证券时报多媒体数字报

  近年来，中国债券市场迅速扩张，2011年底市场规模已升至全球第四。对比成熟市场发展历程和当前市场条件，中国债市具有极大发展空间，这一点已成为市场参与各方的共识。8月17日，易方达基金主办“易方达中国债券市场发展高峰论坛”汇聚监管机构、专业投资机构和权威研究专家，探讨中国债券市场发展相关关键课题。

  证监会、中债登、全国社保理事会、中国首家采用投资人付费业务模式的信用评级公司中债资信、中国最大证券公司中信证券、中国最大固定收益类公募基金公司易方达、美国最大债券基金公司PIMCO……债券市场顶级机构汇聚一堂，“华山论剑”。

  与会机构纷纷指出，随着利率市场化进程的不断深化，金融脱媒大势所趋，社会直接融资需求旺盛，债市制度创新持续推进，中国债市将迎来历史性机遇。但目前市场发展不平衡、缺乏多层次多种类的债券投资标的，风险定价的市场机制还不成熟，这些问题成为制约债市发展的关键性因素，各方机构普遍期待以“创新”推动发展。

  从1981年恢复发行国债开始至今，债市发展迅速、成绩显著，为确保货币政策的有效传导、宏观经济健康运行和金融资源有效配置发挥重要作用。同时，中国金融市场发展时间较短，经验较少，仍面临着许多挑战。易方达基金举办本次论坛意在探讨中国债券市场未来发展所面临的机遇与挑战，期待债券市场进一步提高社会直接融资比例、促进中国经济长远发展。

  截至今年上半年末，易方达是中国基金业固定收益类公募基金规模最大的公司，包括债券基金和货币基金在内，总规模已达462亿元，旗下债券类基金今年上半年加权平均收益率高达8.11%，是众多债券投资机构中的一颗明星。

  易方达马骏：

  金融脱媒是债市发展深层原因

  “债市未来面临巨大发展机遇的深层次原因是金融脱媒。”易方达基金固定收益首席投资官马骏说。金融脱媒是指在金融管制情况下，资金供给绕开商业银行这个媒介体系，直接输送到需求方和融资者手里，形成资金体外循环。金融脱媒最早出现于20世纪60年代的美国，指在定期存款利率上限管制条件下，当市场利率水平高于存款机构可支付的存款利率水平时，很多更加市场化的创新产品应运而生。

  马骏分析了金融脱媒成因。银行一直是我国投融资体系中的主体，但近些年来，银行的地位有所下降，出现一些“脱媒”迹象。金融脱媒是我国经济发展、放松管制和发展直接融资市场的必然结果。同时，由于金融市场的完善、金融工具和产品的创新、利率、汇率市场化等带来的金融深化也会导致金融脱媒。

  不少与会专业人士指出，金融脱媒已成为不可逆转的大趋势，将推动民间资金“绕开”存贷款，对债券类资产的收益、对债券融资方式产生极大需求。

  高华证券董事总经理马宁也表示，信贷脱媒和利率市场化造就了非银行金融机构的迅猛发展。利率市场化形成在一定程度上将促进了中小企业企业融资，促进资源配置效率的提升。但在利率市场化时期，中国的银行体系如果不进行改革, 其产生的贷款和存款利率可能是扭曲的，从而抵消了利率市场化带来的好处，利率市场化需要更多结构性改革相配套且需要稳步推进。

  中信证券固定收益部执行总经理杨辉预言：中国过去以外汇占款和信贷膨胀为主要特征的货币扩张过程接近尾声，如果货币增长进入下行周期，金融深化将成为推动经济增长的重要因素金融脱媒是金融深化的直接结果，发债成为替代贷款的首选融资方式。统计27家大型企业样本，近年来每年新增的中长期债券总量已经超过中长期贷款。

  债市主流机构：

  创新是债市发展的关键推动力

  是什么力量在推动债券市场的大发展？从推出商业银行次级债到资产证券化，再到利率互换、公司债、中期票据等产生，债市发行主体日益多元化、担保方式多样化，发行量出现井喷。这是产品与制度创新的结果。

  创新推动整个债券市场容量剧增，并促使各金融机构固定收益业务、理财业务进入良性发展轨道。“产品创新有利于促进我国债市发展，进而提高社会直接融资比例。”中债资信评估公司总裁蔡国喜说。中信证券固定收益部执行总经理杨辉也认为，“通过创新，可以构建完整覆盖基础产品、衍生产品、结构化产品的直接债务融资产品体系，促进多层次资本市场的建设和发展。”

  “与国外相比，我国债券市场的问题是发展不足，而不是创新过度。”蔡国喜认为，推动创新应是立体式的，一方面从宏观上推进创新产品相关的配套制度如会计、税务、监管法规等的调整，另一方面从微观上提升投资机构自身中后台对创新产品的认识，使投资机构的会计、营运、风控等部门的相关制度与创新产品配套。

  在债市创新层出不穷的大环境下，债市基金产品创新也不断涌现。易方达基金固定收益部总经理钟鸣远分析，目前国内固定收益类公募基金已形成较齐全的产品线，低风险稳定收益型产品包括配置型基金、纯债基金、信用债基金、可转债基金、主动债基ETF；流动性管理工具包括货币基金、类货币理财产品、分级货币产品；指数产品包括综合指数、分类指数、交易所债券指数、ETF等。

  钟鸣远认为，“增强收益、管理风险”是固定收益资产管理行业创造价值的来源，未来更应当理解客户需求，努力提升产品设计能力、大类资产配置能力、分类资产收益增强能力，通过规模优势降低管理成本，努力提升服务价值。

  借鉴海外经验

  发展货币基金和资产证券化

  如何借鉴海外成熟市场的发展经验来构建中国自己的债券市场体系，也本次论坛讨论的热点话题。

  “我们需要一个有效的公司债市场。”PIMCO首席执行官 Brian Baker说。发展公司债市场可以使经济不再只依赖于银行来承担风险，使企业融资风险更加稳定，使决策者/评级机构对公司的资产负债表更加注意。中国的公司债与成熟市场相比还只是刚刚起步，未来有巨大的发展空间。

  “美国市场金融脱媒进程给我们的启示之一是：货币市场基金将极大受益于金融脱媒和利率市场化，我们应抓住这一重大机遇。”马骏说。美国在金融脱媒化进程中，一个明显的现象是货币市场基金从商业银行流入这一新兴投资工具。

  马骏指出，资产证券化的制度框架对资产证券化市场的发展起了重要作用，美国市场在资产证券化方面的经验和教训给我们的启示是：政府在推动市场发展的过程中起了决定性作用，需要自上而下的推动机制，政府应在会计制度、税收、法律框架等方面建立完整的体系。（CIS）