证券时报多媒体数字报

　　金融化在宏观上改变了经济运行模式，提升了金融部门相对于实体部门的重要性，将收入从实体部门转移到金融部门，加剧了收入分配不平等。

　　金融化奠定了货币政策的基调：资产价格对宏观经济更为重要。

　　恢复对金融市场的有效控制十分紧迫，要在资产项法定准备金政策的基础上建立新的金融部门管理框架，以构成对利率政策的有益补充，要用预留政策空间和提供公平发展机会的全球化替代目前的公司全球化。

　　全球化、新自由主义化和金融化主宰了全球经济近30年时间，全球化的潮流不可逆转，新自由主义化和金融化在全球金融危机后面临修正。随着家庭、企业部门负债率的大幅提高，金融体系实现了快速扩张，也加剧了金融脆弱性。债务规模不可持续，最终导致了资产负债表危机的爆发，对传统的政策范式提出了挑战。

　　金融化

　　改变经济模式和市场行为

　　金融化的发展，让金融机构、金融市场及金融精英对整个经济运行和经济决策的影响力大幅提高。金融化在宏观上改变了经济运行模式，它提升了金融部门相对于实体部门的重要性，将收入从实体部门转移到金融部门，加剧了收入分配不平等；在微观上改变了家庭和企业的行为，金融部门的发展放松了资金约束，家庭和企业都乐于向金融部门借贷。但是这也催生了迄今为止最大的“食利阶层”，对实体经济造成了沉重打击，金融部门的高收益让大量资本集中于此，人们不再热衷于投资实业，整个经济呈现出去工业化的势头。没有实体经济支撑的金融化就如同无本之木、无源之水，难以持久地进行下去。

　　有人说，金融化解决了宏观经济发展面临的资金问题，使得资金运用效率得以空前提高，从而促进了经济增长。不可否认，金融部门在世界各国经济中的重要性不断增强。就美国而言，从1979年到2005年，金融、保险、房地产等部门对国内生产总值（GDP）的贡献率从15.2%上升到20.4%，就业人数占全部私人部门就业人数的比例也从6.6%提高到7.3%。但是，金融化却没有带来各国经济增长率的普遍提高。欧美发达国家的年平均增长率几乎都在下降，出现了经济增长放缓的势头，20世纪80年代的增长率高于90年代，20世纪90年代的增长率高于21世纪初。与之相反，新兴市场国家经济实现了快速增长，但却由于金融自由化的不适当推进，频繁爆发的金融危机毁掉了多年发展所积累起来的财富，并且整个世界呈现出富国向穷国借钱度日的局面。

　　金融化改变了市场中的公司行为，金融市场的控制力越来越强。公司融资结构由股权融资为主转向以债务融资为主，收入分配从劳动力向资本转移，利润分配中金融部门占比不断提高。因为税法对利息支出的规定优惠于利润；债务增加使得公司可利用的自由现金减少，留给有权索取收入流各方的分配数额就越少；债务融资强化了杠杆作用，潜在地提高了股权资本的报酬率。这些可以使得公司赚取高额回报，导致对债务融资的过于迷信，公司行为越来越受到金融市场的控制。金融市场也乐于见到公司为经营而举债，因为一方面股票回报率在杠杆作用下提高，另一方面还可享受减税的优惠。金融市场希望公司不要分发红利、而是用利润回购股票，因为红利的税率较高，而回购股票将导致股价上升、产生资本收益，而资本收益的税率较低。债务的增加使利润转变成了利息流，公司留给其他非金融部门的收入所剩无几。

　　金融化基调：

　　资产价格更重要

　　在金融化过程中，金融部门建立了对自己有利的政策框架。这种政策框架解除了对金融市场的种种限制，推动了金融市场的扩张，同时帮助公司将收入从劳动力手中转移到资本手中，这样金融部门从中受益。通过推进全球化，一种激进的金融化国际视角已经形成，主张放弃资本控制、鼓励各国放松对国内金融市场的管制；通过建设“小政府”，主张私有化、减税和放松管制，减少政府对经济干预。这导致了金融的空前繁荣和资产价格的急剧膨胀，为消费者和公司提供了抵押，从而推动了贷款消费，而借款得到了金融创新的持续支持，大量金融衍生品不断涌现，又扩大了可抵押资产的范围，进一步强化了杠杆作用。

　　由此，金融化奠定了货币政策的基调：资产价格对宏观经济更为重要。这种政策在美国次贷危机中表现得尤为明显。美联储救市的本意不是解救投资者，而是因为宏观经济中存在资产价格下跌的风险，不得不插手阻止资产价格下跌，以避免宏观经济受损。但是，救市行为也潜在地增加了投资者的道德风险。因为好的政策要求投资者承担错误决策的金融成本，但政策本身又包含阻止资产价格下跌的意思，这就使得投资者有了更强烈的追求高风险回报的冲动，因为他们知道，如果经济形势不妙，美联储出手救市的几率很大。

　　积极重塑金融化的政策范式

　　面对今天金融化造成的晦暗局势，补救之道是从根本上改变政策范式，重建经济力量的平衡。金融市场是金融化进程的中心，这意味着恢复对金融市场的有效控制十分紧迫，有必要在资产项法定准备金政策（ABRRs)的基础上建立新的金融部门管理框架，以构成对利率政策的有益补充；要用预留政策空间和提供公平发展机会的全球化替代目前的公司全球化，用进步的“更好的政府”方案代替“小政府”方案，切实担负起宏观经济管理的职责；要重新构建公司的法律意义和义务，以使公司在关注股东利益的同时不忽视利益相关者的利益，促进公司治理方式的进步；面对经济权力与政治权力的紧密相连，实现好的政治和经济决策，必须要大力推进民主化改革。　（作者系中国人民大学经济学博士）