证券时报多媒体数字报

  证券时报记者 汤亚平

  中国证监会主席郭树清最近坦言，现阶段我国证券市场仍然处于“新兴加转轨”阶段，还存在各种不规范行为。借鉴国际成熟市场的经验，找出新兴市场与成熟市场的差异，有利于吸引长期资金入市，营造长期慢牛格局的A股市场环境。

  两个指数的分化走势

  打开上证指数和美国道琼斯指数的年线图，我们可以看到，同样经历了2008年的全球金融危机，两个指数的走势却出现了明显分化。上证指数经历了2008年大熊市和2009年的大幅反弹之后，陷入连续两年的慢熊阶段，2010年和2011年的累计跌幅高达33%，几乎抹去了2009年的大部分涨幅。进入2012年，A股在宏观政策微调预调、“十二五”规划实施和股市新政下获得了喘息的机会，截至目前上证指数涨幅约9%。投资者寄望2012年成为A股由慢熊转向慢牛的转折之年。

  自2009年以来，美国股市一直充当美国经济“先行指标”的角色，引领美国经济全面摆脱金融危机的阴影，逐步走向复苏。如今，继纳斯达克指数率先创出2007年12月31日以来的新高之后，道琼斯指数年线也已四连阳，创下4年多以来的历史新高。苹果股价本周三创纪录地突破610美元，当天的市值高达5420亿美元，超过了根据标普500界定的整个美国零售业板块的市值。投资者似乎看到了科技网络股的“春天”10年后卷土重来。

  显然，经济基本面的表现不足以构成两个股市之间的巨大差异，中国股市的内在环境对于A股的变化起到了不容忽视的作用。

  两个市场的内在差异

  郭树清最近在广东调研并与投资者代表和上市公司代表分别座谈，他讲的一段话发人深省：每年有两三百万的新股民进入市场，同时也有数以百万计的投资者损失惨重，因而决定退出市场或不再交易。这种情形绝不是监管机构所愿意看到的，我们必须如实地向社会公众报告。很明显，郭主席关注的其实就是股市的内在环境。与以美国为代表的成熟市场比较，中国股市环境存在以下主要差异：

  其一，股市分红（股利）的差异。美国股市仅发放现金股利，股利多少为既定政策而且按季发放，直接汇入证券户头。A股市场通常一年发放一次股利，公司会依前一年的盈余决定股利的多寡以及现金股利或股票股利的状况。

  长久以来，A股的分红制度为人诟病，由于缺乏有力的管理措施和良好的分红环境，A股市场更是获得“铁公鸡”的称号。同时，由于上市公司很少进行现金分红，投资者获得回报的途径只有买入股票然后再卖出的方式，这在一定程度上打击了A股投资者对市场的长期预期，特别是机构投资者长期持有股票的信心。

  分红新政虽从长期来看有利于资金回流市场，然而其未能将现金分红与上市公司再融资的行为强制联系在一起，只能算是指导性政策，对市场影响有限。我国市场与国外市场在现金分红氛围上仍存在着非常大的差距，证监会应进一步加强有关方面的政策制定。

  其二，发行体制（IPO）的差异。美国对于IPO的审核和上市是分开的。美国证监会审核上报公司的信息披露情况，各交易所负责审核上市。而中国则是审核和上市的决定权都在证监会。过往中国发审委的审核思路是从材料中挑问题，而美国证监会则只审核应公开的材料是否齐备，并不质疑其真实性。

  正在酝酿的A股新股发行制度改革，将从以往的价值判断为主转向以信息披露为核心，把需要披露的信息如实告诉投资者，解决新股估值过高、脱离公司基本面等问题。落实信息披露责任，明确第一责任人是上市公司，证券公司、会计师事务所、律师事务所等中介机构也必须完全承担各自的责任，确保新股发行信息披露真实、准确、完整，让投资者依据更充分的信息来做出投资决策。

  其三，退市制度的差异。美国股市强调市场化退市。在退市标准上，美国股市采用了财务退市标准和市场化退市标准。除了因并购或私有化原因自动、自主退市外，美国上市公司因达不到持续挂牌的财务标准或市场化标准将会被迫退市，另外还有因法人过失或违法行为导致退市。美股的上市公司必须要有一定的持续盈利能力，不然会遭到终止上市。“壳”在美股没有意义，上市公司和非上市公司在美国投资者眼中也没啥区别。这就决定了公司在美国IPO，没有“壳”的价值附加在里面。

  而国内A股上市公司的ST制度，给符合退市条件的企业以3年的缓冲期。3年后还没有盈利，还可以用重组和资产注入来重新上市，反复剥夺中小股民的资产。深交所日前正式发布了《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(2012年修订)，并自2012年5月1日起施行，这意味着创业板将率先导入优胜劣汰的市场化退市机制。

  业界呼吁，所有板块都要禁止借“壳”上市，并采用相同的退市制度，加快符合条件的公司直接退市。

  两个证监会的相同使命

  1792年5月17日，梧桐树协议开启了华尔街的证券交易，但美国证监会则姗姗来迟了近200年。美国股市在很长时间里自生自灭，甚至变成了一个赌徒和恶棍的天堂，贪婪和逐利也刺激股民不断地进入这个“赌场”。1920年代，全美有近300万家庭投资股市，股票经纪公司从1925年的700家激增到1929年的1600多家，炒股成为美国人的“共同爱好”，这与2007年的中国股市氛围很相似。

  1930年至1932年的美股崩盘后，美国经济陷入萧条，数以百万的美国家庭破产，美国政府才意识到了股市的重要性。从此制定了相关的证券法案和信托责任法来保护广大中小投资者的利益。1934年，在罗斯福新政下成立的美国证监会，就是为了保护中小股民。现在美股最大的股东不是大资本家，而是中小投资者。

  国内方面，成立于1992年的中国证监会，几乎与沪深两个交易所同时起步。它标志着中国证券市场从一开始就逐步纳入全国统一监管框架，全国性市场由此展开。但是，由于中国证监会成立之初，A股市场还没有像美国股市那样经历过多次大熊市洗礼，中国监管机构不可能像美国监管机构一样，如此迫切地意识到保护中小投资者权益的重要性。

  只有在经历2008年A股暴跌超过65%的大熊市、2009年反弹后又进入长期慢熊走势、A股市场每年数以百万的股民亏损累累而离开股市或停止交易之后，决策层才意识到保护中小股民的重要性，证监会才将监管的职能进一步转移到保护投资者的合法权益上来。可以预料，A股历史将揭开新的一页。