证券时报多媒体数字报

  近来，随着二级市场不断走低，呼吁停发新股的声音又高调起来了。一网站就此发起调查活动，据说吸引了上万投资者，80%的人投票赞成停发新股。停发新股真的能提振股价，让二级市场牛起来吗？

  投资者呼吁停发新股的理由主要有两个：一是历史经验；二是停发新股可以改变二级市场“供大于求”的格局。事情真是这样吗？

  历史告诉我们什么

  在20余年不长的A股历史上，停发新股倒是家常便饭。资料表明，A股市场至少出现过6次新股停发：

  第一次发生在1994年7月21日-12月7日。新股停发期间，沪指在当年7月29日见底325.89点后，于同年9月13日涨至1052.94点。这次停发发生在1993年以来熊市的末期，虽然大盘大幅反弹，但2个月不到又重现低迷，沪指回到500点附近。第二次从1995年1月19日到6月9日，停发新股不足5个月。当年2月7日沪指见底524.43点后震荡上行，5月22日最高摸至926.41点。这一次新股停发只是第一次之后的一个小插曲，唯一的结果是沪指在1995年5月的月K线上留下了长达226点的上影线。其后，市场重现弱势。第三次是1995年7月5日-1996年1月3日，6个月内仅有两只股票发行，这段时间也被市场视为“暂停”新股发行。期间大盘有所反弹，从6月的最低点625点涨至9月最高点792点。10月后，大盘继续下跌到500点附近。

  如果将这3次新股停发连起来看，我们发现，实际上，沪指从1994年9月的反弹高点1052点之后又持续了16个月的熊市，直到1996年1月。可以说，是市场的低迷让新股发行停止了，但停发新股并没有挽救股市。

  第四次新股停发于2004年8月26日开始，于2005年1月23日结束，大盘先是反弹至1496.21点，随后跌至1200点附近。第五次是2005年5月25日-2006年6月2日，因为股改的启动，新股发行暂停了一年。沪指于2005年6月6日见底998.22点。

  这两次新股停发出现在2001年之后的大熊市当中。其中，第四次的结果是沪指在当年9月的K线上留下了长长的上下影线，显示除了大幅震荡、宣泄情绪、让人有点快感之外，市道低迷局面没有改变。而第五次停发也同样没有改变市场趋势，沪指还创出了998点的新低。

  第六次从2008年9月16日到2009年6月29日。这一次发生在6124点之后的熊市中，停发新股时沪指跌破了2000点，处在熊市末端。到1664点，沪指下跌超过70%。其后股市大幅上涨到3478点。可以肯定，这不是停发新股促成的，而是大幅下跌与4万亿投资等刺激政策的结果。

  总结这6次停发新股与市场表现之间的关系，可以得出几点结论：第一，新股停发都发生在熊市末期；第二，停发新股后，指数都出现反弹，但为时不长，长则三两月，短则三两周，根本没有改变下跌趋势；第三，停发新股之后市场走牛不是新股停发的功劳，而是经济转势的结果；第四，管理层之所以停发新股，不是因为停发能救市，而是因为市场低迷。

  “供大于求”的逻辑错谬

  投资者呼吁停发新股的第二个理由是二级市场供大于求，停发新股可以缓和市场供求关系，改变对二级市场不利的失衡状态。很明显，这样的逻辑来源于商品市场的供求定律。

  众所周知，在商品市场，一旦供大于求，原来的均衡关系就会被破坏，导致价格下跌；而一旦供给减少，价格就会上涨。

  但是，我们同时要明白，“供给增加，价格下跌；供给减少，价格上涨”的需求定律是建立在商品的边际效用递减规律上的。举个很简单的例子：对于一个饥肠辘辘的人而言，第一个苹果的效用是100%，但是其后每个苹果的效用是下降的，等吃到第五个苹果时，其效用也许下降为零。因为他已经吃饱了，不再需要了。所以，当一种商品在满足了市场需求后，供应的增加必会导致价格下降。

  然而，资本市场上并不存在类似的关系，不受“供给增加，价格下跌；供给减少，价格上涨”规律制约。原因很简单，投资资本市场的目的是赢利，而人们赚钱的欲望是无止境的。这一点恰恰与商品效用下降相反。也就是说，只要能带来利润，股票是越多越好。

  由于不存在制约股票需求的边际效用下降规律，从整个市场来看，也就不存在“供求均衡”状态。人们不可能计算出实际市场中股票供给等于需求的均衡位置，哪怕计算出理论上大概的位置也是不可能的。不存在均衡的可能性，没有比较的基点，也就无所谓“供过于求”，更没有“求大于供”之说。股价下跌是因为赢利能力下降；股价上涨是因为赢利预期向好。如果经济形势向好，市场预期向好，四面八方的钱会蜂拥而来，直至背离基本面，股价才会掉头向下。相反，如果经济前景暗淡，上市公司赢利大幅倒退，股票再少，也不会有人去买，直至跌无可跌，股价低到与基本面脱节。因此，股价的涨跌完全取决于公司的赢利预期，与股票供给没有因果关系。

  新股停发的基本条件

  也许，市场认为，出于顺从民意的考虑，为了拯救二级市场，管理层过去6次叫停了新股发行。这次管理层态度有变，坚持新股发行市场化原则，没有顺从市场呼声而停下新股发行步伐。然而，当今形势下，起决定作用的不是管理层的态度，而是市场面临的新格局。过去停发新股都发生在熊市末期，那时市场低迷，股价低廉，新股发行无利可图。如今，即使二级市场低迷，但中小板、创业板的发行市盈率仍然不低，新股发行仍是有利可图的选择。加上经济转型、技术升级的压力以及中小企业间接融资的困难，对大批中小企业而言，IPO仍是上佳选择。所以，要想停止新股发行，只有一个条件，即二级市场进一步下跌，让新股变成烫手山芋。当然，管理层也可以假借民意而停发新股。只不过，这样也挽救不了二级市场下跌的命运。