证券时报多媒体数字报

　　注：国家或地区（GDP增速，通胀率）图表来源：国泰君安证券

　　编者按：2011年，日本9.0级地震震惊了全世界，为这不平静的年份涂上悲伤的色彩。此后一连串发生在世界各地的灾难让人想起传说中的玛雅预言。不仅是自然灾害，埃及、利比亚等国的冲突再现了政治事件中的血腥。全球经济则蔓延着欧债危机进一步恶化的慢性病，欧猪五国深陷泥潭，欧元区面临解体危局。一浪高过一浪的恐慌将人们推向一个共同的猜想：2012，会迎来新的太阳纪？

　　在时间迈入2011年最后一个月份时，让我们来看看投资界关于2012年的全球经济预言。

　　如果说2010年是全球经济的复苏年，那么2011年则是滞胀年。2007年之前全球经济尽享低通胀高增长的浮华，次贷危机使得全球增长陷入泥潭，全球政策极度宽松，挽救全球经济于大萧条深渊之前而不崩，但通胀显著回升、经济增速见顶回落。2012年的全球经济增长和通胀将呈现U型走势，同时伴随政策在2011年三季度开始至2012年二季度末的全面放松。

　　欧债危机恶化是最大风险点

　　欧债危机在2012年将继续深幅恶化。希腊违约基本已成事实，2012年上半年将步入无序违约阶段。过去欧元区用了十年时间实现货币一体化，是有序整合，但希腊违约必将无序，届时将对市场造成极大杀伤。意大利难以实现债务率稳定，在债务率120%和名义国内生产总值（GDP）增速2.37%的假设下，7%的长期国债收益率对应了5.2%的主要财政盈余率，这么高的主要财政盈余率无法实现。法国三A评级很可能在2012年遭到下调，2012年4、5月是法国总统选举，届时有可能是又一风险点。

　　目前欧洲采取的应对欧债危机的方法主要是货币政策，欧洲央行联合其他五大央行降低美元流动性掉期协议利率来缓解金融机构的流动性危机，通过资产购买计划购买意大利等问题国债来平抑市场恐慌，这些做法不仅不是根本解决之道，同时受到德国的强烈反对，欧洲央行每周购债规模也被限制在200亿欧元。解决欧债危机的根本之道仍在于财政政策，财政联盟、欧元区统一公债当是正解，但在欧元区建立新的严苛的财政纪律之前，这些举措尚难真正开展，而通过修改欧盟条约建立塑造新的财政纪律，需要漫长的民主共和程序。

　　刺激政策下美经济低速增长

　　美国经济在2012年上半年可能继续维持低速增长，这要求美联储继续保持刺激政策。2011年三季度美国GDP实现1.99%的增长，超出市场的普遍预期。主要是美国7月份以来长期利率大幅下降所致。美联储量化宽松（QE2）、包括正在进行的扭转操作，使得长端利率保持在低位，从而刺激消费和投资。但消费在2011年二、三季度的回升，主要得益于利率成本降低后储蓄率的下降而非收入的提升，因此目前的消费增长水平难以持续。库存投资从终端开始呈现疲软，对经济的负贡献正在加大。美联储或将在2012年上半年推出新刺激政策，或是增购MBS以刺激房地产市场复苏，同时卖出等量国债以保持联储资产负债表规模不变。

　　新兴市场进入下行周期

　　新兴市场的经济周期在2012年上半年将显著下行，下半年多数国家有望企稳回升，各国央行货币政策全面转向宽松已成趋势。中国与新兴市场其他国家的关系正变得日益微妙，集中表现在贸易与汇率上。贸易上，新兴市场在中国出口中的份额日益提高，由于对新兴市场处于贸易逆差状态，因此2012年中国贸易盈余将呈趋势下降。新兴市场内部之间的贸易不断加强、向发达国家出口的竞争也在加强。在汇率上，人民币币值问题不仅美国关心，巴西等新兴市场同样关注。中国的影响越来越大，巴西对中国经济减速的担忧超过了欧债危机。

　　中国：明年一季度

　　GDP增速至8%以下

　　中国经济目前呈加速下滑之势。我们认为以工业为主导的中国经济增长是由下游住行需求驱动。历史经验看，房地产的销售面积与工业经济走势高度相关，而且前者的走势领先于后者。目前，基于10、11月地产销售同比的大幅下滑，四季度地产销售的大幅回落将拖累中上游生产，并使得经济在四季度加速下滑，11月中国工业增速将滑落至12.3%，12月为11.6%，到2012年3月下降到11%以下。与之相应，四季度GDP同比增速或降至8.3%，到2012年一季度将降至8%以下。

　　随着经济增速快速下降，通胀也将快速回落。中国近十年的工业与工业品出厂价格指数（PPI）走势高度一致，而且前者还略有领先，也印证了总需求对通胀的影响力。目前工业增速在持续下滑，PPI也加速回落，并带动消费者物价指数（CPI）非食品价格下滑。对CPI波动贡献最大的是食品价格，而CPI食品价格中肉禽类占比最大近1/4，最晚到2012年春节应可见到猪肉绝对价格的高点。另一影响食品价格的因素是食品消费的周期性波动。预计2012年CPI、PPI均为3%，通胀底部将出现在2012年中期，PPI最低值约为1%，CPI最低值约为2%。

　　四季度GDP很可能低于8.5%，经济减速成最大风险，而通胀在11月也即将下到4.5%以下，10月份的全国平均房价也首度回落，这意味着货币政策转向已成为必然。

　　货币政策转向的第一步是货币宽松。10年期国债收益率从9月开始持续下降，央行3年、1年期央票招标利率的下行确认货币政策转向，而11月30日存准率下调再次确认了货币政策全面转向宽松。在经济通胀持续回落下，央行将持续向银行体系注入流动性，存准率不排除未来每月下调一次，2012年一季度之后或存在降息的可能。货币宽松将酝酿信贷宽松，而信贷宽松的标志是新增信贷的连续同比多增。如果信贷同比多增，则经济很可能即将环比见底，经济同比增速也有望在2012年上半年见底回升。　　（作者系国泰君安宏观团队成员，该团队为新晋新财富分析师第二名）