证券时报多媒体数字报

　　随着融资融券试点业务转为常规业务，融资融券的标的证券将进一步扩容，交易型开放式指数基金（ETF）将成为融资融券新的标的品种，ETF的盈利模式也将进一步得到丰富，ETF产品也将更具活力。

　　ETF纳入融资融券的标的范围，可以进一步强化投资者对选时能力的挖掘和运用。ETF凭借交易费用较低、资金效率较高以及跟踪偏离小的特点，较适合作为波段操作的投资工具。在市场上升阶段，持有ETF，在市场下跌阶段，做空ETF，有望获得指数波动的收益。

　　一、风险对冲工具，满足多样投资需求

　　在ETF作为融资融券标的后，其与股指期货一样，都是能够同时做多和做空的标准化产品，但二者又各具优势。股指期货凭借其特殊的交易模式，具有流动性高、杠杆倍数高、交易成本低等特点；而ETF则具有门槛较低、操作简便、品种繁多等优势。总结而言，股指期货在深度上具有明显优势，而ETF在广度上更胜一筹。

　　就避险需求而言，为了有效对冲现货下跌的风险，普通投资者选择ETF融券交易，操作起来更加简便。首先，ETF融券的品种更多。股指期货目前仅有沪深300一个投资品种，而ETF跟踪的指数众多，可以满足投资者持有的不同现货风格特征的对冲需求。

　　其次，ETF融券交易不存在爆仓和频繁转仓的操作风险。

　　第三，股票现货可以冲抵ETF保证金。虽然股指期货的杠杆率高，但目前投资者持有的股票现货，不能作为期货交易的保证金。

　　二、杠杆特征稳定，有效实现投资目标

　　回到股票市场，ETF在所有权益类的投资品种中，作为双融标的的杠杆是最高的。和分级基金相比，ETF的杠杆倍数可动态调整和锁定。

　　1、ETF和股票作为杠杆工具的比较

　　股票和ETF都是可以冲抵融资融券交易保证金的有价证券，但在交易所的规定以及试点券商的实际操作中，ETF冲抵交易保证金的比例都是最高的，这与指数主要体现的是系统风险，而股票额外还需要承担非系统风险有关。

　　以上海证券交易所规定为例，充抵保证金的有价证券，在计算保证金金额时应当以证券市值按下列折算率进行折算：ETF折算率最高不超过90%，上证180指数成分股股票折算率最高不超过70%，其他股票折算率最高不超过65%。

　　如果以交易所规定的上限为例，投资者如果持有ETF并看好该ETF的阶段表现，可以用该ETF的持仓作为保证金向券商融资并加仓买入该ETF，按照“投资者融资买入证券时，融资保证金比例不得低于50%”的规定，融资买入ETF的杠杆上限极值是2.8倍，而上证180成分股杠杆上限是2.4倍。

　　2、ETF和分级基金作为杠杆工具比较

　　融券买入ETF与高杠杆分级基金同样具有杠杆特征，那前者相对后者有何优势？

　　投资者融资买入ETF，可以根据自身的需求，在杠杆上限范围之内设定自己所需要的杠杆倍数，并且在整个投资期限内随着指数的变化，杠杆倍数能够保持在初始杠杆的水平，如果投资者在持有期间需要调整杠杆倍数，可以随时调整融资买入ETF的比例，动态调整并锁定杠杆倍数。

　　而指数分级基金的高杠杆子基金，杠杆倍数随着基金净值的变动。此外，由于杠杆分级基金的子基金不能单独申购赎回，价格相对净值的折溢价水平的变化，会导致高杠杆基金杠杆倍数出现偏离其基金净值理论杠杆倍数的情形。

　　三、交易策略多样化，盈利模式更丰富

　　此外，ETF纳入双融标的，还可以进一步丰富ETF的交易策略，主要包括多空头交易、期现反向套利和T+0空头交易。

　　ETF纳入融资融券标的后，投资者可以在不同风格的指数之间进行多空配对交易获取收益。去年和今年的风格特征具有较好的“多空头交易”机会，该交易策略更适用于行业指数，待市场未来推出行业ETF时，这样的盈利机会可能将会层出不穷。

　　ETF纳入融券标的后，期现的反向套利成为可能。“期现套利”目前主要是正向套利，在ETF可以融券卖出之后，期现反向套利成为可能，买入股指期货并融券卖出ETF获得现货价格高于期货价格的套利机会。

　　此外，利用融券卖出ETF可以进行指数的T+0空头交易。

　　ETF作为融资融券的标的后，无论相对于其他类似的投资品种，还是自身交易策略的丰富，都将极大地刺激对ETF产品的需求，进一步提高ETF的流动性和规模，这对ETF的所有参与方，包括基金持有人、券商、套利者、交易所以及基金公司，将形成共赢和良性发展的局面。 　（作者系华泰柏瑞基金管理公司指数投资部副总监兼基金经理）