证券时报多媒体数字报

　　证券时报记者 罗克关

　　10月份信贷数据出炉之后，表内信贷正式放松已无疑问。目前，精确判断整体货币信贷环境“微调”程度大小只剩下一个变量——表外信贷究竟是松还是紧？

　　进一步分析之前，我们先得确认一下表外信贷究竟有哪几种表现形态。从实际操作情况看，表外信贷的表现形式相当多样化。为了简便起见，我们只考察票据、理财产品和信托融资等三大类最常见的表外信贷方式。

　　首先看票据。这里说的票据，主要指银行承兑汇票，也就是银行做出的付款承诺。由于银行信用支持，企业可以将手中的票据直接用于支付，也可以将票据卖给银行，获得融资。在央行的社会融资总量统计框架中，银行承兑汇票是表外融资中重要的一种类型。

　　由于银行承兑汇票的开立可以带来存款，因此在今年上半年不少需要存款的银行都热衷于此。这一操作方式的负面影响也非常明显，通过“开票——贴现——再开票”的不断循环，银行体系内的新增存款将含有大量水分，极易引发金融动荡。基于此，监管层在6月末即启动了有针对性的排查动作，严禁通过票据虚增腾挪存贷指标空间。

　　在央行上周公布的三季度货币政策执行报告中，我们可以很明显看到这一动作带来的影响。银行承兑汇票的开立规模当季呈现大幅下降的势头，三季度未贴现的银行承兑汇票增量为9825亿元，比二季度1.33万亿的增量规模下降近3500亿，同比则更是大幅减少9843亿元。

　　由于这一漏洞被堵上，三季度货币市场利率基本上呈现震荡走高趋势，反映银行失去这一存款来源之后被迫以更高成本向同业拆借资金；更为重要的是，由于严查票据融资，企业可供贴现的票据开立规模减少，也导致社会总融资规模在三季度降幅明显。

　　其次是理财产品。今年以来理财产品的发行，很大程度上走向两个方向：首先通过安排成为考核时点沉淀在银行账上的存款，其次则是作为贷款的替代品，为部分急需资金的企业或者项目输血。前者主要反映为短期或者超短期理财产品；后者则主要反映为理财资产池挂钩的理财产品。

　　从目前监管精神看，这两类理财产品的表现形式无疑都不受鼓励。特别是后者，银行可能会将一系列周期长达1年～2年的信贷资产装入资产池，然后不断滚动发行周期在7天、21天或者3个月不等的理财产品为其募集资金。这种方式在监管层看来，实际上是一连串短期的理财资金对应了一块长期的投资资产。用监管层的专业术语来讲，这就是短期资金长期化运用，存在规避监管要求和监管套利之嫌疑。

　　在近期银监会举行的第四次经济金融形势通报分析会上，尚福林主席强调的三点内容中，首要的问题就是坚守风险管理底线。而在其中，“严禁通过发行短期理财产品变相高息揽储、规避监管要求、进行监管套利”也赫然在列。如此不难想象，未来通过理财产品渠道为社会输送融资规模的口子将越来越小。

　　最后是信托融资。这一融资渠道，自去年以来就成为监管层重点控制的高压地带。我们只需要看一串数据即可明了当下的局势——根据央行货币政策执行报告披露的数据，2011年一季度末信托贷款仅增91亿元，同比少增2047亿元；二季度末信托贷款增加913亿元，同比少增5102亿元；三季度末信托贷款增加848亿元，同比少增3924亿元。

　　参照这些分析，我们基本可以得出结论，在央行社会融资总量的主要变量之中，涉及表外融资的几大类目前基本处于收缩状态中。这一状况，与2009年～2010年之间的情况有很大的不同，当时由于理财产品、信托融资等表外融资渠道的畅通无阻，导致货币政策的逐步退出实际打了很大折扣。央行显然吸取这一教训，因而在今年年初综合银行表内和表外各种融资渠道，开始盯住社会融资总量的变化趋势。

　　目前来看，适当放松表内融资规模，持续紧缩表外融资方式将有可能成为当前货币政策“微调”的主要基调。不过，后续情况是否会发生变化，仍然需要我们进一步观察予以确认。