证券时报多媒体数字报

  7月份居民消费价格指数（CPI）一如预期地回落至1.8%，并创下了30个月以来的新低。就短期而言，未来几个月CPI 环比涨幅可能将季节性回升，而同比涨幅7月份也可能已经见底，但短期总体通胀压力并不大。具体来看，推动国内物价水平涨幅回落的主要因素包括，国内经济增长疲软导致需求放缓，即需求端下降产生的直接推动力；农产品价格持续回落，如一向被视为影响CPI重要因素的猪肉价格不断回落；在货币因素方面，M2增速仍低于既定目标，新增贷款数量也逊于预期。

  目前有观点认为中国经济存在通缩风险。就当前产品结构而言，工业品方面确实存在结构性通缩的压力。当前中国经济最大问题并不是国内生产总值（GDP）的下滑，而是企业被过剩产能所压制，去库存的压力很大。据统计，在24个重要工业门类中，21个工业门类严重产能过剩，平均过剩水平达到35%以上。不仅钢铁行业、建材行业如此，采掘业和机械加工业同样严重产能过剩，这是市场低迷、信心低迷的主要原因。当前结构性通缩的出现，实质是市场终端需求低迷，是企业家对宏观经济政策方向缺乏信心。但是，只要国家采取有力措施压缩过剩产能，市场工业品价格就会出现明显回升，整个市场环境就会出现根本性变化，绝大多数企业利润都会增加，结构性通缩局面会很快得到逆转。所以，以工业品的结构性通缩为依据推导整个宏观经济存在通缩风险难以成立。

  包括工业企业在内，所有企业都不得不面对中国人口红利逐步消失的压力，这意味着对价格水平影响非常大的劳动力成本低水平时代已经结束。从更广范畴来看，未来企业还将面临资源价格、环境成本上升的压力，考虑到这些成本上升具有较强的刚性，即不以企业盈利水平的升降来波动，那么企业总体成本水平上升将是一个必然的趋势。尽管技术进步可以部分化解成本压力，但总体而言，这必将系统性地推高整体的CPI平均水平，价格总水平在整体趋势上已经是易涨难跌。当然，成本推动型的通货膨胀在一般情况下影响会相对温和，但它也将是长期的、全面的和复杂的。对此我们必须要有足够认识。

  在我国CPI价格体系中，粮价是食品价格的核心，粮价涨一般都会导致食品价格跟风上涨。2006年第四季度通胀开始抬头，就是从粮价上涨开始的。从当前情况看，国内粮价较为稳定，然而从外部因素看，输入型压力对我国粮价可能会产生较大影响。美国作为世界最大农产品出口国，目前正面临50年以来最严重的大旱灾，随着美国农业部大幅下调今年农业产量预期，可以预见未来全球粮食供应会更加趋向紧张，粮食价格还会进一步上涨。另外，作为全球市场占比80%的小麦出口国俄罗斯今年也出现持续的干旱天气，严重的导致小麦的减产。在市场趁机炒作等因素的共同作用下，自5月31日以来，国际期货市场上玉米价格已累计上涨47％，大豆价格上涨26％。目前，中国是全球第一饲料进口大国，主要进口品种是玉米和大豆，其中大豆需求量近80%依靠进口。因此，国内粮价的未来上涨压力不容忽视，这是对CPI最为直接的、最大的不确定因素。

  从本质上看，通货膨胀最终归结为货币现象，考察未来我国的中长期通胀压力必须从货币政策的角度进行分析。前所未有的货币宽松政策和量化宽松等非常规措施，有可能加剧通货膨胀风险。从国际上看，尽管在过去的二三十年全球通货膨胀率处于相对稳定和总体下降的趋势，但是对于长期投资者而言，尤其是在当前环境之下，通货膨胀风险还是一个值得关注的问题。为了刺激增长，美欧都实行了宽松政策，全球性的通胀压力是显而易见的，最终必然会对我国物价水平产生较大影响。

  在国内货币政策上，稳健的货币政策在执行结果上还是较为理想的，以今年执行的情况来看，M2要达到14%的目标甚至会较为困难，这意味着新增货币供应量会略为减少。但是，货币扩张步伐的放缓不能只看增速，从绝对数量来看，货币发行仍然是相当惊人的。到今年6月末，我国M2余额已经达到了92.50万亿元，比美国的广义货币供应量还高出三成左右。毫无疑问，我国高居首位的货币投入量已经远远超过了实体经济的增长需求。如此庞大的基数，意味着未来每年的新增货币投放量在绝对数额上都将是以10万亿元来计算的。这些货币量投放结果只有一个，那就是通胀压力不断加大。因此，即使当前我国短期通胀压力减少，货币政策的调整空间仍然是较为有限的。