证券时报多媒体数字报

　　今年4月份以来A股市场基本上是单边下行，然而，国内经济增长仍将保持9%，整体上市公司盈利增长预计不低于15%。股市的表现与宏观基本面似乎背道而驰。

　　究其原因，还在于国内紧缩的货币政策。2011年以来，国内通货膨胀水平不断升高，明显超出市场预期，政府采取严厉的数量化调控手段，通过提高存款准备金率、发行央票、窗口指导等一系列手段来控制银行信贷规模的扩张，致使国内货币乘数不断下降，实体经济倍感资金压力。虽然银行名义利率并没有提高多少，但民间借贷和银行理财产品显示，紧张的资金环境已使民间市场实际利率水平不断飙升，当前部分地区一些中小企业的资金成本（年化）已达15%以上，甚至出现了温州企业借贷危机。这种情况客观上导致了国内投资者要求的资金回报率跟随上涨，致使整体股市的估值水平不断下降。

　　不过，经济有其自身的规律。虽然目前国内的通胀水平还处在6%以上的高位，但正处于见顶回落的过程中。随着四季度经济增长放缓，国内紧缩的货币政策转向的可能性较大，事实上，央行已经部分采取了定向宽松的措施。

　　当然，全面的货币政策转向还需相当长的时间。政府需要看到经济增长快速回落，通胀水平大幅度降低，局部行业或者地区流动性危机蔓延，就业市场出现比较明显的压力等一系列现象出现，才会有实质性动作。投资者对此需要有一定的耐心。

　　至于未来经济下滑，则大可不必担心，我们判断已经反映在市场估值当中。当前国内市场无论是整体市盈率或市净率水平都已经达到历史最低区间，即使做国际横向比较也不贵（当然这里存在一定的结构性问题，中小市值股票相对蓝筹有较大的估值溢价），整体市场已经出现了估值底。另外，成交量在不断萎缩，换手率不断创新低，大股东增持和上市公司回购等现象也逐渐增多。可以说，市场底也正在逐渐形成。 （作者系华安核心优选基金经理）