证券时报多媒体数字报

  整体表现强于大盘

  上周，两市表现最好的为非银行金融板块，7月前半个月表现较好的食品饮料、房地产、机械等都出现不同程度的回调，农业回调幅度相对较低，表现相对抗跌。

  从板块内细分子行业的表现来看，种植业、畜牧养殖有正收益，其余板块均下跌，饲料、水产等板块表现差不太多，本轮反弹中表现较好的种业上周下跌了4.08%。

  在7月这波久违的农业股行情中，前期超跌严重的水产板块表现最好，7月至今涨幅10.19%；其次为种植业和饲料板块，7月涨幅也都超过8%；再次为种业。上半年表现较好的畜牧板块在本轮反弹中表现欠佳，涨幅仅略超2%。

  本轮猪周期尚未见底

  近期猪价下跌企稳后呈现震荡走势，据我们的判断，本轮猪周期的底部尚未到来。主要基于以下几点理由：

  1、底部特征：历史显示，猪周期底部特征为全行业亏损3至6个月，其背后的逻辑是：散养户持续亏损后，宰杀母猪并退出行业，导致周期见底。近几年尽管规模化养殖比率提高很快，但生产者结构仍然以散养户为主体（出栏100头以下的中小户占比依然接近一半），底部特征不会发生根本性的变化。

  2、能繁母猪对应10个月后的生猪供应。母猪补栏自去年10月后有所停滞，但存栏依然在增长，4月存栏指数首现下降，但是否拐点尚待观察。母猪存栏拐点出现后10至11个月后，可能出现猪价拐点。

  3、1996年以来，我国的生猪价格波动周期长度大约35至45个月，平均下跌时间长度约15个月，由于有疫病因素等扰动，不同周期中下跌时间差异较大。2011年9月猪价见顶后到现在仅过了10个月，从经验上看时间长度不够。

  结合上述因素，我们估计本轮猪周期底部可能出现在2012年一季度末二季度初，即2012年3至4月份。

  数据显示，养殖盈利与猪粮比呈现高度线性关系，由近两年数据进行拟合，拟合度高达0.96。玉米价格自2000年的0.96元/公斤涨到2011年的2.29元/公斤，年均涨幅为8.22%。2012年上半年玉米均价为2.41元/公斤，同比涨幅达到10.31%。我们预计2012年全年玉米均价为2.48元/公斤，2013年2.68元/公斤，2014年2.90元/公斤。

  上两轮周期的猪价底部对应的猪粮比分别为4.45和4.8（2009年5月还不是真正的底部，由于收储推迟到2010年4月），对应盈利分别为-288元和-198元。假设本轮周期底部头均盈利-200元，对应猪粮比为4.79，玉米价格为2.6元，对应的猪价底部为12.46元。将预测参数区间稍稍扩大，玉米价格到2.55元/公斤，头均盈利到-250元，本轮周期底部猪价区间大约在11.73元/公斤至12.46元/公斤。

  上两轮周期的猪价顶部对应的猪粮比分别为9.64和7.84，对应盈利分别为750元和687元。假设下轮周期顶部头均盈利700元，对应猪粮比为8.27，玉米价格为2.9元，对应的猪价顶部为23.99元/公斤。将预测参数区间稍稍扩大，玉米价格到2.93元/公斤，头均盈利到750元，下轮周期顶部大约在23.99元/公斤至24.80元/公斤。

  优先配置子行业龙头

  与7月前两周由细分行业龙头领涨的局面不同，上周农业股行情呈现向二线、小市值股票蔓延的特征。我们认为基本面欠佳的二线股行情难以持续，龙头股仍将有超额收益。

  7月农业指数跑赢基准几成定局，8月份将迎来半年报披露高峰期，由于整体业绩不佳，仍建议配置业绩增长确定、有估值优势的子行业龙头公司。

  我们仍然将三季度农业股的行情表现界定为景气阶段性、局部好转基础上的增加配置行情，因此坚持“配置为先，景气为辅”的策略，建议均衡配置子行业龙头，维持行业中性评级。 （作者系国泰君安证券分析师）