证券时报多媒体数字报

  工业品价格向下的趋势还未改变。笔者认为当前的任何反弹都是加空和开空的好时机，希腊在6月的第二次选举或许会再次带来一些交易性机会。该判断的最大风险是美联储第三轮量化宽松（QE3）推出。但如果不是确定推出，而是预期加温，预期导致的反弹更是开空的好时机。而对于国内股市，笔者认为仍将维持一个弱势震荡格局，若出台强有力的刺激投资的财政政策，或许会给股市带来明显的提振。

  美国5月非农就业报告远差于预期。数据公布前后市场的走势似乎与之前市场的逻辑有了区别，市场对QE3的预期升温直接反映在当日黄金4%的涨幅中。市场逻辑似乎又回到：美国经济数据不好——新的量化宽松预期——黄金明显上涨同时工业品酝酿大跌。逻辑真的变了吗？

  首先还是看看此次的非农就业人口增加数据。5月美国非农就业增长6.9万，远低于市场预期的15万人。失业率为8.2%，高于市场预期的8.1%。从数据本身来看，在下修3月和4月就业数据后，5月新增非农就业人口仍只有不到7万，这个数据确实非常差。这个数据瞬间激发了市场对于QE3的想象，黄金的涨幅便是佐证，但是不是转换到该逻辑，我们需要简单回忆下QE1和QE2。

  首先，我们从全局的角度来看各类宽松政策。在不同阶段，政策出台的出发点不尽相同，但大致类似。而市场关于这类政策可能产生的严重后果的讨论往往局限于未来通胀的威胁。而笔者认为就目前而言，通胀的威胁或许不是最重要的，甚至是不重要的。与想象中的通胀相比，宽松政策带来对资源配置的扭曲或许是近几年美国经济复苏乏力，欧洲仍陷泥沼的主要原因。市场经济环境中，引导资源配置的信号只有一个：价格或者货币。而这几次重要的宽松货币政策抬高的只是资产类的价格，终端价格反而变化不大（等价于美欧通胀不高），资产和实体生产产品价格变化相差悬殊，宽松政策对资金或资源的引导作用显而易见，这或许是实体经济复苏极其缓慢的重要原因之一。诸多美国资产价格，比如美国股市或工业品价格早已复苏至危机前的正常水平，但反映经济周期位置的失业率或产能利用率却远低于危机前水平，两者之间的失衡也反映了虚拟经济和实体经济之间资源配置的失衡。因而总体而言，即便在短期来看，宽松货币政策对实体经济的提振作用微乎其微，甚至有一定负面影响。

  把两次QE分开来看，QE1是防守型的，是为了应对紧急情况，挽狂澜于既倒，扶大厦之将倾。对症下药，因而有效。而QE2则明显是进攻型的，欲从信贷的角度来刺激经济，但无奈资源配置已被QE1扭曲，因而QE2生产的流动性完全没有流入美联储预期的领域。

  总体而言，我们认为近期推出QE3的概率依然不大（但美联储会有其他一些替代性措施出台），欧洲银行在6月面临的巨大压力仍是市场的逻辑主线。（作者单位：广发期货）