证券时报多媒体数字报

  中国企业融资的现状是间接融资比重过高，直接融资比重相对较低。未来的方向是逐步提高企业直接融资的比重。股市低迷、非理性下跌，对企业通过股市融资造成阻力，不利于产业结构性调整。中国经济持续增长的成败，中国能否真正成为世界性强国，产业结构调整是核心，而能否实现这个目标，其中一个重要的因素是看中国股市的负泡沫状态能否消除。

  中国经济在不少方面都表现独特，用传统的经济理论进行解释往往解释不通。自2005年至2012年中国股市与楼市表现就非常独特和诡异，传统的泡沫经济理论无法解释这种股市非理性衰退和楼市非理性泡沫并存的现象和经济事实。但这正是中国经济运行的魅力所在。

  股市负泡沫与楼市泡沫并存

  中国股市负泡沫与楼市泡沫并存有两种表现：一种是房价不断攀升，而股指不断下行；另一种是股市大跌后，按常理，楼市泡沫会随后破裂，而实际情况是楼市泡沫不仅没有破裂，反而进一步膨胀。这种经济现象的确匪夷所思。把视线拉远一点，世界经济泡沫史所显现的一般特征都是楼市泡沫与股市泡沫同生，基本未出现房价暴涨而股市暴跌的情况。

  对中国股民而言，2012年7月是黑色的一个月，7月30日，沪指再创年内的新低。《三秦都市报》2012年7月30日刊登了一篇题为《铁杆股民悲惨经历：炒股被套瘦10斤20万入市仅剩6万》的文章，这个例子可以说明股市散户的生存状态。由于对中国股市失去信心，不少股民销户。统计数据显示，2012年上半年A股市场的销户数为22.22万户。

  其实中国股市暴跌已不是新鲜事，熊长牛短已成为中国股市的一个重要特征。这就造就了中国经济中的一种非常奇怪或奇异的现象，负泡沫与泡沫并存，即股市负泡沫、楼市正泡沫。中国的股市、楼市冰火两重天。房价再高，也有不少投资者“义无反顾”地往楼市里冲，生怕踏空，而股市却节节败退。

  有位炒房的朋友告诉我，每次抛掉手中的房子之后，过了几年，都感觉十分后悔，因为回头一看，发现当时自己抛的房子的价格又涨了好多，自己少赚了不少。另一位炒股的朋友告诉我，经常因没来得及抛掉手中的股票被套牢而十分后悔和忧伤。可以如此形容中国非理性楼市繁荣与非理性股市衰退：因为离开楼市太快而忧伤，因为离开股市太慢而难过。这就是中国楼市和股市的真实写照。如果你在2000年前买房，那过了10年，你的房子的价格可能翻了5到10倍了。而如果你在2000年前买了股票，过了10年，没亏算你幸运。从中长期看，中国股市不存在所谓的大牛市，但存在大牛股。上述情况形成鲜明的对比，用传统的泡沫经济理论无法解释这种经济现象，因为这与其他国家历史上出现的泡沫经济现象完全不同。历史上，泡沫经济一般的情况是楼市泡沫与股市泡沫并存，楼市泡沫会同时伴随着股市泡沫。

  股市楼市泡沫并存才是常态

  纵观世界经济泡沫史或世界经济史，泡沫经济有诸多共同点，其中有一个特点非常鲜明，即股市泡沫与楼市泡沫是形影不离的，一方面股市泡沫与楼市泡沫并存，另一方面股市泡沫破裂与楼市泡沫破裂也相伴发生。这点与中国的情况有很大的不同。

  1929年至1932年世界性经济大萧条出现之前，1921年到1929年，美国股市暴涨，道琼斯指数由1921年的75点涨到1929年最高峰时的381点，年均增长率超过30%，在这段时期，这个股市投资者都处于一种亢奋状态和非理性状态。在股市疯狂的同时，美国的楼市也没闲着。比如，美国佛罗里达出现历史上少有的大泡沫。1922年一栋价格为1700美元的房子，仅仅过了3年就可以卖到30万美元。这简直是一种天方夜谭。而当经济泡沫破裂时，股市与楼市争先恐后崩盘。没有像中国一样，股市非理性大跌，而楼市依然坚挺。

  1985年至1990年日本房价暴涨，日本楼市出现历史上少有的泡沫，与此同时，股市也出现大泡沫，而当泡沫破裂时，股市、楼市相伴崩盘。2001年至2007年，美国楼市泡沫出现，与此同时，股市泡沫也起来了，而当2007年次贷危机出现，股市、楼市都“声泪俱下”。日本与美国的这两次楼市泡沫伴随着巨大的股市泡沫，即楼市泡沫与股市泡相伴。

  股市负泡沫

  对经济结构调整形成障碍

  中国经济持续性增长需要结构性调整，其中关键是产业结构调整。而产业结构调整需要企业投资结构、产品结构的调整。

  中国企业融资的现状是间接融资比重过高，直接融资比重相对较低。未来的方向是逐步提高企业直接融资的比重。股市低迷、股市非理性下跌，对企业通过股市融资造成阻力，不利于产业结构性调整。因为潜力性企业在产品生产初期往往难以获得可观的利润，特别需要资金支撑。中国股市负泡沫导致投资者信心严重受挫，企业在股市上融资难度增大。

  人们将中国股市暴涨暴跌、将中国股市非理性衰退常常归咎于散户的短线投资行为。其实，导致中国股市暴涨暴跌的始作俑者往往是机构投资者，特别是那些实力强大的机构投资者，散户至多起个推波助澜的作用。那种认为散户“等于”短期投资者、机构“等于”长期投资者的思维应该改变。固然有不少散户属于短线炒作者，但也有相当一部分散户是长期投资者、价值投资者。而一些机构投资者在股市上的行为有时比散户的行为还“散”。

  中国股市表现的特征是很多股票的价格就像“坐电梯”，这样一个特征无法让散户成为真正的价值投资者。股市上的内幕交易固然要查处，但对那些无端砸盘的机构投资者也应查处，这样才能维护中国股市的健康运行。

  中国经济持续增长的成败，中国能否真正成为世界性强国，产业结构调整是核心，而能否实现这个目标，其中一个重要的因素是看中国股市的负泡沫状态能否消除。 （作者系经济学教授、博士生导师）