证券时报多媒体数字报

  中国上市公司舆情中心获悉，证券业协会已经正式启动对21家券商中小企业私募债券承销业务试点方案的专业评价工作，在通过评价后，券商就可以正式开展此项业务。不过值得注意的是，市场目前对于首批中小企业私募债收益率（也即票面利率）的预估值已经高达9%-15%。

  历代兵家排兵布阵，向来讲究“兵马未动、粮草先行”。对于一项新业务的铺开，先从市场角度倒推其可执行性，也是商业运作中至关重要的环节。但遗憾的是，这一点在当下各方均积极推动的交易所中小企业私募债上，却并没有看到。

  债券是企业的融资工具，企业选择融资工具的关键，无非是哪家的融资成本可以更低。在市场化的竞争环境里，谁能够将融资成本降下来，谁就能赢得更多的客户。参照前述9%-15%的票面利率预估值，外加上券商的承销费用以及担保公司的担保费用，中小企业在这一品种上总的融资成本可能将达到11%-17%左右。而据笔者了解，业内对于这一产品总融资成本的预估值亦基本维持在12%-13%区间范围内。

  和市场同类别的产品相比，这个价格相对偏高。参照银行信贷产品和银行间市场的债券产品，交易所中小企业私募债所针对客户群的总融资成本鲜有超过10%的案例。更有甚者，随着银行间市场交易商协会区域集优中小企业集合票据的推动，中小企业客户所需承担的融资成本甚至有望降到7%。试想一下，如果企业能够以7%的成本融资，为什么还要去找成本是12%的工具呢？

  这一点，券商人士亦坦然承认。因为在债券业务的市场容量上，交易所市场的总量本就比银行间市场要小，整体成本摊薄下来在交易所发债略高是情理中事。但难以理解的是，部分券商即便在自身产品并没有竞争优势的情况下，仍然对服务价格“吹胡子瞪眼”。有媒体报道称，由于交易所私募债券整体承销费率预计在1%左右水平，即便承销10个项目总融资额到2个亿，总的承销费收入只有200万，大大低于券商投行的股票承销收费价格，故券商对此的实际兴趣不高。

  笔者无意讨论券商的资源配比是否有效的问题。但有一个问题确实值得我们思考，为什么几乎类似的产品在银行间市场推动，商业银行可以接受大约千分之四，也就是券商费率一半左右的价格；而在交易所市场推动，券商却无法接受在银行人士看来近乎肥厚的承销费率呢？

  其中的原因莫衷一是。在银行人士看来，券商的这一态度无非是在挑肥拣瘦，因为早已习惯股票承销中的丰厚利润；而在券商看来，银行依靠庞大的债券承销规模，必然能够接受更低的承销费率，因为怎么算都能够摊平总成本。而另外，由于商业银行能够在债券承销中获得进一步吸收客户存款、给客户发放贷款的其他商业机会，因此商业银行的综合定价能力并非券商所能企及。

  一个无法回避的问题已经藉由此次私募债券的推动而呈现在我们眼前——如果再不坚持创新，券商在债券市场上的竞争力恐怕将难以超过商业银行。

  （作者系中国上市公司舆情中心观察员）