证券时报多媒体数字报

　　今年的秋天对于资本市场来说似乎格外肃杀，环球股市阴晴不定，动荡不已，A 股市场表现也不尽如人意，似乎注定了这是一个多事之秋。

　　欧债危机 以动荡换太平

　　欧洲的债务危机将如何演化，又将如何收场？结局不外乎三种，一是部分欧元区国家退出甚至欧元解体，一体化进程后退以获生机；二在现有框架内不惜一切代价平息危机；三是以进一步的一体化解决现存问题。

　　退一步的方案从逻辑上有合理之处，淘汰掉实力较弱的成员，可以让欧元区“丢掉包袱、轻装上阵”。但这一方案并非上策，一是希腊等危机国不会主动申请退出；二是爱尔兰、西班牙等“第二方队”也不希望看到退出的发生；三是欧盟现行条约中的条款，并没有允许其他成员国联合将其中一个成员国勒令退出；四是希腊的退出会大大影响欧盟的一体化进程，削弱欧盟的政治影响力，这非欧盟所乐见。

　　维持现状看起来更现实，但可能低估了欧洲核心国的智慧和未来迈向进一步一体化的雄心，毕竟“危”中有“机”，此时或是推动一体化的天作良机。2001年12月，时任欧盟委员会主席Romano Prodi就曾指出，“欧元的运行将迫使我们引进新的经济政策工具。以目前的政治状况，还无法对此做出提议，但未来的某一天，危机会降临，而新的工具会诞生”，今天看来，这一说法卓有远见。

　　因此，进一步一体化或许是未来欧元区更有可能的选项。一方面，希腊等国在危机过后，会更加励精图治，这将有效消除欧盟一体化的短板；另一方面，危机也有助于在欧元区形成共识，通过改革、通过进一步一体化来寻求出路；而雄心勃勃的德国和法国，不会坐视欧盟一体化变成烂尾工程，而会致力于美好远景的达成。

　　另外，统计数据显示，欧元区2011年预算赤字接近GDP的4%，债务的平均水平占GDP的比率约为84%，把欧元区作为一个整体看待，仍然是比较健康的。如果欧元区能够同心协力，应对这场危机应该绰绰有余。

　　欧债危机问题的解决，可能需要以一个动荡的过程，来换取太平的结局。首先，德法等欧洲核心国会恩威并重，让希腊等国领略市场的无情和危机的深重，但最后一刻依然会出手救助，同时附加较为严格的条件。其次，在救助方面，德法领导人将面临国内重重政治压力，如果民众的压力持续，不排除德国领导人选择一个“祭奠的羔羊”，让德国民众明白选择不救助的代价深重。我们都不愿看到这一进程，但它确实很可能会发生，尽管我们现在不知道这只“羔羊”是什么，或许是一家机构，或许是一期债券违约，或许是市场惨烈的下跌。所幸的是，近期民众的压力似有减退迹象，市场也已付出了一定的代价。

　　波动是通往盈利必经之路

　　近期A股市场的下跌，主要原因不在于海外，而来自中国经济自身内在的问题。如果把中国经济比做一列火车，它已高速奔袭超过30年，目前正在逼近弯道，不仅需要刹车降速，还需要完成复杂的变轨操作。例如，要将后继无力的“外需”引擎切换为“内需”引擎、要将已过度消耗的核心零部件房地产的水温降低，以免零件失效，车毁人亡；又例如，要脱掉几节因作为“世界工厂”而赶制但已破旧不堪的车厢，因为中国终有一天会交出低成本“世界工厂”的接力棒。如此复杂的操作，在降速情况下能够完成已经不易，如果寄希望于在高速情况下“漂移”过弯，肯定险象环生，无异赌博。如果以上判断成立，房地产调控仍将持续，或许会进一步深入；货币政策或短期微调，但在今后相当时间内都将维持中性偏紧的基调，难言放松；上市公司的整体盈利增速也将同步放缓。

　　这个降速转型的过程不会太短，目前A股市场的下跌已多大程度上反映了降速转弯的预期，还需观察，市场在超跌后会有反弹，估计股指在相当时间内都将维持平淡。不过，展望未来，如果我们不自乱阵脚，操控得当，中国强韧的内需终将脱颖而出，彰显成色。对于经济转型和低迷的A股市场，我们不仅需要耐心，也需要信心，方能守得云开见月明。

　　股指将在相当一段时间趋于平淡，上市公司业绩的内生增长将成为创造盈利的重要渠道，而相关投资标的的选择，需要清醒的思路和前瞻的眼光。例如，要选择那些转弯过程中不会被甩下的公司，选择那些转弯过程中能占据有利地位的公司，选择那些转弯完成后得益于新引擎推动的公司。只要肯下功夫，认真求证，还是可以发现一些以低于10倍的市盈率交易，但未来几年能够稳健增长20%以上的龙头优势企业。价值投资者似乎没有不出手的理由，不过出手之前，我们要有足够的心理准备，降速转弯的过程中，难免颠簸，对于一个中长期投资者，如果希望在中期内取得较好的投资收益，就要接受这种波动，因为这是通往盈利的必经之路。 　（作者系重阳投资高级合伙人、总裁、投决会副主席）