证券时报多媒体数字报

　　周四沪深两市震荡收阴，深成指盘中仍创下本轮反弹新高。两市成交量略有回落，个股表现较为活跃，新股涨幅尤为显著。一方面，前期推动市场反弹的积极因素有所弱化，乐观预期开始遭遇挑战；另一方面，从国内经济、政策调整以及海外局势来看，市场仍有望出现新动力。综合两者来看，乐观预期回落，导致A股短期调整压力加大；但新动力有望出现，反弹趋势并未结束。我们认为市场仍未面临方向性选择，后市大盘或将进入横盘震荡格局。

　　推动因素有所弱化

　　前期推动市场反弹的因素主要来自于两方面：一是国内经济见底回升预期。基于国内经济增长企稳的逻辑，上市公司盈利下滑速度应趋于放缓，“戴维斯双杀”之“杀盈利”进程将告一段落；二是流动性环比改善预期。基于流动性变化逻辑，市场预期无风险收益率下降，A股估值水平将有所提升，“戴维斯双杀”之“杀估值”也趋于结束。

　　实际上，我们也认为悲观预期在2011年四季度达到顶峰。宏观调控、需求放缓与欧债危机下的中国经济硬着陆预期加重，并推动人民币贬值预期强化，资金出现罕见的外流迹象，并对资本市场流动性形成激烈冲击。不过，近期国内经济软着陆预期、流动性环比改善预期持续升温，悲观预期逐步见底，乐观预期有所抬头，市场情绪面出现明显缓和，并推动A股市场走强。

　　但是，乐观预期正在遭受挑战。一是货币政策预调微调速度低于市场预期。2012年以来，存款准备金率至今没有下调，而3月到4月公开市场到期资金增加与外汇占款上升也弱化了存准调整的预期。二是地产调控仍然延续。芜湖新政暂停以及住建部随后的表态，意味着当前各地方政府试图调整房地产调控政策的努力以失败告终。三是市场制度建设短期效应减弱。新股发行恢复常态、长期资金入市步伐放慢、新三板扩容加快、港股跨境ETF以及国债期货等金融创新产品有望推出，A股资金面的乐观预期明显降温。此外，在本轮反弹过程中，以基金为代表的机构投资者出现整体性减仓，进一步恶化了市场的资金面预期，短期A股调整压力明显加大。

　　等待新动力出现

　　我们认为短期调整并不意味本轮反弹结束。展望下一阶段，A股市场仍有望出现新的推动力。一是环比来看，2月经济有望出现加速。1月新增信贷、货币供应、发电量、进出口以及CPI（居民消费价格指数）均超出市场预期，投资者也开始怀疑经济增长能否确定性企稳。对此，我们的看法是，随着库存周期启动、M1（狭义货币）增速周期性见底以及通货膨胀回落，2月经济数据环比将有所好转，基本面走强预期将有所强化。

　　二是从政策来看，3月或出现显著微调。温家宝总理前期指出，2012年1月与一季度的国内经济状况值得关注，“要见事早，动作快，预调微调从一季度就要开始”。与此相呼应的是，央行《2011年第四季度中国货币政策执行报告》中也提出，要“增强调控的针对性、灵活性与前瞻性，适时适度进行预调和微调”。我们认为，政策的预调微调集中在引入民间资金、局部放松信贷以及加快部分新建项目审批等方面。

　　三是从海外来看，欧债危机或超预期缓解。温家宝总理在中欧领导人会晤时表示，中方已经做好了加大参与解决欧债问题力度的准备。央行行长周小川也提及，中国央行始终保持对欧元的投资，并且随着外汇储备的不断增加，还将调增对欧元投资的比重。由于欧元区在形成政策时需要花费一定的时间，这将给其他国家提供更好平台和参与机会。数据也显示，2011年中国政府减持美债594亿美元，这或是加大欧债投资的信号之一。我们认为欧债危机若出现超预期缓解，美元将受到抛压，进而刺激大宗商品价格，并推动A股市场反弹延续。

　　（作者单位：中原证券）