证券时报多媒体数字报

　　我国资本市场尤其是债券市场滞后于国民经济发展的要求，是公认的事实。近年来，发展债券市场的讨论很多，从各方面的情况判断，债券市场的繁荣可期。那么，未来我国债券市场的繁荣，将对证券业有何影响？

　　债券业务是境外投资银行主要业务

　　日本的野村、大和等证券公司，大都以债券业务起家，二战后随着国债的大量发行、企业界以债券融资替代银行贷款等趋势发展起来，债券业务始终是证券业的主要业务。1967年日本实现资本自由化以后，日本证券业的国际化开始加速，其主线是国债和公司债的境外发行。

　　分析美国的主要投资银行如高盛、摩根的收入结构，债券业务比重超过50%，债券业务贯穿于投行、交易、资产管理等业务领域。美国投资银行业的商业模式能够演变为交易驱动型，也是以广泛而深入的债券业务为基础的。金融产品创新，债券市场是主战场，而股票类的创新，也往往与债券挂钩，丰富了产品种类。

　　拓展证券业的业务广度与深度

　　目前我国债券市场的主品种是国债、金融债、央行票据，这三大品种约占到债券存量的70%。这些债券的承销、交易的主力军是商业银行，持有者与交易者基本上是金融机构，即债券只是在金融机构间自我循环。

　　显然，直接金融的更主要功能是直接连接投资者与资金需求者、储蓄与投资、虚拟经济与实体经济。这就需要一方面发展更多的实体经济为债券发行主体，发展企业债、公司债、中期票据、资产支持证券、可转债、可分离转债等品种；另一方面，将更多的债券实现“真实销售”，债券成为居民、企业替代储蓄的资产配置产品。

　　在这样的情况下，证券业的业务广度与深度将有质的突破。承销业务上，债券承销业务可以成为与股票承销业务平衡甚至超过的业务；交易业务上，以做市商业务为特征的交易业务得以跨越式增长；资产管理业务上，以债券为基础的理财产品成为“储蓄搬家”的着落点；拓展证券业的资金来源与用途。

　　债券市场是金融创新的富矿。与股票挂钩，则有可转债、可分离转债、优先股类债券等，可以丰富多样化的融资与投资需求；与实体挂钩，有企业债、公司债、中期票据、资产支持证券等，满足不同实体的需求；与收购和兼并挂钩，可以设计杠杆收购债券、过桥贷款类债券；从组合角度，可以挂钩期限、风险偏好、利率、汇率、通胀、期权等众多要素，满足多元化需求。

　　债券业务是国际化业务的重镇

　　相比股票，证券业从债券进入国际市场有其优势。在改革开放初期，中国首先以债券发行进入国际资本市场，过了约10年发行股票。境外证券业（如日本野村、大和）也以承销债券为起步拓展中国业务。

　　日本证券业的国际业务中，债券是重点；日本企业的境外筹资，以债券为主要工具。野村证券在上世纪80年代进入排名全球前十的债券主承销商，成就了辉煌。

　　中国债券市场的繁荣，可以为证券业提供境内外互动的债券承销、交易的业务机会，提高国际化程度。

　　迎接债券市场繁荣的准备

　　债券业务的盈利模式，有其自身的特点。从承销角度看，国债实现的是规模，决定了市场地位，高承销费率的收入实现则是创新类产品；从交易角度看，则是做市商的差价收入，考验的是交易能力、客户数量与质量、风险控制能力；从协同角度看，则是不同业务线的一体化运作能力。

　　债券业务的兴衰，可以决定证券业版图的变化。上世纪70年代中期以后的十几年时间里，率先开发和领跑美国垃圾债业务的德雷克斯公司，一跃成为华尔街的明星公司；美国于1982年引入储架发行制度以后，率先启动的所罗门兄弟于1983年取代摩根占据承销榜首，引领了销售与交易驱动的证券业变化。

　　债券业务的创新领域，证券业具有致力于“真实销售”、灵活、业务协同等优势，可以与商业银行相抗衡。我国的证券业需要在交易系统、客户管理、风险经营与管理、一体化运作、资源配置等做好准备，迎接债券市场大批量、多品种、活跃的创新的繁荣时代。债券业务的提前布局与准备，或许将再次印证“4+4法则”。 　（作者系中信证券首席战略专家）