证券时报多媒体数字报

  见微知著。昨天A股大涨，出乎不少市场人士的意料。这不，早上笔者收到同行的短信说“消息面喜忧参半”，下午的短信则说“N大利好刺激下A股大涨”。事实上，笔者的判断力还不如他们，在早上开盘前还以为周四或许是惨烈的一天。

  为什么会以为是惨烈的一天？一个原因是新股发行制度改革，会导致新股上市估值趋低、供给增大，未来上市这个资质本身的价值会进一步降低——这也是市场化改革的必然方向。相比于不知何时真正入市、入市也不知道会不会买的QFII，证监会对基金赚钱效应的模糊表态，笔者认为，发行制度变更是更重要的改革。

  但是，市场对发行制度微调的在意程度，明显小于对QFII入市的关注。不过，如索罗斯在《开放社会：改革全球资本主义》第1章《思维与存在》中指出的，市场对信息的理解在大多数情况下是扭曲、而非传统金融理论所以为的那样全面。如果我们假设QFII所得到的投资额度今天就入市，那么他们会买什么股票呢？看一下A、H股对价就会发现，银行、保险等蓝筹股的A、H股股价大多持平甚至倒挂，而不少小公司股票A股股价远高于H股。但周四市场中上涨居前的多是小公司股票，上涨靠后的多是大公司股票。

  市场为什么会这样？笔者认为，这可能与投资者对信息的理解角度有关。曼德尔布罗特在《市场的错误行为：风险、破产与收益的分形观点》第9章《长期记忆性：从尼罗河到市场》中指出，传统的金融理论认为，只有今天的信息和对明天的预期才会影响市场，而事实上，市场存在长期记忆性，即久远以前发生的事件仍然在今天影响参与者的决策。其举例说，在1929年大崩盘之后，对风险的理解深深印在投资者的脑海中，以至于直到他们中的大多数都已经退休的1987年，市场才又一次遭遇60年来的首次大跌。

  从长期记忆性的角度来说，A股投资者显然对资金的流入更有印象，而对QFII以价值投资为主的投资风格缺乏了解，对发行制度的改革可能导致的估值体系变更也并不熟悉。由此市场昨天出现大幅上涨。

  不过，以上对长期记忆性的理解可以说是生搬硬套，其中为结果找原因的成分居多。通过主观的辩证、而非数量的统计，理解一两天的市场波动无异于磨砖作镜。在此，笔者只是希望这种对长期记忆性的考量，能够给理解市场行为的努力提供多一些的工具。  （作者单位：信达证券）