证券时报多媒体数字报

  希腊退出欧元区可能性极低

  我们一直都认为，希腊退出欧元区不在选择之列，希腊退出欧元区的可能性极低出于以下几个原因。

  首先是退出成本。很多分析师都将欧元区视为一个固定利率地区，但实际并非如此——它是一个共同货币地区。这就意味着退出会产生巨大的法律问题，但更重要的是其经济后果将是灾难性的。惊讶的是，部分市场评论人士对于希腊退出欧元区采取轻松态度。我们认为，如果希腊退出欧元区，希腊国内生产总值（GDP）可能会因此损失一半，这也是阿根廷货币脱钩后所遭受损失的规模。

  第二个原因是从货币贬值中获得的收益值得怀疑。对于大宗商品出口型国家而言，货币贬值无疑会有所帮助。不过对以往情况的分析表明，在很多情况下大幅贬值会在短期内带来同样重大的扰乱：在大宗商品进口成本较为重要情况下尤为如此。希腊恰恰是这种情况。如果希腊没有硬通货来进口能源和食品，经济就将陷于停滞。国际货币基金组织（IMF）也作出了类似评判，称“围绕着退出欧元区的另一个解决方式将带来极高的成本。”

  从局外人视角分析：希腊退出欧元区对欧洲其他国家也可能产生巨大影响。退出欧元区肯定会造成新货币50%的贬值——如果幅度不是更大。这种情况下，要保护银行在其他欧洲国家的存款将非常困难。出现银行挤兑的风险将非常大。在与欧洲几家央行交流后，我们得到的印象是，如果希腊退出欧元区，风险的确非常高，而欧元区体系内的央行对此也心知肚明，且对这一风险非常担忧。

  最后，值得强调的是希腊约80%的投票人仍然支持欧元。很多评论人士认为希腊面临的困境会使普通民众寻求方便的解决方式。到目前为止，这种情况尚未出现。如果IMF的确取消对希腊的支持，那么对于希腊投票人来说，局面很可能更为清楚：没有外部支持，形势只能变得更糟。我们倾向于怀疑事态会朝着退出欧元区的方向发展。

  对市场的危险

  即使我们认为希腊退出欧元区的可能性微乎其微，但随着希腊与官方贷款人之间的关系日趋紧张，市场对于这种情况显然会有更多猜测。机构投资者对于外围国家债券的结构性需求已经很低，而对于希腊能否保留欧元区成员国的担忧只能使情况变得更糟。

  市场的担心程度将取决于希腊新政府在第二份谅解备忘录中承诺并实施必要调整的幅度与速度。在最为乐观的情景中，两个主要党派组成联合政府并获取多数席位，迅速放弃大选前的许诺，实施承诺的支出削减并详细制定一个可信的中期支出评估计划，这样最快在6月份可以获得官方贷款。如果是这种情况，则市场反应很可能有限。

  但目前的情况是希腊政府近期内难以实现支出削减。如果市场愈发感觉到可能会出现某个欧元区成员国退出欧元区的先例，至少会使债券投资者整体上购买其他外围市场新发债的意愿下降，从而使得这些国家的收益率上升、欧元汇率下降。

  进一步来看，如果压力升高到足以令希腊退出欧元区的担忧蔓延到金融市场以外，那么存款进一步外逃的风险——从希腊和其他外围成员国外逃自然也会增加。

  这种情况绝非不可能发生。尽管我们认为希腊退出欧元区的可能性极低，但政策制定者讨论这一话题的禁忌已经在11月被打破——当时德国和法国领导人称帕潘德里欧（时任希腊总理）关于第二份谅解备忘录举行全民公投的提议实际上也触及了是否继续保持欧元区成员国的问题。

  从边际上看，可能具有良性影响的一个风险要素就是快速出台措施对希腊银行业进行资本重整，因为这或将有助于中止可用信贷的下滑之势，并重振经济增长。

  银行资本重整是希腊面临的一个艰难而关键的问题。很多人注意到信贷活动基本上已经停止，而企业甚至都难以对已有贷款进行展期，更不用说获得新贷款了。

  欧盟已经承诺将提供500亿欧元左右的资金，计划将于9月到10月完成，据信欧洲金融稳定基金（EFSF）为此目的已经发行了250亿欧元的债券。不过，当前这一项目似乎已暂停，而有关具体机制甚至是整体方式的很多问题依然存在。在这方面达成解决方案的任何进展都可能缓解信贷紧缩，并提升经济增长的短期前景。

  （作者系瑞银欧洲经济研究主管）