不多的几家在内控规范上将研发部门出具不实研报或重大差错研报与证监会发布的《证券研究报告暂行规定》进行了制度对接，而百分之九十的券商完全依赖于市场化的考核或进行简单的量化考核，而这也正是最容易诱发故意炮制激进研报以博取不当收益的券商研报制度中最脆弱的地方。

　　制度不足、制度不力，是券商激进研报、卫星研报频出最直接也是最关键的体制诱因。为杜绝或减少激进研报、卫星研报，我认为，在研报的编制上应该先织就一道密集的法网，在研报编制、审核、发布的各个环节明确法律责任是非常可取的，譬如明确编制人员的资格、编制依据、调研标准、审核机构组成、审核责任、研报评价质量体系等，以便将内控责任外部化，然后通过外部化监管促使券商分析员强化内功，将研发部门真正的自律技能激发出来，进而编制出更多的研报精品而不是炮制不靠谱的卫星研报。

　　同时，对于屡屡炮制激进研报的券商，有关主管行政部门和司法部门应该果断对其进行违法查处，直至通过制定司法解释进行司法追诉，譬如在新司法解释中引入过错推定制度，以业绩下降的幅度为标准（譬如30%）制定司法解释以降低研报出错侵权的立案标准，加重研报侵权的行政、民事和刑事法律责任等。（作者为北京市万商天勤律师事务所合伙人）